点评|核心通胀表明疫后经济复苏迹象初现

1月CPI同比上涨2.1%（前值+1.8%），略低于市场预期的2.3%，环比增速较上月继续回升，上升了0.8个百分点至0.8%。核心CPI环比0.4%，虽然疫情防控政策优化调整后，春节价格季节性上涨再现，但是核心CPI来看价格并未超季节性上涨。而国际油价下跌带来的滞后效应影响国内石油相关行业价格下行，煤价下行带动相关行业价格赚的，共同作用下1月PPI同比跌幅较12月小幅扩大至0.8%（前值-0.7%），表现不及预期，但环比下行0.4%。 图1.CPI同比历史数据 数据来源：wind，新湖研究所 图2.PPI同比历史数据 新湖研究所 数据来源：wind， 首先先来看PPI数据，PPI数据同比降幅扩大环比继续下行，主要是受到了国际原油价格波动以及国内煤炭价格下跌的影响。生活资料的PPI环比走势强于生产资料，上游和采矿业价格下跌而中下游价格保持平稳，利润结构边际利好中下游行业。上游伴随着国内疫情防控和地产支持政策的秩序推进，地产预期好转使得钢材价格上行，但地产链条需求端的疲弱仍使得上游商品价格持续下跌，而下游居民商品消费需求尚未出现实质性回暖，故中小游价格当前保持平稳。 图3.PPI同比分解 数据来源：wind，新湖研究所 图4.PPI季节性环比数据来源：wind，新湖研 究所 分行业来看，在40个工业行业大类之中，价格下跌的有15个，与上月基本持平。全球经济衰退的迹象逐渐加深，欧盟对俄成品油禁运的制裁临近，国际油价1月中上旬虽然较此前有所回升，但是在欧盟对俄成品油出欧价格上限消息带动下，1月下旬油价重新下行，国际油价下跌的滞后效应拖累国内石油产业链价格普跌，比如主要是能源相关的行业价格同比有所回落，如油气开采业、石油、煤炭及其他燃料加工业以及化学原料和化学制品制造业等。天然气价格在欧洲高库存影响下继续下行，而国内保供稳价政策的支撑 下，煤炭价格回落，综合作用下化工品价格也有所下跌。此外，虽然地产预期好转使得钢材价格上行，但地产链条需求端的疲弱仍使得上游商品价格持续下跌，叠加今年过年较早，疫情影响下农民工提前返乡，拖累建材价格。而上涨的行业中，大部分与春节假期有关，烟草制品、酒茶饮料等受春节假期季节性影响上涨，1月部分城市仍处于疫情达峰、过峰阶段，医药制造业价格也有所上涨。 数据来源：wind，新湖研究所 图5.PPI分行业同比涨跌幅 总的来看，工业品价格表明当前在居民消费复苏的起步阶段，地产链条尤其是需求端仍然疲弱，导致工业品自下而上和自上而下 的涨价传导都不通畅。展望未来，国内方面，国内经济最低迷的时间段预计已经过去，中期来看，明年国内经济大概率会企稳回升，房地产投资增速预计中长期也将有所改善，下游开工稍有好转，带动房地产相关产业链回暖，黑色系产品价格将有所回升。而海外方面，全球经济步入衰退周期已成定局，美联储方面虽然表明经济加快增长的速度超出联储官员预期，美联储准备让利率升更高，但也说明不代表下一次加息的幅度会超过25bp，只是意味着通胀率降到目标可能会需要更长的时间。需求侧持续降温，海外大宗商品价格预计将持续回落。“限价令”的颁布和实施预计将对资本市场形成较大的扰动，加剧能源市场动荡，甚至可能加剧全球经济衰退导致总 需求进一步回落，考虑到局势依旧紧张，预计2023年原油价格仍将维持宽幅震荡。整体来看，海外经济衰退，国内经济弱复苏的背景下，两股力量相互对冲，PPI预计难以走出趋势性行情，短期仍然承压。 数据来源： wind，新湖研究所 图6.PPI同比分项 图7.1月份国际原油价格先扬后抑 数据来源：wind，新湖研究所 再来看CPI方面，1月CPI同比增速在食品及休闲娱乐的拉动之下，高于季节性，而核心CPI同比虽然达到了去年4月以来的最高水平，但环比表现基本符合季节性水平，没有超季节性上涨，显示出当前居民消费复苏的结构相对温和。而1月CPI同比涨幅略低于季节性，主要是受到猪肉价格下跌的缓冲影响，鲜果鲜菜的涨价幅度明显高于季节性。非食品端国际油价先升后降，但传导到国内仍然存在滞后，所以仍处于下行阶段，服务业CPI环比高于季节性，可见防疫政策的宽松叠加春节假期的影响，服务业需求受到明显拉动。 图8.CPI同比分解图数据来源：wind，新湖研究 所 图9.CPI分项同比涨幅数据来源：wind，新湖研 究所 结构方面来看，CPI同比的上行主要是来自于春节假期叠加疫情防控政策大幅优化调整的影响。食品项环比上行2.8%，春节假期作用下带动多数食品价格如鲜果、鲜菜、水产品等价格出现明显上涨，而供给充足的猪肉价格降幅的扩大明显对冲了春节期间的食品项涨价压力。