石油化工行业周报第289期：需求逐渐复苏，静待维生素景气度触底回升

2023年2月26日 行业研究 需求逐渐复苏，静待维生素景气度触底回升 ——石油化工行业周报第290期（20230220—20230226） 要点 猪价跌势有望趋缓，生猪存栏或迎上行周期。新一轮猪周期已经启动，但受供给过多的影响，从2022年11月开始，猪肉价格由涨转跌，主要原因系生猪供给增多。2023年2月国家发改委开始启动中央冻猪肉储备收储工作，同时二次育肥数量上升，促进猪肉价格维持稳定，但供大于需局面并未改变，猪价反弹尚需观察。通过历史数据来看，猪肉价格达到峰值6-12个月后，生猪存栏量将达到峰值。而猪价最高的时候，也是猪肉供给收缩最严重的时候。以上一周期为例，生猪存栏量的峰值出现在2021年12月，较2019年9月生猪存栏量底部上涨了46%。而生猪存栏量底部往往也对应着高位运行的猪肉价格。猪肉价格由涨转跌，养殖利润由正转负，生猪存栏量稳步回升。 维生素需求有望复苏，价格有望触底。2022年以来，受新产能释放、需求疲软等影响，国内VA价格持续走低，23年2月（截至10日）国内VA含税价格为90元/千克，同比-63%。23年1月至2月，VA价格跌幅趋于平缓，月度均价环比涨跌幅维持在-3%，价格有望见底。下游需求方面，下游猪企产能扩充，有望带动维生素价格回暖。出口方面，22Q1-3VA和VE出口量均呈现下滑趋势。2022年1-9月，我国VA和VE合计出口量分别为2773、57749吨，分别同比-32.7%、 -13.4%。随着2022年10月以来疫情控制情况好转，工厂生产及供应情况恢复，港口物流恢复正常，维生素出口同比降幅显著放缓。VA出口量在10月-11月恢复至354、410吨，VE出口量在10-11月恢复至5367、7855吨，12月出口有所分化。此外，俄乌冲突持续背景下，欧洲天然气供应短缺问题仍然存在，欧洲是全球维生素重要生产基地，若天然气短缺对欧洲维生素生产造成影响，或将再次“点燃”维生素景气周期。 投资建议：地缘政治局势持续紧张，中长期上游资本开支不足造成原油供给增长乏力，我们预计中长期内油价将维持中高位，建议关注如下标的：第一、上游板块，中石油、中海油、中石化、新奥股份、中曼石油；第二、油服板块，中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、博迈科；第三、民营炼化板块，恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份；第四、轻烃裂解板块，卫星化学和东华能源；第五、煤制烯烃，宝丰能源；第六、三大化工白马，万华化学、华鲁恒升和扬农化工。 风险分析：上游资本开支增速不及预期，原油和天然气价格大幅波动。 石油化工 增持（维持） 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 目录 1、需求逐渐复苏，静待维生素景气度触底回升5 1.1、猪价跌势有望趋缓，生猪存栏或迎上行周期5 1.2、维生素需求有望复苏，价格有望触底8 1.2.1、俄乌冲突仍在持续，继续关注天然气短缺背景下欧洲维生素供应10 1.2.2、投资建议11 2、原油价格和供需数据追踪12 2.1、国际原油及天然气期货价格与持仓12 2.2、中国原油期货价格及持仓13 2.3、原油及石油制品库存情况14 2.4、石油需求情况15 2.5、石油供给情况17 2.6、炼油及石化产品情况18 2.7、其他金融变量19 3、风险分析20 图目录 图1：生猪价格降幅较大，惜售挺价情绪显现5 图2：养殖利润由正转负，扩产需求受到抑制5 图3：猪肉价格的季节性规律（元/千克）6 图4：2023年国内猪肉消费量预计变化不大6 图5：猪肉季度平均批发价与生猪存栏量关系及走势7 图6：能繁母猪数量与猪肉月度平均批发价关系及走势7 图7：猪粮比价超越盈亏平衡点7 图8：规模养殖生猪、散养生猪净利润、猪价走势7 