大客化战略稳扎稳打，视频号带来新增量

海外行业报告|行业专题研究 证券研究报告 2023年03月05日 微盟（02013）：大客化战略稳扎稳打，视频号带来新增量 分析师孔蓉SAC执业证书编号：S1110521020002 作者： 分析师杨雨辰SAC执业证书编号：S1110521110001 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 摘要 微盟：背靠腾讯，深耕企业级SaaS领域 两大核心业务(商家解决方案和数字解决方案)；广告（精准营销）：商家解决方案主要收入来源；线下SaaS：以智慧零售+智慧餐饮为核心，最重要看点；电商SaaS：小程序全渠道解决方案，订阅解决方案重要收入来源；微商城v.s智慧零售——对接不同需求商户 行业：行业竞争激烈，垂直企业不断入局 线下：线下零售增速放缓，亟需新增长点；根据国家统计局公开数据显示，过去的十年里，全国商品零售总额持续增长，但增速逐渐放缓； 线上：公域流量“越来越贵”-公域流量获客成本高企，营销效果受限；平台销售费用支出高企；直播带货的兴起亦未能逆转销售费用居高不下的趋势，公 域电商的生意“越来越难做”。 构建私域成品牌营销共识-品牌私域运营流量价值凸显；微盟研究院问卷调查显示，微信成超九成品牌构建私域首选。微盟自有数据显示，品牌获取公域流量后，通过微信生态私域运营，广告投放ROI实现显著提升，分别在15天提升25%，30天提升47%，以及60天提升67%。 成长逻辑：微盟如何破局？ 成长空间之一：大客化战略—高客单、高留存、高增购。相比中小商家，大客户经营稳定、付费意愿强、续签率高、LTC/CAC更优，能够为微盟带来稳定 的业绩增长。2020年12月份，微盟推出TSO全链路营销增长解决方案战略，帮助企业构建数字化营销、数字化系统、数字化运营三大能力。 成长空间之二：生态化战略三维同步推进；流量生态-不断拓展流量渠道，加速推进在不同行业、不同场景中的渗透。除腾讯系，微盟还和抖音、快手、小红书等流量平台对接。开发者生态—依托微盟云打造技术中台，通过微盟云平台，ISV可基于微盟的核心SaaS开放能力和扩展能力进行融合或通过微盟云平台进行二开，通过生态聚合、协同、赋能驱动商家和ISV实现双赢。投资生态—产业投资创造长期价值，微盟将通过公司直投、兼并收购、产业基金等方 式拓展业务边界。 投资建议 维持“买入”评级。我们认为，公司业务自3Q22以来持续改善，防疫措施调整有利于公司业务持续恢复，腾讯视频号上线有望带来新增量。截至2023年2月21日，彭博一致预期公司22E-24E收入为21/26/31亿元，净利润为-10/-3/1亿元，维持“买入”评级。 风险提示：大客化进展不达预期；宏观经济波动；arpu与签约企业数量下降；相关测算基于主观假设，仅供参考 资料来源：Bloomberg、天风证券研究所；注：彭博一致预期数据截至202302212 报告逻辑：微盟究竟怎么看？ 收入 数字商业 订阅解决方案 行业还在成长吗？ 疫情只是催化剂 （1）是个真需求 线上SaaS 商户数 垂直领域竞争对手诸多 公域流量成本的提高才是主因 线下SaaSARPU （2）视频号入局带来新增量 销售费用率普遍较高 数字媒介 商家解决方案 如何提高市场份额？ 营销费用 微盟：大客化、国际化、全渠道布局 头部客户付费能力强 头部客户的标杆效应带动尾部客户覆盖，且头部客户流失率低 行政费用 目录 1.公司简介：背靠腾讯，国内领先的SaaS提供商 2.行业：当前的SaaS行业怎么看？ 3.成长逻辑：微盟如何破局？ 4.