流动性与机构行为周度跟踪：资金回归进程重启 理财持续增持债券

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 资金回归进程重启理财持续增持债券 ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年2月11日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 流动性与机构行为周度跟踪 2023年2月11日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 货币市场：上半周逆回购集中到期，资金面持续收紧，资金利率升至政策利率以上，周三后央行持续投放大规模逆回购，下半周资金面边际转松。截至2月10日，R001、DR001、R007、DR007分别较2月3日上行50.4BP、53.7BP、17.0BP、12.0BP至1.88%、1.80%、2.08%、1.94%。 本周前三日质押式回购成交量逐日下降，后半周有所回升，全周日均成交量约5.46万亿；余额周三降至8.4万亿，周五回升至9.5万亿，仍较前一周下降约1万亿。分机构来看，上半周银行净融出规模大幅下滑，资金缺口指数升至-4688。而随着央行逆回购投放规模的增加，下半周银行融出规模转为增加，推动资金缺口指数降至-9425，仍高于前一周的水平。 本周资金面的异常变化似乎难以用逆回购到期与现金回流等因素的时间差来解释，我们认为可能是央行重启了政策正常化，尽管周中资金面显著收紧的过程或非常态，但未来资金利率大概率将加速回归政策利率。下周缴税、缴款规模将明显上升，尤其是逆回购到期量达1.84万亿，这是在上旬较少出现的情况，周中MLF大概率超量续作，但量级上似乎难以完全对冲，资金面可能仍有波动，需密切观察央行操作与银行行为变化。 存单市场：本周1Y期Shibor利率上行至2.62%。1年期股份行存单发行利率下行至2.64%，AAA级1年期同业存单二级利率上行至2.615%。同业存单发行规模有所增加，但到期规模增幅更大，存单净融资规模下降至2275.1亿元。分银行类型来看，各类银行均为净融资，其中股份行净融资规模最大；1Y期存单发行占比下降至16%，银行发行以9M为主。股份行、城商行存单发行成功率有所回升，但均位于近一年均值水平附近；城商行-股份行1Y存单发行利差小幅收窄。理财二级净买入存单规模上升，存单供需相对强弱指数季节性回升，全周累计上行8.1pct至8.0%，但绝对水平仍然显著低于去年同期，与21年同期接近。 票据利率：本周票据利率窄幅震荡，全周来看1Y期票据利率较2月3日上行3BP至1.97%，而6M期持平于2.32%。 现券二级交易跟踪：本周非银机构在二级市场净买入债券规模略有增加。基金公司增加净买入政金债、存单，但转为净卖出国债，减少净买入短融券、二永债；证券公司增加净买入政金债，但转为净卖出国债、地方债，增加净卖出存单；理财产品净买入存单规模大幅增加，对二永债的抛售规模也有所减少，但减少净买入短融券；而保险公司仍是二永债的最大增持方，同时也在增持地方债与中票，但增持幅度均较前一周回落。从期限上看，基金公司减持5-7年以外的国债，转为增持3-5年、5-7年政金债；证券公司减持3-5年以外的国债，增持7-10年政金债。银行端，国有行、股份行均减少净卖出债券，而农商行净买入债券规模有所减少，城商行净卖出债券规模增加。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场8 二、现券二级交易跟踪9 风险因素10 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图8：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图9：分银行类型存单发行规模分布7 图10：分银行类型存单净融资规模分布7 图11：存单发行规模期限分布7 图12：各类型银行存单发行成功率7 图13：城商行-股份行1Y存单发行利差小幅收窄7 图14：存单供需相对强弱指数8 图15：货币基金一级认购与二级净买入比例8 图16：基金产品一级认购与二级净买入比例8 图17：理财产品一级认购与二级净买入比例8 图18：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较8 图19：国股转贴现票据利率走势9 图20：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）9 图21：上周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布10 图22：本周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布10 图23：上周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布10 图24：本周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布10 一、货币市场 1.1货币资金面 上半周逆回购集中到期，资金面持续收紧，资金利率升至政策利率以上，周三后央行持续投放大规模逆回购，下半周资金面边际转松。本周共有12380亿逆回购到期，周一至周五央行分别开展1500亿、3930亿、6410亿、4530亿、2030亿逆回购，全周累计开展18400亿逆回购，净投放流动性6020亿元。周一周二逆回购到期规模合 计近万亿，央行公开市场净回笼资金4510亿元，资金面快速收紧，资金利率升至政策利率以上；尽管周三央行 开展6410亿元7天期逆回购操作，创近三年来单日最高规模，净投放资金4860亿元，但资金面紧张态势仍未改观；周四后逆回购到期量进一步下降，而央行继续增投逆回购，资金面逐渐转松，但资金利率仍高于前期中枢。截至2月10日，R001、DR001、R007、DR007分别较2月3日上行50.4BP、53.7BP、17.0BP、12.0BP至1.88%、1.80%、2.08%、1.94%。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 02.14-02.18 02.21-02.25 02.28-03.04 03.07-03.11 03.14-03.18 03.21-03.25 03.28-04.01 04.06-04.08 04.11-04.15 04.18-04.24 04.25-04.29 05.05-05.13 05.16-05.20 05.23-05.27 05.30-06.02 06.05-06.10 06.13-06.17 06.20-06.24 06.27-07.01 07.04-07.08 07.11-07.15 07.18-07.22 07.25-07.29 08.01-08.05 08.08-08.12 08.15-08.19 08.22-08.26 08.29-09.02 09.05-09.09 09.13-09.16 09.19-09.23 09.26-09.30 10.08-10.09 10.10-10.14 10.17-10.21 10.24-10.28 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 12.05-12.09 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 01.02-01.06 01.09-01.13 01.16-01.20 01.28-01.29 01.30-02.03 02.06-02.10 -20000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜 SLF:7天DR001 %DR007R007BP 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 260 160 60 -40 亿元 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 100% 80% 60% 40% 20% 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 本周前三日质押式回购成交量逐日下降，后半周有所回升，全周日均成交量约5.46万亿；余额周三降至8.4万 亿，周五回升至9.5万亿，仍较前一周下降约1万亿。分机构来看，上半周银行净融出规模大幅下滑，资金缺口指数升至-4688。而随着央行逆回购投放规模的增加，下半周银行融出规模转为增加，推动资金缺口指数降至-9425，仍高于前一周的水平。伴随着资金利率的上升，上半周质押式回购成交规模逐日下降，至周三已从上周末的6.56万亿降至5.02万亿，而下半周逐步企稳回升，周五升至5.65万亿，全周日均成交量约5.46万亿；质押 式回购余额周三降至近3月的最低水平8.4万亿，而周五回升至9.5万亿，但仍较前一周下降约1万亿。分机构 来看，周一至周三大行净融出规模大幅下降带动银行刚性融出规模整体下降约1.4万亿，而随着资金面的收紧，货币基金与理财产品逆回购规模上升，其他非银、证券公司正回购规模均下降，但资金缺口指数开始向中性水平趋近，至周三升至-4688。周四后随着逆回购持续净投放，银行融出规模显著回升，资金缺口指数也有所回落，截至周五降至-9425，但高于上周五的水平。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 -25000 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元资金缺口-MA20资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右） 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02