周思考（第6周）：茅台增持有望提振板块信心，预制菜动销强劲

白酒：从地产酒走向高档酒。受益于工薪阶层、农民工提前返乡以及返乡人数超预期，地产酒和高档酒强劲，参考《0128餐饮快速修复，春节地产酒消费有望超预期》一文；全年来看，我们判断行业将走出价格提升——渠道利润增厚——动销带领报表加速增长的趋势。站在当下的时间点，我们认为后市商务宴请有望起来，高档以及次高端有望更为受益，考虑到动销、报表、估值等要素，我们认为投资重点从地产酒转向高档酒，次高端一季报之后或许更优，参考《0210白酒双周渠道总结：高端酒稳增，地产酒复苏明显》一文； 高档酒：茅台增持有望引领高档酒再次走高。环比改善已经很清晰，资本逐步回归到2022Q4以及2023Q1，高档酒确定性最强。2月10日，茅台集团公司及技术来发公司通过集中竞价交易方式首次增持15.45万股公司股票，彰显公司信心。茅台有望引领板块股价再度走高。1）贵州茅台：创新不止。一方面是金融创新，公司大股东开始增持；另外一方面是产品创新，公司近期推出贵州茅台酒二十四节气春系列6款产品，53%vol500ml贵州茅台酒二十四节气酒之立春售价为2899元，100ml立春售价为569元。茅台二十四节气酒之立春系列将在巽风数字世界同步投放“立春美自天成”数字藏品共计113960份，其中500ml立春酒32000份，100ml立春酒8 1960份。考虑到公司在产品、金融创新的持续发力，吨酒价格有望继续保持大个位数的增长，全年稳增长可期，确定性增长稀缺的当下，茅台有望给更高的估值，重申“买入”。2）五粮液：批价拐点，放量及改革值得期待。我们认为，经销商层面库存约1个月左右，目前批价维持965元左右。随着消费场景的修复，五粮液有望进入量价齐升的阶段，考虑到公司的估值不贵并且有改革的预期，持续大力推荐；3）泸州老窖：稳扎稳打，步步为营。经销商库存预计约1.5个月左右，高度国窖批价稳定在900元左右。渠道反馈一季度开门红回款比例目标在35%。考虑到高档酒的确定性以及公司优秀的管理能力，重申买入； 今世缘：年后动销情况略超预期，当前时间发货与回款进度保持一致；从消费场景来张，省内所有消费场景恢复都较好，节日期间酒店爆满，从增幅的角度来看婚宴增幅较大；23年产品结构展望来看，高沟做品牌复兴，整体增速预期较高；V系增速其次，全年合同任务量高于要目标要求；开系增速高于今世缘系列；从当前批价的角度来看，四开产品没有太大的批价下滑空间，V系产品调控后已消化大部分库存，总体来看主产品价格下行空间不大。 山西汾酒：22年公司持续深耕终端市场，终端网点达到112万家；长江以南地区收入同比增长50%，青花系列增速60%，预计22年实现收入260亿元，同比增长30%，净利润79亿元，同比增长49%；从产品角度来看，未来短期内追求青20基础更牢靠快速放量，长远做大青30，23年以青花20和献礼版玻汾两条线全面推开；23年在营销方面统一方向，主打品牌高价值塑造，高端产品打造，高端消费人群培养，下一步将在保存量的同时进一步拓展增量。 啤酒：燕京涨幅亮眼，重庆啤酒关注度提升；本周燕京啤酒涨幅超过十个点，详细推荐逻辑建议参考我们近期的文章《乌苏成长给U8的启示》，我们再次强调燕京啤酒的利润改善空间大，估值体系可参考吨酒利润或者吨酒市值来重估；与此同时，资本市场对于重庆啤酒的关注度大幅提升； 燕京啤酒：乌苏成长给U8的启示。大单品、高成长是消费品投资最好的逻辑之一，在大单品稀缺的当下，燕京U8强势而上，未来有可能做到百万吨级别。我们认为燕京U8有望复制乌苏的成功，对比乌苏，燕京U8同样具备成功的差异化定位和丰厚的渠道利润，同时其价位更适合承接临近价格带的升级从而放量，且公司层面具备更好的渠道基础。中高端大单品放量是啤酒行业中的强逻辑，有望打开燕京啤酒的市值空间。（1）燕京U8作为公司高端化的核心产品，2020年销售10万千升，2021年达到26万千升，在2022年的大环境下仍逆势实现了50%以上的强劲增长，达到40万千升目标，大单品α属性突显。