盈利预测、可比公司估值及风险提示 商家解决方案（35.4%） 数字媒介（0%已退出）订阅解决方案（64.6%） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 20192020202120H121H122H1 数字媒介收入（百万元） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 20192020202120H121H122H1 商家解决方案收入（百万元） 毛收入 返点 代替商家投放广告精准营销 数字媒介 商户运营收入 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 20192020202120H121H122H1 毛收入（扣除税） 商户数 订阅解决方案收入（百万元） ARPU 为商家提供精准营销、运营服务方案等 微商城 + 智慧餐饮 智慧零售 精准营销 SaaS 数字商业 资料来源：微盟公司年报、微盟公司半年报、天风证券研究所；注：上方业务收入占比时间选取为22H15 •微盟以订阅解决方案和商家解决方案两大业务为核心，赋能各行业企业和商家数字化升级。微盟通过订阅解决方案产品助力商家私域运营与生意增长；通过商家解决方案为商户提供流量、工具、运营的全链路营销。 •2013-今，微盟通过产品迭代更新、收购并购等方式，不断实现业务的演进与更新 图：微盟发展历史 2016年 开展精准营销 业务 （2013-2015）创立与运营（2016-2019）精准营销（2019-至今）投资布局与合作 2013年 首次发布 SaaS产品 2021年1月 2021年4月 与腾讯广告联合发布“腾盟计划2.0” 接入支付宝生态 2015年 推出SaaS垂直行业解决方案 2018年 微商城、智慧零售、销售推、智慧酒店等解决方案 2014年 召开首届全国代理商大会 2017年 推出微盟云平台 2021年11月 接入小红书，共建全渠道生态 2019年 成功在香港主板挂牌上市 2020年 控股SaaS服务商“雅座”，战略增资餐饮数字化转型服务商“商有” 2020年 并购海鼎 2021年5月 完成6亿美元新股增发及可转债发行 2021年 并购向心云 孙涛勇、方桐舒及游凤椿（一致行动人） 14.62% 腾讯控股 7.43% TaoyongSun11.55% TongshuFang0.66% FengchunYou2.41% TencentMobilityLimited3.03% THLHLTD4.40% 摩根大通 5.46% 摩根士丹利 4.51% 瑞士银行 4.38% 贝莱德 4.12% 微盟（2013.HK） 70%63.6%25.25% 西安盟友数字科技有限公司 ChuangshiYicunWeixinPrivateEquityInvestmentFunds 南京创熠华映微盟新兴产业股权投资基金合伙企业 •管理层普遍具备专业背景与丰富从业经验，创始人孙涛勇与集团联合创始人方桐舒及游凤椿组成一致行动人，合计持股14.62% （截至2023/1/28）。微盟核心高管团队拥有广泛的产品研发、运营管理、财务管理等专业知识和从业经验。 •腾讯持续加持增进合作：腾讯是微盟第二大机构股东，共计持股7.43%。腾讯将发挥社交媒体平台优势，为微盟提供SaaS产品及精准营销服务平台。 图：微盟管理层情况 职务 简介 孙涛勇 董事会主席、执行董事兼首席执行官 •34岁，集团创始人，负责制订集团业务规划、策略及其他重大决策。•2010年6月自安庆师范大学取得教育技术学学士学位,2013年2月自北京理工大学取得软件工程硕士学位。•2013年4月创立微盟。 方桐舒 执行董事兼智慧商业事业群总裁 •37岁，集团联合创始人，主要负责软件业务的整体营运及管理。•2006年3月-2007年3月,担任上海火速软件技术有限公司的销售总经理；2007年4月-2013年3月,担任上海火速网络科技有限公司销售及运营总经理。•2019年6月自南开大学工商管理专业毕业。 游凤椿 执行董事、总裁兼智慧营销事业群总裁 •33岁，集团联合创始人，主要负责精准营销业务的整体规划及营运。•2015年12月担任微盟发展高级副总裁；加入集团之前，主要从事早期投资及个人创业项目。•2015年11月至2016年3月参加上海交通大学工商管理高级研修班。 