固定收益周报（汇率）：欧央行货币政策拐点或早于美联储

中信期货研究|固定收益周报(汇率) 欧央行货币政策拐点或早于美联储 2023-03-19 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 如果下周美联储点阵图给出的终点利率高于12月，则一定程度上标志欧央行货币政策拐点领先于美联储：欧央行拒绝对未来的货币政策路径给出明确指引，美联储给出明确的更高终点利率的指引。上述货币政策路径利多美元、利空非美。 120 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数 中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 240 118220 116200 114180 112160 110140 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 108120 1.中间价分解 2.成交持仓 3.基差 （期货-CNH） 4.展期 数据点每周跟踪[2023-3-13至2023-3-17] 1.USDCNY3月17日中间价报6.9052，较3月13日上调603点。 2.跟踪期内，各因素对中间价报价的贡献为：收盘价调整贡献升值417点，隔夜一篮子货币调整贡献升值177点，逆周期因子贡献升值9点。 3.3月13日至3月17日，真实的中间价与彭博预期差异（中间价-预测）分别是：9点、3点、-16点、-10点、5点。 ⚫CUS23063月17日成交量8757手，较3月10日增加6475手 ⚫CUS23063月17日持仓量9916手，较3月10日增加888手 ⚫UC23063月17日成交量51290手，较3月10日增加18317手 ⚫UC23063月17日持仓量87327手，较3月10日减少1055手 ⚫CUS23063月17日基差-397pips，较3月10日减少99pips。 ⚫UC23063月17日基差-410pips，较3月10日减少209pips。 ⚫3月17日，CUS2306空头展期至CUS2309的年化收益为-2.3253% ⚫3月17日，UC2306空头展期至UC2309的年化收益为-2.3842% 固定收益团队 研究员：张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 CNY展望欧央行货币政策拐点或早于美联储 先升后贬波动放大 北京时间3月16日晚21点，ECB宣布加息50基点至3%，与2月会议所作的前瞻指引一致。 关于未来的货币政策路径，拉加德表示需考虑三个方面：一则即将到来的经济和金融数据、二则潜在通胀的动态、三则货币政策传导的力度（Theelevatedlevelofuncertaintyreinforcestheimportanceofadata-dependentapproachtoourpolicyratedecisions,whichwillbedeterminedbyourassessmentoftheinflationoutlookinlightoftheincomingeconomicandfinancialdata,thedynamicsofunderlyinginflation,andthestrengthofmonetarypolicytransmission）。 拉加德明确表示，最新的经济和通胀预测并未考虑近期金融市场动荡所产生的负面影响。欧央行将2023年HICP预测从去年12月的6.3%下调至5.3%，但将核心HICP预测从4.2%上调至4.6%；将2024年HICP预测从3.4%下调至2.9%，将2025年HICP预测从2.3%下调至2.1%。欧央行将2023年GDP增速预测从去年12月的0.5%上调至1.0%，将2024年GDP增速预测从1.9%下调至1.6%%，将2025年预测从1.8%下调至1.6%。 由于金融稳定的不确定性和通胀预测并未考虑到这些因素，拉加德拒绝对未来的货币政策路径给出前瞻指引。 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 中信期货研究|固定收益周报(汇率) 我们在报告《瑞士信贷VS硅谷银行，金融环境不同决定货币政策思路不同》中指出，瑞士信贷所表征的欧元区银行业问题对欧央行货币政策的影响，与硅谷银行事件所表征的美国银行业问题对美联储货币政策的影响，有本质上的不同。这背后是金融体系结构差异、金融环境压力、银行体系杠杆、私人部门信用风险暴露的综合结果，造成欧央行和美联储需用不同思路应对同类事件。 欧央行需要考虑的是，在欧元高估抬升金融压力、银行体系杠杆水平偏高、居民部门信用偿付能力偏弱的三重挤压下，如何放松货币政策以对冲通胀下行后的金融条件被动收紧。 美联储需考虑的是，如何快速拉升实际政策利率，进而压低商品通胀水平、推高实际薪资增速，以实现一方面有效遏制通胀，另一方面避免经济衰退的目标。 具体验证上，关注下周美联储给出的点阵图，如果点阵图终点利率高于12月，则一定程度上标志欧央行货币政策的拐点领先于美联储：欧央行拒绝对未来的货币政策路径给出明确指引，美联储对未来的货币政策路径给出明确的更高终点利率的指引。上述货币政策路径利多美元、利空非美。 操作建议观望。 风险因子1）美国通胀超预期；2）美国经济超预期；3）中国经济进一步恶化；4）全球衰退 2/12 目录 周度关注错误!未定义书签。 