（2）对比乌苏的成功，我们认为燕京U8具备2个核心的共同点：第一，差异化定位成功，“小度酒、大滋味”定位年轻消费群体，并通过精准的营销投放，形成品牌黏性。第二，渠道利润丰厚，受到经销商和终端的青睐，形成强渠道推力。（3）对比乌苏，我们认为燕京U8在放量上具备2个优势：第一，U8定位8-10元次高档价格带，该价格带体量较小，未来承接临近价格带的主流酒和低档酒的消费升级，具备巨大的放量空间。而疆外红乌苏定价偏高，还不具备成为行业主流消费的基础。第二，燕京U8的放量具备更强的渠道基础，在公司现有的覆盖区域均可放量（广西除外），且基本承接原有产品价格带，拥有良好的升级惯性，可充分借助原有渠道优势。乌苏放量时期嘉士伯新开拓华东、华南等新兴市场的餐饮渠道，不具备明显的渠道优势。（4）燕京啤酒的市盈率远高于同行，主要系公司净利率存在显著提升空间。随着U8大单品放量带动均价提升，以及产能优化带来的降本增效，燕京啤酒净利率提升从而消化高市盈率。乌苏大单品放量支撑了重庆啤酒的高市盈率，我们从分部估值的维度，看燕京啤酒2025年目标市值615亿。 重庆啤酒：短期疫情冲击明显，2023年修复弹性大。2022年公司实现收入140.39亿元，同比增长7.01%；实现归母净利润12.64亿元，同比增长8.35%；实现扣非后归母净利润12.34亿元，同比增长8.00%。2022Q4公司实现收入18.56亿元，同比下滑3.97%； 实现归母净利润0.81亿元，同比下滑33.63%；实现扣非后归母净利润0.73亿元，同比下滑37.31%。（1）2022年公司实现销量285.66万千升，同比增长2.41%；其中2022Q4销量为33.01万千升，同比下降11.40%。四季度销量大幅下滑，主要系：第一，新疆、重庆等基地市场疫情出现强反复，现饮渠道一度处于停摆状态，对销量造成较大冲击； 第二，全国多地疫情散发，包括12月疫情放开后的感染高峰，对华东、华南等大城市战略集中的区域也造成较大影响。2022年乌苏全年销量承压，我们预计小幅下降；其中2022Q4新疆省内严封控+中东部大城市疫情反复，预计乌苏销量下滑明显。2022Q4吨酒营收同比增长8.38%至5622元/千升，环比加速，主要系疫情反复下地面活动减少，货折等收缩推升了均价。预计12月疆外乌苏提价亦有少量贡献，但主要提振将反应到20 23年报表端。（2）成本上升拖累毛利率，利润大幅下滑。2022Q4公司净利润大幅下滑，归母净利润率同比下降1.96个pct，扣非后归母净利润率同比下降2.10个pct。利润率下降主要系成本上涨导致毛利率下降较多。随着2022Q4末疫情管控政策放开，公司预计逐步增加销售费用投放。（3）由于2022年公司基地市场遭受疫情严重影响，2023年现饮渠道回暖有望带来较大的修复弹性。从春节看，需求恢复较为良性，尤其是旅游城市表现较好。我们预计2023年公司销量有望实现高个位数增长，均价保持中个位数的增速，同时吨酒成本涨幅对比2022年预计明显收窄，利润有望保持快速释放。 预制菜：动销强劲，规范化提速。（1）预制菜春节销售亮眼：京东数据显示，春节期间预制菜成交额同比增长超6倍。根据我们草根调研，多家预制菜企业产品供不应求，市场缺货严重。（2）预制菜规范化提速：近日,沪苏浙皖三省一市的市场监管局,联合发布《关于印发<长三角预制菜生产许可审查指引>的通知》。2月6日，上海发放全市首张含预制菜的食品生产许可证。预制菜当下处在加速渗透的黄金周期，建议优选品类和商业模式俱佳的企业，把握黄金周期两头的投资机会，持续重点推荐味知香、安井食品、千味央厨等； 消费复苏可期，积极买入食品饮料。从全年角度来看，自上而下政策加码鼓励消费； 产业层面经历了2-3年的调整，问题出清；随着人流的起来，消费场景以及消费信心有望持续修复，投资机会可观。