流动性与机构行为周度跟踪：跨月后资金缺口回归低位 理财抛售持续存单需求仍弱

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 跨月后资金缺口回归低位理财抛售持续存单需求仍弱 ——流动性与机构行为周度跟踪 2022年12月5日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券市场周度跟踪 2022年12月5日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 货币市场：月末因素扰动下，前半周资金利率有所走高，央行进行大规模逆回购操作，跨月后资金面再度转向宽松。截至12月2日，R001、DR001分别较11月25日上行10.5BP、12.2BP至1.25%、1.15%，而R007、DR007分别下行29.4BP、11.3BP至1.78%、1.62%，R007-DR007利差收窄18.1BP至15.9BP。 跨月因素影响下，本周质押式回购规模先降后升，周五回升至5.88万亿，全周日均成交量则降至5.12万亿；质押式回购余额同样先降后升，周五升至9.9万亿。跨月因素影响下，上半周银行净融出规模有所下滑，但在跨月后又快速恢复，货币与理财逆回购与其他非银正回购均小幅下降，资金缺口指数月末升至-7456，与5-6月大致相当，明显低于10月末水平，且在跨月后再度显著回落。 下周2007年发行的7500亿元15年期特别国债到期，参考2017年经验，叠加财政部也未有市场化的发行计划，其大概率将延续定向续作。不考虑特别国债，下周政府债缴款规模0.23万亿，政府债净偿还2000亿。央行下周公开市场操作大概率将延续净回笼，但考虑月初资金需求较小、资金缺口指数持续偏低，资金面大概率仍将维持宽松状态。 存单市场：本周Shibor利率整体回升，1Y期Shibor利率升至2.45%。AAA级1年期同业存单二级利率上行6.7P至2.50%。同业存单发行规模大幅下降，而到期规模降幅较小，存单转为净偿还。分银行类型来看，农商行、国有行为净融资，而股份行、城商行为净偿还；1Y期存单发行占比上升至25%。城商行、股份行存单发行成功率大幅回落，已显著低于近一年均值水平；城商行-股份行1Y存单发行利差继续走扩。本周货币基金净买入存单的比例进一步增加，但由于理财产品的抛售仍在持续，股份行净买入占比也有所上升，存单供需相对强弱指数下行0.5pct至9.0%。 票据利率：月末大行收票踊跃，周二后票据利率持续回落，6M、1Y期票据利率全周分别下行18BP、13BP至1.17%、1.28%。 现券二级交易跟踪：本周非银机构在二级市场上净卖出债券规模大幅增加，且以净卖出利率债为主。具体来看，基金公司减持利率债，但对存单转为净买入；证券公司全面减持利率债、信用债和存单；理财产品减持利率债、增持信用债，同时减少净卖出存单；其他产品同样减持利率债、增持信用债，对存单转为净买入。在利率债期限分布方面，证券公司主要增持3年以内国债和政金债，但减持3-10年的国债和政金债；基金公司主要是增加净买入1年以内国债、7-10年政金债，但也在增加净卖出7-10年国债和1-3年、3-5年政金债。银行端，国有行减少净买入债券，股份行增加净卖出债券，而农商行增加净买入债券，城商行减少净卖出债券。 风险因素：政策不及预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场8 二、现券二级交易跟踪9 风险因素10 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图8：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图9：分银行类型存单发行规模分布7 图10：分银行类型存单净融资规模分布7 图11：存单发行规模期限分布7 图12：各类型银行存单发行成功率7 图13：城商行-股份行1Y存单发行利差有所走扩7 图14：存单供需相对强弱指数8 图15：货币基金一级认购与二级净买入比例8 图16：基金产品一级认购与二级净买入比例8 图17：理财产品一级认购与二级净买入比例8 图18：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较8 图19：国股转贴现票据利率走势9 图20：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）9 图21：上周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布（亿元）10 图22：本周主要非银机构国债二级市场净买入期限分布（亿元）10 图23：上周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布（亿元）10 图24：本周主要非银机构政金债二级市场净买入期限分布（亿元）10 一、货币市场 1.1货币资金面 月末因素扰动下，前半周资金利率有所走高，央行进行大规模逆回购操作，跨月后资金面再度转向宽松。本周共有230亿逆回购到期，跨月前周一至周三央行每日分别开展550、800、1700亿元逆回购，而跨月后将逆回购金额逐渐降低至20亿元的常规水平，全周累计开展3170亿逆回购，净投放流动性2940亿元。受跨月因素影响，上半周资金面边际收敛，周三跨月当日隔夜资金利率大幅上行，R001上升100BP至2.17%；但跨月结束后资金利率显著回落，资金面延续宽松态势。截至12月2日，R001、DR001分别较11月25日上行10.5BP、12.2BP至1.25%、1.15%，而R007、DR007分别下行29.4BP、11.3BP至1.78%、1.62%，R007-DR007利差收窄18.1BP至 15.9BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 16000 12000 8000 4000 0 -4000 -8000 01.04-01.07 01.10-01.14 01.17-01.21 01.24-01.30 02.07-02.11 02.14-02.18 02.21-02.25 02.28-03.04 03.07-03.11 03.14-03.18 03.21-03.25 03.28-04.01 04.06-04.08 04.11-04.15 04.18-04.24 04.25-04.29 05.05-05.13 05.16-05.20 05.23-05.27 05.30-06.02 06.05-06.10 06.13-06.17 06.20-06.24 06.27-07.01 07.04-07.08 07.11-07.15 07.18-07.22 07.25-07.29 08.01-08.05 08.08-08.12 08.15-08.19 08.22-08.26 08.29-09.02 09.05-09.09 09.13-09.16 09.19-09.23 09.26-09.30 10.08-10.09 10.10-10.14 10.17-10.21 10.24-10.28 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 -12000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜 SLF:7天DR001 %DR007R007BP 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 160 60 -40 亿元 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 100% 80% 60% 40% 20% 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 跨月因素影响下，本周质押式回购规模先降后升，周五回升至5.88万亿，全周日均成交量则降至5.12万亿； 质押式回购余额同样先降后升，周五升至9.9万亿。跨月因素影响下，上半周银行净融出规模有所下滑，但在跨 月后又快速恢复，货币与理财逆回购与其他非银正回购均小幅下降，资金缺口指数月末升至-7456，与5-6月大 致相当，明显低于10月末水平，且在跨月后再度显著回落。在跨月因素影响下，质押式回购成交金额先降后升， 周五回升至5.88万亿，但仍低于上周五的水平，全周日均成交量环比下降0.98万亿至5.12万亿；而质押式回 购余额同样先降后升，周五恢复至9.9万亿。分机构来看，在跨月因素影响下，上半周银行净融出规模有所下滑，但在跨月后又快速恢复，几乎已经回到了上周五的状态，而在非银方面，货币基金与理财产品逆回购与其他非银机构正回购规模均小幅下降，我们追踪的资金缺口指数虽然在月末当日明显回升，但升幅与同期的水平大致相当，季调后的资金缺口指数升至-7456，与5-6月跨月时资金缺口的绝对位置大致相当，明显低于10月末的-1258，且在跨月后再度显著回落，目前显著低于中性水平，20日移动平均值继续下行。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 -25000 % 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元资金缺口-MA20资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右） 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 -25000 % 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：银行净融出规模（单位：亿元） 亿元银行净融出 48000 38000 28000 18000 2020-01 2020