向后看，猪价的下行和菜价的上行主要是受到了周期性和季节性因素的主导，春节过后猪肉消费进入淡季，虽然收储环节已经启动，但是预计短期供给仍然过剩，生猪存栏环比目前仍处于今年偏高水平，所以短期内猪肉价格预计将维持弱势震荡。而非食品项环比上涨0.3%，而非食品项方面，除了国际油价出现了明显的下行之外，伴随着疫情防控政策的逐步优化，居民生活范围逐渐扩大，出行、娱乐活动逐渐修复，春节期间出行和文娱消费需求大幅增加，务工人员返工人数逐渐恢复，带动交通运输相关价格出现了整体性的恢复。核心消费品方面，主要是部分城市1月仍处于疫情达峰、过峰阶段，新冠治疗需求带动药品价格上涨。但中期来看，消费逐渐复苏的大方向不会改变，将对CPI同比形成支撑。但另一方面，考虑到海外经济衰退，外需回落的影响，能源输入性通胀的压力有所缓解，供应链的持续改善也将改善商品领域的通胀问题，所以预计2023上半年在高基数以及政策宽松后短期疫情的影响下，CPI同比可能仍会有所回落，但下半年伴随着经济基本面的复苏，居民生活可能回归疫情前水平，CPI同比可能会有所回升。 数据来 图10.猪肉价格政策影响回落源：wind，新湖研究所 图11.食品项CPI及服务业CPI出现明显回升 数据来 源：wind，新湖研究所 数据来源： 图12.食品类CPI整体有所回升 wind，新湖研究所 图13.交通与通信类CPI整体也有所回升来源：wind，新湖研究所 数据 1月份的通胀数据显示，当前经济仍处于温和复苏的阶段，暂时无需对通胀压力产生担忧。PPI数据同比降幅扩大环比继续下行，主要是受到了国际原油价格波动以及国内煤炭价格下跌的影响。地产链条需求端的疲弱仍使得上游商品价格持续下跌，而下游居民商品消费需求尚未出现实质性回暖，上游和采矿业价格下跌而中下游价格保持平稳，利润结构边际利好中下游行业。CPI方面防疫政策的松动叠加春节假期的影响，鲜果鲜菜价格及服务业需求都受到明显拉动，但核心CPI显示当前居民消费复苏的结构相对温和，未出现超季节性上涨，生猪存栏比位于历史高位，猪肉价格下行且短期内仍将维持弱势震荡，对冲了春节期间食品项价格上涨的压力。展望后续，海外经济衰退，国内经济弱复苏的背景下，两股力量相互对冲，PPI预计难以走出趋势性行情，短期仍然承压。而CPI伴随着防疫政策的持续优化，居民生活半径扩大，线下消费场景复苏，中期来看，消费逐渐复苏的大方向不会改变，将对CPI同比形成支撑。整体来看2023年通胀风险仍然温和可控，但是经济的平稳修复目前来看仍需政策的进一步支持。 霍柔安（股指） 执业资格号：F3073006投资咨询号：Z0016229 电话：17695606206 E-mail：huorouan@xhqh.net.cn 审核人：李明玉 免责声明： 本报告由新湖期货股份有限公司（以下简称新湖期货，投资咨询业务许可证号32090000）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其他法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于新湖期货。未经新湖期货事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布。如引用、刊发，须注明出处为新湖期货股份有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告的信息均来源于公开资料和/或调研资料，所载的全部内容及观点公正，但不保证其内容的准确性和完整性。投资者不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是新湖期货在最初发表本报告日期当日的判断，新湖期货可发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但新湖期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知更新情况。新湖期货不对因投资者使用本报告而导致的损失负任何责任。新湖期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于投资者，新湖期货建议投资者独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计、税务建议或担保任何内容适合投资者，本报告不构成给予投资者投资咨询建议。