【中粮视点】宏观:两会定调审慎 复苏路径不变

摘要 两会更为审慎的目标，低于市场的普遍预期，调低目标可能来主要自于对出口端及疫情反复的防御。财政扩张与货币更为稳健的趋向，可能在未来构成短端资金利率的抬升。房住不炒虽未在年内要求中被提及，且明确鼓励刚需及改善住房需求，同时匹配风险出清及防止无序发展，政策组合更为纠结。民营资本的价值获得肯定，助力于服务需求。经济目标虽然调低，并不会终结当前复苏趋势；同样资产短期剧震，转为振荡，但不会跌至熊市。辩证看待地产政策变量，密切监视需求向好后重点城市供需状况，届时政策的再应对及先后节奏，可能构成行业最大的变量驱动。 两会政策定调的几个预期差 一 1、经济目标5.0% 春节之后，市场反复受到小作文影响，针对2023年内政府究竟多大力度支持经济进行反复博弈。政府工作报告确定的5.0%，低于市场主流5.5%的预期。低调的经济目标，初步争议在于政府究竟是对出口有所担忧，还是表达摒弃地产经济的决心。无论 哪种可能，疫情可能反复的提前防御及不为强振经济而大力刺激是当下所共识的。 如果仔细对比出口定调，“促稳提质”与2020年用语完全一致。考虑2020年两会在5月全球新冠大流行，经济恢复较为茫然的时点召开，经济目标的调低，政府更有可能把“预期缺口”预留在出口端。 2、财政扩张、货币“回拢” 赤字率及专项债的上修符合预期，将经济拉回正轨需要财政资金的刺激。但货币精准有力的定调，及央行先前对于年内经济乐观预期及相应宽松的退出暗示，早在去年中央经济工作会议前后出现。调低的经济目标，再结合“与名义GDP相匹配”，便构成了货币政策变相的“边际回拢”。 如果年中开始财政发力，货币政策相对稳健，可能对短端及资金利率构成更大压力。资金压力的继续传递，压制潜在的通胀水平，也契合更低的经济预期。 房住不炒未在年内要求中被提及 3、 在2023年政策定调中，房住不炒未被提及，我们注意上一次缺席出现在2019年两会政府工作报告。当前三重压力的宏观环境，与2019年经历过中美贸易战、去杠杆类似，环境之下政策重心在于防风险，而非进一步改革加压。 本次政府吸取经验，虽然不提房住不炒构成罕见预期差，但同时定调化解防范头部风险、防止无序扩张。这等价于对地产的托而不举，契合了长期政府坚决不再依赖地产经济路径的决心。 与此同时，消费端仍需地产借力。先前引入资本解决地产资金链风险，两会的鼓励大宗消费，及支持刚需和改善性住房需求，均在需求端希望地产仍能对经济构成正向贡献。这可能在如此纠结的政策当中，该定调最终形成未来房地产行业及相关资产走 势的核心逻辑。 4、切实落实“两个毫不动摇” 两个毫不动摇，即为毫不动摇巩固和发展公有制经济，毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展。十五大首次提出的背景环境，在于为非公有制经济在中国存在进行法理背书，鼓励民营经济在国内蓬勃发展。 此前资本反垄断及国企加速改革，引发了部分非黑即白的偏激声音。再度强调两个毫不动摇，即对平台经济存在意义的肯定。 服务消费对经济大盘的贡献，构成今年促消费主线中的核心之一。 复苏路径不会因此改变 二 无论5.0%还是5.5%，只要不再度出现长时间的社会活动真空，都不会扭转当前国内的复苏路径，只是弱复苏路径被正式确认。其次目标的设立不一定代表经济必须按照路径运行。类似2018年或者2020年，一旦出现超预期风险，逆周期政策会适当 加码。反之如果复苏超预期，政策也可能会进一步降温。 需要厘清调降预期背后面对压力的方向，这可能导致今年相关资产走势仍以高度分化呈现，而非同向运行。一季度的经济数据至关重要，如果出口下行被确认，则其他方向的调结构猜想将被证伪。其次一季度消费裹挟着春节报复属性，如果人均客单下行被证实，即在额度上出现“叫好不叫座”，后续政策就会以更大的宽松程度趋向对冲潜在的下行惯性。 境内偏好进入振荡波段 三 目标下调超出主流市场预期，针对过去趋向燥热的风险偏好无疑是一盆冰水，短期境内偏好剧震可能在所难免。前文已述下调预期不代表复苏结束，所以退回去年低点并不实际。未来如果没有令政策更宽松、或经济确认超越5.0%的驱动出现之前，可能偏好也较难上升至新高位置。 境内商品端，则可能依照强复苏预期幅度分类看待。过去对基建、地产存在更高空间想象的品种，更大力度刺激的落空，可能同样承受相对应的回撤压力。 四 辩证看待地产业变量 绝对维度上，仅因为鼓励刚需和改善需求，寄予地产回归2010-2020黄金十年非常不切实际。短期即使未提房住不炒，行业及认知已成惊弓之鸟，不会因此而有过分遐想。 不过单纯从政府报告提炼要点，“有效防范化解优质头部房企风险（坚持风险出清）”、“防止无序扩张”、“坚决遏制地方债务增量”、“鼓励刚需和改善需求”，每一要务都是正确的选择，而组合一起，可能存在一旦需求真正回暖，重点城市可能存在供小于求的风险。在此之前，行业的重点攻坚在于解决地产库存去化，所以解决之后的政策如何再应对及先后节奏，可能构成年内地 产业及偏好最大的变量驱动。 作者简介 范永嘉 中粮期货研究院宏观资深研究员 交易咨询证号：Z0014840 风险揭示 1.中粮期货有限公司拥有本报告的版权和其他相关的知识产权。未经中粮期货限公司许可，任何单位或个人都不得以任何方式修改本报告的部分或者全部内容。如引用、转载、刊发需要注明出处为中粮期货有限公司。违反前述要求的，本公司将保留追究其相关法律责任的权力。 2.本策略观点系研究员依据掌握的资料做出，因条件所限实际结果可能有很大不同。请投资者务必独立进行交易决策。公司不对交易结果做任何保证。 3.市场具有不确定性，过往策略观点的吻合并不保证当前策略观点的正确。公司及其他研究员可能发表与本策略观点不同的意见。 4.在法律范围内，公司或关联机构可能会就涉及的品种进行交易，或可能为其他公司交易提供服务。