云服务收入增长稳健，持续打造央国企标杆项目

事件：公司公告2022年度业绩，实现总收入48.66亿元，同比增长16.6%，略低于市场一致预期；其中传统ERP业务因主动战略缩减，收入同比下滑18.7%至11.52亿，云服务业务收入37.14亿元，同比增长35%，收入占比提升10pct至76.3%。实现毛利润29.98亿元，对应毛利率61.6%，同比下降1.5pct；净亏损3.89亿元，优于市场预期，亏损额扩大主要由于公司加大星瀚、HRSaaS的研发投入，以及疫情影响营销和交付、导致收入确认延后。 疫情影响下云服务收入增长稳健，云订阅服务模式持续推进：22年云服务业务收入同比增长34.6%至37.1亿元，占比总收入约76.3%，订阅年经常性收入（ARR）同比上升36.3%至21.4亿元，ARR增速略有放缓系疫情影响产品交付所致。金蝶云针对大中小企业市场打造“一箭多星”产品矩阵，携手生态伙伴提升供应链能力，有望作为上云排头兵享受中国云ERP进一步渗透红利，实现订阅ARR收入延续较高增速。 大型企业市场有望承接国产化替代需求，中小企业上云加速：1）22年苍穹+星瀚签订合同金额10.3亿元，实现收入6.96亿元，同比增长80.9%；金额续费率超110%。公司持续突破央国企和500强企业，22年签约大客户902家，包括新签客户478家（同比增长51%），新签约山东重工、中国通用技术、五矿有色金属等众多标杆客户，累计帮助154家企业完成国产化替代，为进一步拓展国央企客户奠定基础。产品能力上，苍穹基于云原生架构，深化低代码能力，满足大型客户弹性扩容、快速迭代需求，成为国央企数字化的坚实技术底座； 星瀚人力云Core HR已完整发布，全面打造国产替代能力。政策推动下，公司有望承接更多信创订单，抢占高端ERP市场份额。2）22年星空实现收入16.79亿元，同比增长18.4%，星空云订阅ARR同比增长31.2%，净留存客户数达3.1万家，金额续费率97.2%。中小企业模块化订阅需求高企，星空持续在功能和行业延伸，挖掘客户价值和提升客单价。3）小微企业SaaS通过生态伙伴联手打造解决方案，收入维持高增速，22年小微财务云收入同比增长63%达8.6亿元，其中星辰收入同比增长359%；星辰和精斗云净留存客户分别为2.8万和25.1万，金额续费率分别为77.3%和74.1%。 公司研发高峰期已过，但大型企业相关业务和技术架构仍需投入。公司22年研发支出14.58亿元，同比增长15.7%，研发资本化率为33%，同比下降0.6pct。 盈利预测、估值与评级：云转型升级催化SaaS订阅付费模式逐渐成熟，公司继续全面推进中大企业市场战略，拓宽产品覆盖面，国产替代趋势有望推动公司云服务业务收入高增。考虑到公司仍在主动逐步减少传统ERP许可销售，小幅下调23-24年收入预测至58.3/70.1亿元（较上次预测-6%/-8%），新增25年收入预测84.7亿元（yoy+20.8%）。大企业国产替代需求旺盛，虽然公司仍处在研发投入期，但星空等成熟产品增长稳健，逐步贡献更多利润，上调23-24年GAAP净利润预测至-3.42/-2.08亿元（上次预测-6.74/-9.14亿元），新增25年GAAP净利润预测0.26亿元。维持“买入”评级，维持目标价23.1港元。 风险提示：客户拓展不及预期；云服务市场竞争加剧。 公司盈利预测与估值简表