周思考（第49周）：消费场景修复提振信心，关注年节基本面验证

疫情防控趋于精准，消费场景逐步修复。虽然海外疫情的发展和新冠病毒变异依然存在不确定性，但大方向上对疫情的灵活管控已具备现实基础，消费者和企业对疫情的应对也更为成熟，线下消费或将迎来转机，酒水饮料等消费也有望随之增加。 建议持续关注疫情修复主线。 白酒周观点：估值修复进行时，关注基本面验证和改革。1）白酒板块持续强劲：本周申万白酒指数环周上涨8.31%，其中全年估值受损较为明显，估值相对便宜的标的上涨更加强劲（例如迎驾贡酒16.78%、酒鬼酒14.01%，五粮液12.39%等）。 考虑估值和23年业绩释放潜力，我们认为目前区域酒仍有相对更强的修复空间。2）关注基本面验证和改革：春节回款旺季将至，高端酒已进入回款季，次高端酒和区域酒也在推进目标制定、打款政策等新财年回款工作，预计增长目标、回款等基本面的验证情况将是未来1-2个月的关注焦点。此外，年底经销商大会也是酒企渠道、产品、价格等方面改革的催化剂推出密集期。我们认为高端酒，以及全国化次高端和区域酒的龙头有望在春节回款表现更优，同时具备改革催化，重点推荐。 白酒双周跟踪：高端酒：1）贵州茅台：12月配额已回款，发货节奏较慢。库存约半个月，散瓶飞天较整箱货源更紧，主要系11月配额中1*6的整箱货发的较多，而散瓶断货现象更加明显。根据今日酒价，整箱飞天环周批价稳定在2940元，散瓶飞天批价环周回升30元至2700元。非标价格有所波动，彩釉珍品环周下滑40元至4440元，十五年下滑30元至6170元，精品下滑30元至3300元，生肖下滑130元至3200元。我们认为主要系年底大商回款资金周转需要，建议关注茅台含飞天的主流产品批价走势，一定程度上代表着渠道信心和消费者的溢价偏好。2）五粮液：全年任务基本完成，除个别超级大商外基本完成发货，经销商层面库存约1个月。批价稳定在950元左右。渠道反馈今年打款在大商依然拥有承兑汇票支持外，中小商也有一定回款现金激励，结合1218的奖励，有望提振渠道信心。渠道反馈开门红打款目标中枢在35-40%，部分强势区域向40-50%比例去努力。3）泸州老窖：按进度发货，强势区域全年任务基本完成。经销商库存稳定在1-1.5个月。高度国窖批价稳定在890-895元区间。国窖即将签订新一年合同，我们和渠道交流后预计明年各产品增速目标中特曲>低度国窖>高度国窖，除大单品高度国窖外，低度国窖、特曲老字号、窖龄将继续拉动增速，1952、黑盖也有望承担一定增长动力。预计各区域回款比例大多在30%以上，华北等强势区域有望完成情况更优。 次高端：3）汾酒：渠道反馈今年青花系列增速较高，也将是明年增长主要推力，拉动产品结构升级。玻汾批价525元/箱，青花20批价稳定在355-360元。青花系列华东库存30天左右，玻汾更少。4）酒鬼酒：经销商渠道反馈2023年规划尚未出炉，但是预计目标在两位数以上，其中内参控量挺价，酒鬼承担主要增长动能。预计开门红占比在35-40%。5）古井贡酒：渠道反馈预计明年增长目标有望在25%以上，开门红回款目标在50%，提前抢占渠道资金锚定回款确定性。6）口子窖：渠道反馈预计明年增长目标有望在两位数以上，口子窖10年和20年升级换代，同时推出更多兼香型新品，以扁平化的思路来运营。 地产酒：成长性、确定性较强，估值具有性价比。首先，从消费场景和需求复苏的改善趋势来看，龙头名酒兼具短期韧性和中长期弹性；从明年增速的确定性来看，我们认为主观上龙头企业的增速主要来源于自上而下、由内而外两个维度的保证； 主观上自上而下看：近两年不少龙头酒企的十四五规划叠加领导换届，在增速保证上都做出了相应市场和渠道决策的调整并在管理上不断突破；客观上来自于流通和复购：地产酒宴席消费确定性更强，进度完成保证性更佳：需求和终端表现来看，今年地产酒龙头进度领先，向下游出货能力较强在疫情影响下亦实现稳定增长双节后库存消化良好。