氨纶磨底芳纶景气延续，芳纶涂覆打开成长空间

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 氨纶磨底芳纶景气延续，芳纶涂覆打开成长空间 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件 3月20日晚，公司公告2022年报。2022年实现营收37.50亿元，同比减少14.85%；归母净利润4.36亿元，同比减少54.86%；扣非归母净利润3.17亿元，同比减少62.76%。公司第四季度实现营收9.48亿元，同比减少15.57%；归母净利润1.31亿元，同比减少44.09%。 ⚫ 行业面临多重打击，氨纶逐渐走出低谷期，泰和新材完成新旧产能置换+双基地布局 2022年全年，行业面临产能投放、原材料价格快速上涨、需求下滑销量下降等问题，氨纶价格一度跌至31000元/吨左右，到达历史26.22%分位数。全年氨纶板块毛利率0.16%，同比下滑35.34pct。四季度初始，行业开工低货源紧，工厂挺价意愿强烈，同时MDI和PTMEG成本支撑较强，氨纶价格价差有所修复。2023新年后，随着疫后复苏纺服需求预期转好，下游采购心态逐渐转暖，氨纶价格价差已经有所修复。根据百川资讯，截止2023/03/15，氨纶40D价格达到36500元/吨，较低点31000元/吨上涨18%。需求较四季度环比改善，但供应端仍有一定压力，预计2023年，氨纶需求端呈现弱复苏态势。 公司2022年氨纶名义产能4万吨，因产能搬迁置换实际有效产能4.5万吨（烟台原有4.5万吨氨纶已于2022年全部关停）。2023年烟台公司产能新增1.5万吨，宁夏基地在原有3万吨基础上新增3万吨。2024预计宁夏基地届时还有2万吨产能投产，届时公司总产能将达到9.5万吨（烟台1.5万吨+宁夏8万吨），公司顺利完成新旧产能置换及双基地布局。宁夏基地单吨氨纶的生产成本比烟台基地低 2000-3000元，公司的盈利能力将显著增强。同时，新旧产能置换过程中，公司新增产能均为绿色差别化品种，提高粗旦丝、耐高温等大批号高附加值产品的供给能力，公司氨纶差异化程度进一步提升。后续，宁夏宁东基地拟新建10万吨PTMEG及用于配套氨纶项目。自产PTMEG将使得宁东基地氨纶进一步降低。 ⚫ 芳纶产品积极扩展新应用领域， 2023年产能建设加速 芳纶产品供需格局稳定，公司芳纶板块逆势获得稳定盈利，2022年芳纶产量/销量达到1.51万吨/1.41万吨，实现稳步提升，毛利率40.46%，同比上升0.15pct。控股公司民士达2022年实现营收2.82亿元，同比增长29.48%；归母净利润0.63亿元，同比增长70.10%；毛利率31.44%，同比增长2.68pct。 2022年公司芳纶名义产能2.1万吨，因产能搬迁置换，实际有效产能约1.5万吨。为满足芳纶需求，公司拟募集不超过30亿元用于芳纶扩建和搬迁项目，其中间位芳纶规划7000吨搬迁项目、9000吨新建项目； [Table_StockNameRptType] 泰和新材（002254） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-03-22 [Table_BaseData] 收盘价（元） 21.96 近12个月最高/最低（元） 27.58/11.63 总股本（百万股） 863 流通股本（百万股） 427 流通股比例（%） 49.45 总市值（亿元） 190 流通市值（亿元） 94 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002 电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com -37%-6%24%54%84%3/226/229/2212/22泰和新材沪深300 [Table_CompanyRptType1] 泰和新材（002254） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 28 证券研究报告 对位芳纶规划宁夏宁东新建12000吨项目、烟台泰和3500吨新建项目以及1500吨搬迁项目，到2025年间位及对位芳纶有望各形成2万吨产能，总产能较目前翻倍。芳纶纸方面，公司子公司民士达现有芳纶纸产能1500吨，预计2023年新增1500吨，总产能达到3000吨。 2022年，公司加大芳纶新应用领域扩展步伐。间位芳纶方面，加大高附加值的色丝产销力度，重点保障防护等高端领域的供应，适当调整工业过滤领域的销量，同时顺应市场启动芳纶涂覆隔膜中试项目，打开间位芳纶未来需求空间；对位芳纶方面，以室外光缆、汽车胶管、复合材料等领域为重点，不断拓展市场份额。尤其是锂电池芳纶涂覆隔膜项目属于国内首家，具备稀缺性和开创性，我们预估该领域市场空间将达到100亿元。 ⚫ 确定六大新材料方向，公司高管跟投芳纶涂覆隔膜、绿色印染项目彰显信心 公司聚焦高新技术材料主业，确定了新能源汽车、智能穿戴、绿色制造、生物基材料、信息通信、绿色化工六大新业务发展方向，相关项目陆续进入小试和中试开发阶段。锂电池隔膜中试项目正在调试期，将于2023年一季度末建成投产，进入送样验证程序。莱特美®纤维锂电池中试项目正式启动，预计将于2023年二季度建成投产。数码打印工厂将于2023年二季度建成投产，印染示范工厂将于2023年三季度建成投产。这些新项目将为公司未来3年发展注入新的力量。 另外，公司3月20日晚发布公告，芳纶涂覆隔膜及绿色印染项目参与决策的人员（含公司董事及高级管理人员）将各自对参与项目进行跟投。芳纶涂覆隔膜项目公司直接间接持股60%，核心人员和相关方持股总计40%。