四个角度推荐股票：A，周期反转：场景修复以及成本回落带来的投资机会，如颐海、千禾等；B，国企改革带来的投资机会，如古井、中炬、燕京啤酒等；C，稳增长的龙头依旧值得配置；D，低估值的个股易是较好的选择，如晨光、五芳斋； 白酒重点推荐：茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、古井、洋河、今世缘、迎驾等；二季度关注舍得、酒鬼的弹性； 大众品重点推荐：味知香、燕京啤酒、安井、颐海、安琪、青啤、千禾、洽洽、绝味、重啤、伊利、中炬、海天、周黑鸭等。 风险提示：全球以及国内疫情扩散风险、外资大幅流出风险、酱酒库存、政策。 市场回顾与盈利预测 每周市场回顾：板块涨幅比综指高0.04%，子板块其他酒类涨幅最高 市场回顾：本周上证综指下跌0.08%，食品饮料板块下跌0.04%，比上证综指高4个百分点。子板块乳品、调味发酵品分别下跌1.30%、0.96%，白酒、肉制品、软饮料、啤酒、其他酒类分别上涨0.02%、0.14%、1.99%、2.55%、4.09%；个股方面，新乳业领涨板块。 图表1：食品饮料行业下跌0.04%，比上证综指高0.04% 图表2：子版块其他酒类涨幅最高 图表3：周涨跌幅前五个股一览 图表4： 最新重点报告观点 燕京啤酒（000729.SZ）点评报告：乌苏成长给U8的启示 核心观点：大单品、高成长是消费品投资最好的逻辑之一，在大单品稀缺的当下，燕京U8强势而上，未来有可能做到百万吨级别。 我们认为燕京U8有望复制乌苏的成功，对比乌苏，燕京U8同样具备成功的差异化定位和丰厚的渠道利润，同时其价位更适合承接临近价格带的升级从而放量，且公司层面具备更好的渠道基础。中高端大单品放量是啤酒行业中的强逻辑，有望打开燕京啤酒的市值空间。 燕京U8有望复制乌苏成功，大单品α属性突显。燕京U8作为公司高端化的核心产品，2020年销售10万千升，2021年达到26万千升，在2022年的大环境下仍逆势实现了50%以上的强劲增长，达到40万千升目标，大单品α属性突显。 对比乌苏的成功，我们认为燕京U8具备2个核心的共同点：（1）差异化定位成功，“小度酒、大滋味”定位年轻消费群体，并通过精准的营销投放，形成品牌黏性。（2）渠道利润丰厚，受到经销商和终端的青睐，形成强渠道推力。 对比乌苏，我们认为燕京U8在放量上具备2个优势：（1）U8定位8-10元次高档价格带，该价格带体量较小，未来承接临近价格带的主流酒和低档酒的消费升级，具备巨大的放量空间。而疆外红乌苏定价偏高，还不具备成为行业主流消费的基础。（2）燕京U8的放量具备更强的渠道基础，在公司现有的覆盖区域均可放量（广西除外），且基本承接原有产品价格带，拥有良好的升级惯性，可充分借助原有渠道优势。乌苏放量时期嘉士伯新开拓华东、华南等新兴市场的餐饮渠道，不具备明显的渠道优势。 理性看待表观高市盈率，大单品逻辑打开市值空间。燕京啤酒的市盈率远高于同行，主要系公司净利率存在显著提升空间。随着U8大单品放量带动均价提升，以及产能优化带来的降本增效，燕京啤酒净利率提升从而消化高市盈率。乌苏大单品放量支撑了重庆啤酒的高市盈率，我们从分部估值的维度，看燕京啤酒2025年目标市值615亿，对应当前仍具备85%的空间。 盈利预测：随着新董事长上任，公司有望加速改革进程，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。2022年燕京U8大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。我们预计公司2022-2024年收入分别为128.67、145.40、158.86亿元，归母净利润分别为3.56、5.62、7.78亿元，EPS分别为0.13、0.20、0.28元，对应PE为94倍、59倍、43倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球疫情反复的风险；主要原材料价格波动的风险；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；关于新管理层潜在的风险 白酒双周渠道总结：高端酒稳增，地产酒复苏明显 核心结论：从地产酒走向高档酒。受益