一、外汇现货：人民币汇率走势及成交量4 二、外汇现货：美元兑人民币中间价定价分解5 三、外汇期货：成交持仓情况6 四、外汇期货：基差情况8 五、外汇期货：展期情况9 六、外汇期货：远期曲线结构10 七、外汇期权：隐含波动率与期权曲线11 免责声明12 图目录 图表1：人民币汇率走势及成交量4 图表2：美元及人民币兑一篮子货币表现4 图表3：USDCNY中间价定价分解5 图表4：USDCNY中间价与市场预期差异5 图表5：CUS非季月合约成交、持仓量6 图表6：CUS季月合约成交、持仓量6 图表7：UC非季月合约成交、持仓量7 图表8：UC季月合约成交、持仓量7 图表9：CUS合约基差8 图表10：UC合约基差8 图表11：CUS合约展期（正数表示空头展期有收益）9 图表12：UC合约展期（正数表示空头展期有收益）9 图表13：CUS合约远期曲线结构10 图表14：UC合约远期曲线结构10 图表15：USDCNY期权隐含波动率与期权曲线11 图表16：USDCNH期权隐含波动率与期权曲线11 一、外汇现货：人民币汇率走势及成交量 图表1：人民币汇率走势及成交量 Wind人民币汇率预估指数 102 101 100 99 98 97 96 95 94 93 2022/09/302022/11/302023/01/31 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 700 USDCNY成交量收盘价（右轴） 600 500 400 300 200 100 0 2022/10/202022/12/202023/02/20 7.4 7.3 7.2 7.1 7.0 6.9 6.8 6.7 6.6 6.5 6.4 图表2：美元及人民币兑一篮子货币表现 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 美元兑篮子货币一周涨跌 2023-3-10 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 人民币兑篮子货币一周涨跌 2023-03-17 人民币欧元日元韩元澳元港币林吉特 新加坡元 英镑泰铢 俄罗斯卢布 加元沙特里亚尔 迪拉姆兰特瑞郎 墨西哥比索土耳其里拉波兰兹罗提瑞典克朗新西兰元丹麦克朗匈牙利福林挪威克朗 美元欧元日元韩元澳元港币林吉特 新加坡元 英镑泰铢 俄罗斯卢布 加元沙特里亚尔 迪拉姆兰特瑞郎 墨西哥比索土耳其里拉波兰兹罗提瑞典克朗新西兰元丹麦克朗匈牙利福林挪威克朗 -3.0-1.5 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 二、外汇现货：美元兑人民币中间价定价分解 图表3：USDCNY中间价定价分解 1500 上一日收盘价调整隔夜一篮子货币调整逆周期因子调整 1000 500 0 -500 3月17日中间价报6.9052，较3月3日上调603点。跟踪期内，各因素对中间价报价的贡献为：收盘价调整贡献升值417点，隔夜一篮子货币调整贡献升 值177点，逆周期因子贡献升值9点。 注：逆周期因子按真实中间价与彭博预测中间价差简单来计算。 -1000 -1500 2022/10/222022/12/222023/02/22 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表4：USDCNY中间价与市场预期差异 央行中间价-预测中间价（右轴）中间价:美元兑人民币 彭博预测 7.4 7.2 7 6.8 6.6 6.4 6.2 6 5.8 5.6 2022/04/132022/07/132022/10/132023/01/13 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1,000 -1,200 3月13日至3月17日，真实的中间价与彭博预期差异（中间价-预测）分别是：9点、3点、-16点、 -10点、5点。 三、外汇期货：成交持仓情况 图表5：CUS非季月合约成交、持仓量1 CUS非季月合约成交量 2211230123022304 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 6000 5000 4000 3000 2000 1000 CUS非季月合约持仓量 2211230123022304 615855524946434037343128252219161310741 0 90868278747066625854504642383430262218141062 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表6：CUS季月合约成交、持仓量 CUS季月合约成交量 2209221223032306 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 160150140130120110100908070605040302010 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 CUS季月合约持仓量 2209221223032306 3503293082872662452242031821611401199877563514 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 1注：横坐标表示合约倒数第N个工作日，下同。 图表7：UC非季月合约成交、持仓量 UC非季月合约成交量 UC非季月合约持仓量 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 22112301230223042211230123022304 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 6057545148454239363330272421181512963 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 8985817773696561575349454137332925211713951 图表8：UC季月合约成交、持仓量 UC季月合约成交量 2209221223032306 140000 120000 100000 80000 60000 40000 120000 100000 80000 60000 40000 UC季月合约持仓量 2209221223032306 20000 0 160150140130120110100908070605040302010 数据来源：WindBlo