绿色印染项目公司直接持股51%，核心人员和其余相关方持股总计49%。这一举措也充分彰显管理层对项目信心，公司灵活激励体制对项目注入能量。 ⚫ 投资建议 泰和新材是氨纶、芳纶双料龙头，产品产能位于领先地位。公司产业链一体化优势显著，成本优势领先。我们认为公司间位芳纶在锂电涂覆上的应用空间打开，公司目前是国内唯一芳纶涂覆供应商，具有很强的稀缺性。同时，2023年公司主要产品氨纶景气度有望边际好转。我们预计泰和新材2023-2025年归母净利润7.63、11.40、13.10亿元，EPS 0.88/1.32/1.52元，对应PE为24.84X/16.63X/14.47X。维持买入评级。 ⚫ 风险提示 项目建设不及预期； 锂电涂覆用间位芳纶验证及出货情况不及预期； 氨纶产品及原料价格大幅波动； 氨纶、芳纶行业投产超预期； 宏观经济下行。 [Table_Profit] [Table_CompanyRptType1] 泰和新材（002254） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 28 证券研究报告 ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3750 4712 7202 9090 收入同比（%） -14.8% 25.6% 52.8% 26.2% 归属母公司净利润 436 763 1140 1310 净利润同比（%） -54.9% 75.0% 49.4% 14.9% 毛利率（%） 23.1% 29.1% 29.7% 28.8% ROE（%） 10.7% 9.8% 12.8% 12.8% 每股收益（元） 0.64 0.88 1.32 1.52 P/E 33.14 24.84 16.63 14.47 P/B 3.68 2.43 2.12 1.85 EV/EBITDA 21.75 12.81 7.73 6.34 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 泰和新材（002254） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 28 证券研究报告 正文目录 1 公司整体经营状况与财务数据 ......................................................................................................................................................... 7 2 行业景气度回升，三大板块齐发力 ............................................................................................................................................... 11 2.1 氨纶板块：2022年盈利整体承压，积极推动新旧产能置换 ...................................................................................................... 11 2.2 芳纶板块：技术突破，实现增量业务 .................................................................................................................................................. 13 3 氨纶双基地布局，芳纶产能快速扩张 ........................................................................................................................................... 14 3.1 氨纶板块：行业弱复苏，公司新旧产能置换，成本显著下行 .................................................................................................... 14 3.2 芳纶板块：芳纶龙头产能快速扩张，锂电涂覆打开新空间 ........................................................................................................ 17 3.2.1 间位芳纶：耐温性能催生锂电隔膜涂覆应用....................................................................................................... 18 3.2.2 对位芳纶：国产化率低，泰和新材积极扩产增强话语权 ............................................................................... 21 3.2.3芳纶纸：民士达启动北交所IPO，芳纶纸产能即将翻倍 ................................................................................. 24 4发展六大新材料方向，新业务新领域快速导入 ........................