图9：自繁自养、外购仔猪养殖成本、利润情况8 图10：豆粕价格上涨，玉米、小麦价格相对稳定（元/吨）8 图11：2020年VA下游需求量占比（%）8 图12：2020年VA下游各饲料需求量占比（%）8 图13：2022年VE下游需求量占比（%）9 图14：2019年VE下游各饲料需求量占比（%）9 图15：国内VA出口量（吨）9 图16：国内VE出口量（吨）9 图17：国产维生素A月度均价（元/KG）10 图18：国产维生素E月度均价（元/KG）10 图19：原油价格走势（美元/桶）12 图20：布伦特-WTI现货结算价差（美元/桶）12 图21：布伦特-迪拜现货结算价差（美元/桶）12 图22：WTI总持仓（万张）12 图23：WTI净多头持仓（万张）12 图24：美国亨利港天然气价格（美元/mmBtu）13 图25：荷兰TTF天然气期货价格（欧元/MWh）13 图26：原油期货主力合约结算价（元/桶）13 图27：布伦特原油期货主力合约价差（人民币元/桶）13 图28：原油期货主力合约总持仓量（万张）13 图29：原油期货主力合约成交量（万张）13 图30：美国原油及石油制品总库存（百万桶）14 图31：美国原油库存（百万桶）14 图32：美国汽油库存（百万桶）14 图33：美国馏分油库存（百万桶）14 图34：OECD整体库存（百万桶）14 图35：OECD原油库存（百万桶）14 图36：新加坡库存（百万桶）15 图37：阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普（ARA）库存（百万桶）15 图38：全球原油需求及预测（百万桶/日）15 图39：IEA对2023年原油需求增长的预测（百万桶/日）15 图40：美国汽油消费及预测（百万桶/日）15 图41：美国炼厂开工率（%）15 图42：英法德意汽油需求（千桶/日）16 图43：印度汽油需求（千桶/日）16 图44：中国原油进口量（万吨）16 图45：中国原油加工量（万吨）16 图46：欧洲炼厂开工率（%）16 图47：山东地炼开工率（%）16 图48：全球原油产量（百万桶/日）17 图49：全球钻机数（座）17 图50：非OPEC国家产量增长预期（百万桶/日）17 图51：OPEC总产量及沙特产量（千桶/天）17 图52：利比亚、尼日利亚月度产量（千桶/天）17 图53：俄罗斯原油产量（万桶/日）17 图54：美国原油产量（千桶/日）18 图55：美国页岩油产区原油产量（千桶/日）18 图56：美国钻机数（座）18 图57：美国库存井数（口）18 图58：石脑油裂解价差（美元/吨）18 图59：PDH价差（美元/吨）18 图60：MTO价差（美元/吨）19 图61：新加坡汽油-原油价差（美元/桶）19 图62：新加坡柴油-原油价差（美元/桶）19 图63：新加坡航空煤油-原油价差（美元/桶）19 图64：WTI和标准普尔19 图65：WTI和美元指数19 图66：原油运输指数(BDTI)20 表目录 表1：2023年第一批中央储备冻猪肉收储竞价交易通知发布6 表2：2021年全球VA（油）生产企业及产能10 表3：2021年全球VE（油）生产企业及产能11 表4：浙江医药、新和成维生素产品价格弹性测算11 1、需求逐渐复苏，静待维生素景气度触底回升 1.1、猪价跌势有望趋缓，生猪存栏或迎上行周期 猪肉价格降幅较大，惜售挺价情绪显现 我国猪肉价格自22年11月由涨转跌，现处于下行状态。新一轮猪周期已 经启动，但受供给过多的影响，从2022年11月开始，猪肉价格由涨转跌，本轮猪价下跌主要是受生猪供给增多所影响，22年12月下旬标肥价差由负转正，在恐慌情绪下肥猪出栏数量增多。随着猪价有所探底，生猪养殖户惜售情绪显现，叠加供给端收储、屠户逢低采购冻猪入库现象频现，猪价跌势或有所缓和。 