从估值的角度来看，相较于全国化次高端品牌来说，以洋河为代表的区域性名酒品牌在业绩确定性方面较强；整体地产酒成长性及边际改善趋势以初步显现，目前5家地产酒（剔除金种子酒负值）23年预测PE均值为23.3倍，3家全国化次高端品牌23年预测PE均值为30.5倍，整体地产酒品牌在业绩确定性较强的前提下估值具有性价比。 安井食品：火锅餐饮修复良好，看好旺季量价齐升。量的角度，餐饮修复良好，经销商库存较低。据哗啦啦大数据显示，本周（12.5-12.11）餐饮行业恢复势头呈明显上扬趋势，对比8月基准值，本周的营收占比对比上周增长超过10%。12月7日，餐饮行业营收、客流量较8月份同期已恢复至六成，堂食营收恢复超五成。火锅本周复合增长率分别为5.1%，增长率仅次于烧烤烤串（5.2%），全业态排名第二。全国范围内，以广东、浙江、江苏、上海为代表的华南、华东地区恢复良好，已达到8月份同期的七、八成水平。考虑到前期疫情对供应链存在短期扰动，预计10、11月整体经销商库存较低，因此12月餐饮修复催化下，经销商信心得以提振，预计公司销量将有较好增长。价的角度，旺季备货前温和提价，预计顺利传导。12月1日，公司发布涨价通知，由于原材料价格持续攀升，导致产品成本大幅上升，为确保持续稳定经营，公司拟对部分产品的价格进行调整。调价方式主要是经销价进行上调，或对促销政策进行缩减；调价幅度为：对部分米面、火锅料、菜肴上调3~10元不等。 此次提价幅度温和且配合餐饮修复，预计传导较为顺利。 百威中国：高端啤酒领导者，五大战略奠定增长。百威亚太在近期的投资者大会上公布了中国市场的五大增长策略，中国是百威亚太最大的市场,2022Q1-3贡献了百威亚太76%的净收入和82%的EBITDA。以核心&实惠品类为基数，百威高端品牌的价格和毛利率分别是2.5和6倍，超高端和精酿价格和毛利率分别达到5-6倍、11-12.5倍。百威中国制定了未来的五大增长策略：（1）百威品牌的扩张。百威是中国最大的高端啤酒品牌，2022年已进入201个地级市，计划2025年进入超过250个地级市。同时百威家族借助创新拓宽消费场景，百威金尊主打高级餐饮场合，百威黑金面向精英男士，百威昕蓝聚焦年轻客群。目前百威创新产品占百威家族净收入的5%，预计2025年将提升至10%。（2）挖掘超高端机会。过去7年，百威中国超高端啤酒的CAGR为市场平均水平的2.6倍，贡献了百威中国超一半的收入增长，中国成为科罗娜、福佳白的最大海外市场。（3）渠道多元化发展。2012年夜场占据了中国市场百威品牌80%的净收入，2018年下降至43%，2021年已下降至38%。（4）区域扩张。百威中国计划从东南和南部沿海向内陆拓展，抓住内陆市场高端化机遇。（5）业务多元化发展。百威中国将聚焦3个重点品类，包括RTD、高端能量饮料、烈酒，公司会通过推出全新品牌、寻求并购、与其他品牌合作来实现。 消费复苏可期，积极买入食品饮料。中央政治局常委会研究部署进一步优化防控工作的二十条措施，防控策略更加精准灵活，有望推动跨省、跨国人流逐步恢复正常，促进商业合作，拉动消费场景全面复苏，建议积极买入食品饮料。白酒调整后核心标的配置价值凸显，建议紧抓确定，布局弹性；大众品建议积极布局出行及餐饮产业链。从稳健思路出发，推荐报表稳健、产业洗牌后竞争力和市场份额提升的子版块龙头，白酒推荐各价格带龙头，茅台、五粮液、老窖、汾酒、古井等，食品推荐青啤、安井、洽洽等；从疫后修复和成本弹性角度，白酒推荐迎驾、舍得、酒鬼等，食品推荐重啤、中炬、颐海、绝味、周黑鸭、味知香等。 风险提示：全球以及国内疫情扩散风险、外资大幅流出风险、酱酒库存、政策。 市场回顾与盈利预测 每周市场回顾：板块涨幅比综指高5.61%，子板块白酒涨幅最高 市场回顾：49周上证综指上涨1.61%，食品饮料板块上涨7.22%，比上证综指高561个百分点。子板块肉制品、其他酒类、软饮料、调味发酵品、乳品、啤酒、白酒分别上涨-0.75%、1.94%、3.43%、4.81%、6.79%、7.22%、8.31%；个股方面，西发领涨板块。 图表1：食品饮料行业上涨7.22%，比上证综指高5.61% 图表2：子版块白酒涨幅最高 图表3：周涨跌幅前五个股一览 图表5：重点公司盈利预测表