商业化能力初步验证，创新药布局进入收获期

事件：公司发布2022年年度报告。报告期内公司产品销售总额达到11.04亿元，同比增长422%。其中PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利单抗自2022年6月29日获批上市后产品销售额达5.46亿元；PD-1单抗派安普利单抗全年产品销售额达5.58亿元，同比增长164%。 999563389 PD-1/CTLA-4双抗：上市首六个月销售业绩强劲，未来有望持续为公司贡献现金流。商业化方面，PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利单抗上市首六个月销售业绩强劲，产品销售额达5.46亿元；当前公司的商业化团队成员超过600人，已实现对全国220+城市、1500+医院、500+DTP药房的覆盖，显示出卓越的市场开拓能力。后续适应症布局方面，目前卡度尼利单抗的一线宫颈癌已完成3期临床入组，预计年内递交NDA；一线胃癌/胃腺癌适应症已完成3期临床入组；肝癌术后辅助治疗3期临床正在入组阶段；一线PD-L1阴性NSCLC 3期临床正在筹备中。 PD-1/VEGF双抗：50亿美元海外授权达成，国内、海外临床开发有望加速。海外授权合作方面，公司PD-1/VEGF双抗依沃西单抗以总交易额高达50亿美元（5亿美元首付款）和2位数销售净额提成的合作方案，授予美国Summit Therapeutics公司在美国、欧洲、加拿大和日本的开发独家许可权，目前等值5亿美元的首付款已全部到账（有望进一步丰富公司在手现金，加速公司创新药开发速度）。此外，公司正协助Summit全力推进依沃西在海外授权地区的3期临床研究的开展工作，加速其海外上市进程。国内临床推进方面，目前公司已完成EGFR-TKI治疗进展NSCLC 3期临床入组，预计年内将提交NDA； 此外，一线PD-L1阳性NSCLC（与K药头对头）3期临床、一线sq-NSCLC 3期临床均在有序推进中。 其他多款创新药在研，公司创新药布局已进入收获阶段。目前公司已自主开发30多款创新药，覆盖多个肿瘤大适应症，自身免疫及代谢领域。其中已有3个产品实现商业化（含1个对外授权产品）；17个处于临床试验阶段（包括4个对外授权的产品），其中14项临床研究处于关键性/3期阶段。 肿瘤领域药物：CD47单抗莱法利单抗即将启动一线治疗MDS的3期临床，未来有望探索在实体瘤领域与卡度尼利单抗、依沃西单抗的联合疗法；此外，CD73单抗、VEGFR-2单抗、PD-1/LAG-3双抗、TIGIT/TGFβ双抗等潜力品种正在积极推进临床。 非肿瘤领域药物：IL-12/IL-23双抗依若奇单抗的中重度银屑病适应症已达到3期临床终点，预计将在年内提交NDA；PCSK9单抗伊努西单抗的高胆固醇血症和HeFH适应症均已达到3期临床终点，预计将在年内NDA；此外，IL-4Ra单抗和IL-17单抗相关临床研究也在持续推进中。 投资建议：我们预计公司2023年-2025年的收入分别为52.26亿元（预计主要由PD-1/VEGF双抗依沃西单抗海外授权所得5亿美元首付款，以及已上市的PD-1/CTLA-4双抗卡度尼利单抗和PD-1派安普利单抗的销售额构成）、29.70亿元、47.64亿元，净利润分别为21.56亿元、-4.48亿元、6.08亿元，对应EPS分别为2.5元、-0.5元、0.7元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来发展前景可观，投资评级给与买入-A评级。 风险提示：创新药临床试验进度不及预期的风险，临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险，疫情发展不确定性的风险。 表1：利润表 利润表（百万元）营业收入 表2：资产负债表 资产负债表（百万元）流动资产 表3：现金流量表 现金流量表（百万元）净利润 表4：财务指标