黄骏伟 执行董事兼首席技术官 •42岁，负责整体技术策略、产品研发及技术平台的设立。在软件产品研发方面拥有逾10年经验。•2005年7月-2010年4月,于英特尔亚太研发有限公司担任软件工程师；2010年5月-2010年10月,于咕果信息技术(上海)有限公司担任软件工程师；2010年10月-2014年4月,就职于百度(中国)有限公司,主要负责产品研发。•2002年7月自复旦大学取得计算机科学与技术学士学位,2005年6月自复旦大学取得计算机系统结构硕士学位 曹懿 首席财务官及联席公司秘书 •44岁，主要负责本集团的整体财务管理、财务事宜及策略发展。•2003年8月-2010年6月，担任毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)经理；2010年6月-2015年8月，担任通用电气(中国)有限公司的高级财务经理，2015年8月-2015年12月，担任上海美柚新能源科技有限公司(Nasdaq:SPI)的财务副总监；2015年12月-2016年7月，担任深圳市彬讯科技有限公司的财务总监。•1999年7月获得上海外国语大学国际工商管理学士学位,2002年3月获得上海外国语大学工商管理硕士学位。 •业务拆分：自2020年起，微盟重点发展数字商业业务，原精准营销业务作为数字商业解决方案的一部分提供商户，业务就此拆分为数字商业业务（订阅解决方案+商家解决方案）与数字媒介业务两大部分。2022年起，公司进行聚焦重点业务的业务运营调整策略，终止了数字媒介业务。 •在数字商业业务板块，公司形成“SaaS+精准营销”业务模式，其中为商家提供智慧商业的SaaS云服务主要分为营销云、商业云和销售云。商业云为不同行业商家，例如电商、零售、餐饮、酒店、美业等提供完整解决方案；营销云为商家提 供企微助手、智营销等工具帮助商家完成顾客的转化与复购；销售云的销氪产品 为商家销售人员提供的管理工具。微盟同时为商家提供精准营销和TSO全链路增长两项增值服务。其中SaaS云服务收入主要体现在订阅解决方案上，增值服务的收入（运营、精准营销等）主要体现在商家解决方案上。 图：微盟产品及服务体系 图：业务划分变更前收入拆分及收入增长率（百万元）图：业务划分变更后收入拆分及1H22收入占比（百万元） 2500 2000 1500 1000 500 0 550581 495 410 424 305 319 250 0 2015201620172018201920202021 SaaS产品精准营销YoY 200% 1907 1347 1188 930 718 518507 114 176 263271 347 0 14 150% 100% 50% 0% 700 600 500 400 300 200 100 0 +6% - 订阅解决方案商户解决方案数字媒介 1H20201H20211H2022 订阅解决方案商户解决方案 ●微商城是全渠道小程序电商解决方案，旨在助力企业构建私域流量进入品牌电商新时代，功能包括多平台开店、营销插件、全域会员精细运营、快速裂变分销等。根据产品功能分为3档售价，每年6800/12800/19800元。 ●全渠道一键开店。依托微盟微商城解决方案，单个小程序商城可同时开在微信、百度、QQ、支付宝等平台。一个商城多平台适用，助力商家全域卖货。 ●微盟并未单独披露微商城的收入，我们认为微商城的特性（定价较低、面向小微客户）或有助于成为微盟的“钩子”系列产品，为微盟订阅解决方案业务贡献绝大多 数客户。且微盟整体ARPU与微商城定价较为接近。我们认为微商城或为订阅解决 方案中重要的收入贡献方。 图：2021年订阅解决方案收入拆分（亿元） 35.9% 59.6% 4.5% 图：订阅解决方案ARPU（元） 智慧零售智慧餐饮 微商城及其他 图：全渠道小程序电商解决方案 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000