交通运输行业央国企一览：四条线索下再谈如何把握价值修复机遇期

我们在2023年度策略报告《复苏主线双链条，主题投资两方向》中指出：国企价值修复与一带一路是2023年值得重点关注的投资方向。3月3日，国务院国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署。此前，中国证监会在2023年系统工作会议指出，“要推动提升估值定价科学性有效性。逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系，更好发挥资本市场的资源配置功能”。我们在3月1号发布深度《载旗航空的荣耀、周期价值的跃升——中国特色估值体系下如何理解中国国航》，提出了全新思考。在此，我们将交运行业中的央国企投资机会再次梳理。 线索1：央企周期价值跃升。在国航深度中，我们提出央企估值探讨的全新思考。1）探索中国特色估值体系，我们认为是在传统利润指标外，增加多元维度的观察，结合我国产业特征、机制体制、及公司可持续发展多维度综合给予评估。2）我们以民航业为例，其一、我国航空业的产业发展特征，潜力未尽、二八分化，意味着长期来看，航空公司经营的航线资源，在供给增加相对有限的背景下，会逐步成熟、分批次带来回报。其二、我国民航业的体制机制下，一方面适度的行业监管可以统筹资源、保障行业健康有序发展，另一方面逐步的市场化，可以使得在竞争中产生分化。其三、央企航司在历经多轮行业周期后，从做大规模到做强质量，其在民航领域内是支柱地位，在内外双循环下要保障安全与稳定，某种程度上，不同于传统周期行业的企业生命周期。因此，我们认为，商业模式上看，航空股具备周期股的典型特征，可以从周期弹性维度，以高峰利润给其定价；但是结合我国航空业的发展阶段，尤其央企航司，并不能以强周期一概而论。传统框架外，民航业的强社会价值需要被关注；央企航司在安全、品牌、资源等方面的积累需要被重视；作为载旗航空的中国国航，其可持续发展的属性可以获得更高溢价。3）我们同样建议重点关注：寻求“船到链”、“端到端”转型的集运巨头中远海控，能源安全大背景下能源物流巨头中远海能、招商轮船，在需求复苏+供给约束条件下实现周期价值跃升。 线索2：低估值/高股息是硬道理。1）高股息。19-21年股息率看：交运板块国企中三年平均股息率TOP5分别为唐山港（6.9%）、大秦铁路（6.8%）、山东高速（6.3%）、深高速（6.2%）、粤高速（5.7%）；2021-23年承诺分红比例在60%以上的包括：粤高速、皖通高速、山东高速、赣粤高速；三年实际分红比例超过50%的还有厦门象屿等，中远海控22-24年每年分红不低于归属净利的30%-50%。2）低估值。我们以PB小于等于1定义为低估，有24家国企。地方国企最低的5家：赣粤高速（0.5）、现代投资（0.6）、日照港（0.7）、四川成渝（0.7）、中原高速（0.7）。央企中最低的5家：广深铁路（0.6）、招商港口（0.7）、大秦铁路（0.8）、中国外运（0.9）、中储股份（0.9）。集中于高速、铁路行业。 线索3：改革推动业绩潜力释放。1）行业性改革潜力，关注铁路改革线索（资产证券化、价格市场化等）。推荐京沪高铁、关注广深铁路、铁龙物流等。2）激励措施激活发展动力。继续强推大宗供应链龙头厦门国贸、厦门象屿等。3）关注混改潜在动能。如民航业混改，东航物流已经上市，国货航提交IPO申请，南航物流进入上市辅导。如中储股份子公司中储智运从“网络货运平台战略”向“智能供应链综合服务平台战略”升级，已经完成数轮融资。 线索4：重点领域、新兴产业保障供应链产业链安全。我们强调在未来，帮助企业降本增效、助力中国企业出海、以及保障产业链安全的综合物流供应链企业在承担发挥社会责任的同时亦将得到市场正向回馈。除前述标的外，持续推荐中国物流集团旗下跨境物流企业华贸物流，建议关注低估值的中国外运。 投资建议：市场认知转变，我们认为需要进一步观察央国企的变化。包括但不限于资本优化与价值实现。重点推荐：中国国航、中远海控、招商轮船、中远海能、厦门国贸、厦门象屿、华贸物流，建议关注中国外运、中储股份、招商港口、招商公路、中远海特等。 风险提示：经济大幅下滑，油价大幅上涨，改革力度不及预期。 图表1承诺高分红的标的一览 图表2四条线索下重点央国企一览