图1：生猪价格降幅较大，惜售挺价情绪显现图2：养殖利润由正转负，扩产需求受到抑制 资料来源：ifind，光大证券研究所整理数据截至2023.02.17资料来源：Wind，光大证券研究所整理数据截至2023.01 政策调控促进猪价平稳，猪价反弹尚需观察 养殖利润由盈转亏，扩产需求趋于谨慎。23年1月猪肉价格不断下探，使得养殖利润由盈转亏，利润为负使得养殖户再度扩产的意愿变得谨慎，现金流恢复仍需要一定时间，猪肉供给的未来增长需要谨慎看待。 猪价短周期内呈现季节性规律，一季度猪肉需求出现回落。我国猪价主要由供需结构决定，猪肉消费受节假日影响较大，猪价短周期内呈现季节性规律。每年2-5月猪肉需求探底，猪价往往在夏季达到当年最低点。9月到次年1月，受 中秋节、国庆节、元旦节等节日影响，猪肉需求端走强，猪价随之上行。在2023 年2月，春节之后猪肉需求回暖，国内猪肉消费量整体平稳。在国内防疫政策调 整后，消费回暖仍需时间。根据美国农业部预测，2023年中国猪肉消费量相比 2022年变化不大。 图3：猪肉价格的季节性规律（元/千克）图4：2023年国内猪肉消费量预计变化不大 资料来源：ifind，光大证券研究所整理数据截至2022.12.28资料来源：美国农业部，光大证券研究所整理注：2023年为美国农业部预测 中央投储调控和二次育肥促进猪价平稳。为应对猪价较快下降，2023年2 月22日年度第一批中央储备冻猪肉收储竞价交易通知发布，并于2023年2月 24日收储2万吨，有助于减少养殖户踩踏出栏现象，生猪市场行情有望提振。二次育肥的增加或使得猪肉供给短期出现波动，促进猪肉价格稳定。 表1：2023年第一批中央储备冻猪肉收储竞价交易通知发布 收储时间交易时间交易方式猪肉品种数量 2023年2月22 日 2023年2月24 日 挂牌竞价交易GB/T9959.2的II号、IV号分割冻猪瘦肉， 产品保质期不低于18个月 2万吨 资料来源：华储网，光大证券研究所整理 供大于需局面并未改变，猪价反弹尚需观察。当前生猪市场供给仍然较大，国内消费复苏尚待时日，短期内供大于需局面不会改变。但中央投储调控提振了市场信心，国内消费存在复苏的大趋势，猪价回升存在利好。总体来看，猪价的反弹尚需进一步观察。 养殖利润缩水影响供给，生猪存栏量或迎上行周期 通过历史数据来看，猪肉价格达到峰值6-12个月后，生猪存栏量将达到峰值。而猪价最高的时候，也是猪肉供给收缩最严重的时候。以上一周期为例，生猪存栏量的峰值出现在2021年12月，较2019年9月生猪存栏量底部上涨了46%。而生猪存栏量底部往往也对应着高位运行的猪肉价格。 能繁母猪存栏量是预计未来十个月生猪出栏量的重要指标。22年5月以来，农业农村部公布的能繁母猪存栏已经连续八个月回升。而在本轮猪价上涨初期，能繁母猪存栏量也没有出现像之前上涨周期一样的快速下跌，仅在22年3月出 现了环比下降1.9%的最大跌幅。能繁母猪存栏量连续多个月回升，表明自21 年7月开启的生猪产能去化进程已经暂停。生猪的繁育周期，从能繁母猪妊娠到 生猪出栏约为10个月，22年5月之后能繁母猪存栏量回升，对应着今年3月之后生猪出栏量将回升。 图5：猪肉季度平均批发价与生猪存栏量关系及走势图6：能繁母猪数量与猪肉月度平均批发价关系及走势 资料来源：ifind，光大证券研究所整理数据截至2022年第四季度资料来源：Wind，光大证券研究所整理数据截至2022.12 养殖利润出现亏损，生猪存栏量或将提升。猪粮比价是指生猪价格和作为生猪主要饲料的玉米价格的比值，反映了生猪养殖的饲料成本，生猪养殖的盈亏平衡点为猪粮比价6:1。猪粮比价和养殖利润成正相关关系，22年4月以来，猪粮比价呈现先上涨后下降趋势，截至23年2月17日，猪粮比价跌至5.13。此外， 进入23年以来，外购仔猪、自繁自养渠道利润率均有明显下降。饲料成本方面，豆粕价格波动上升后略有下降，小麦、玉米价格表现平稳，成本端总体涨幅较为温和。虽然养殖利润出现亏损，但能繁母猪存栏量持续回升一定程度上将推动生猪存栏量的提升。 图7：猪粮比价超越盈亏平衡点图8：