“怂”火锅单店模型优秀，中长期成长空间打开

核心观点：受散点疫情及封控措施影响，22年公司盈利承压，但疫情管控放开后公司经营已经逐步回暖，且“怂”火锅单店模型优秀，模式已经确认跑通，有望进入快速拓店阶段，公司中长期增长空间打开。 调整盈利预测，上调至“买入”评级。受疫情封控和汇兑损失影响，公司2 2H2 业绩录得净亏损。综合考虑放开后餐饮恢复速度相对温和，以及怂火锅盈利能力即将释放，我们预计公司2023-2024年归母净利润分别为7.1/10.4亿（此前23-24年预测为7.5/10.0亿），调整后23-24年业绩增速为1348.1%/45.0%，考虑“怂”火锅中期成长空间打开，公司估值将有望上移，上调至“买入”评级。 2022年业绩受疫情影响，但开店仍然稳健。1）公司2022年营收为40.1亿，同比下降4.1%，归母净利润为0.49亿（我们预测2.8亿），2022H2公司实现营收21.1亿元，下半年疫情防控与汇兑损失导致归母净利录得亏损0.08亿元，其中汇兑损失为0.56亿元。2）分品牌来看，九毛九2022年营收为6.1亿，同比下降20.4%，门店层面经营利润0.78亿，同比下降20.3%。太二2022年营收为3 1.1亿，同比下降5.6%，门店层面经营利润4.4亿，同比下滑38.9%。3）从门店数量看，2022年九毛九门店为556家，其中太二450家，基本完成年度开店目标，怂火锅27家，超额完成开店计划。 疫情导致翻台下滑，放开后经营逐步回暖。2022年受疫情封控政策影响，公司若干门店平均暂停营业38天，主品牌太二翻座率下滑至2.6（2021年为3.4）。受此影响，公司预计造成收入减少13.7亿。自2022年12月疫情放开以来，公司同店收入稳步回升，经营状况持续改善。 短期看，怂火锅单店盈利能力超预期，有望催化估值上行。2022年怂火锅同店单店销售额达到2026万，我们预计成熟状态下，门店层面利润率达到20%，扣除总部费用后，净利率有望达到10%左右，盈利能力优秀。22年怂开店超预期且管理层主动公开“怂”模型，表明“怂”的模型已经跑通，24年有较大概率进入到快速扩张阶段。参考2016年呷哺呷哺的“凑凑”火锅模型跑通后进入到放量阶段，市场也给予了较高的认可度，估值抬升，怂亦有望催化公司估值上行。 中长期看，主品牌仍在开店早中期阶段，新品牌有望接力成长。一方面，根据我们测算，太二门店天花板接近1300家，仍有接近2倍开店空间，主力品牌仍在发展的早中期。另一方面，怂火锅聚焦高线城市，参考海底捞在一线城市和新一线城市近600家店，我们认为怂火锅有望开到300-500家店，怂火锅将接力太二成为公司的第二成长曲线。此外，赖美丽烤鱼品牌经营持续改善，公司已经多次证明打造新品牌能力，赖美丽烤鱼的客群以年轻人为主，公司在打造年轻受众品牌方面已经有成熟经验，赖美丽烤鱼有望成为怂之外，公司新的增长曲线。 风险提示事件：门店扩张速度不及预期；服务质量与品牌风险；疫情反复。 图表1：公司主要财务数据及预测