2022年业绩快报点评，疫情影响Q4经营承压，2023消费回暖业绩有望逐步兑现

仅供机构投资者使用 证券研究报告|港股公司点评研究报告 2023年02月06日 2022年业绩快报点评，疫情影响Q4经营承压，2023消费回暖业绩有望逐步兑现 评级： 上次评级： 目标价格(港元)：最新收盘价(港元)： 买入 买入274.91 229.00 股票代码：1880.HK 52周最高价/最低价(港元)：276.20/155.30 总市值(亿港元)4738 自由流通市值(亿港元)267 自由流通股数(百万)116 中国中免 恒生指数 100% 50% 0% -50% 2022/082022/092022/102022/112022/122023/01 分析师：朱芸 邮箱：zhuyun1@hx168.com.cnSACNO：S1120522040001 相关研究 1.【华西海外】中国中免（1880.HK）新股点评-把握行业黄金时代，免税龙头强者恒强 2022.08.25 评级及分析师信息 中国中免(1880.HK) 事件概述 公司发布2022年度业绩快报，公司预计2022年实现营业收入 544.63亿元，同比下降19.52%；营业利润76.05亿元，同比下降48.63%；归母净利润50.25亿元，同比下降47.95%；归母净利率9.23%，同比下降5.15pct。 主要观点: ►疫情阴霾渐散，22Q4盈利短暂承压 相对股价% 受国内大规模感染奥密克戎病毒影响，公司2022Q4业绩低于预期，公司预计实现营业收入150.99亿元，同比下降16.93%，环比提升28.91%；营业利润9.35亿元，同比下降31.95%，环比下降31.90%；归母净利润3.97亿元，同比下降65.86%，环比下降42.46%。随着国内疫后消费加速复苏、口岸稳步开放，预计中免业绩将全面迎来春天。 ►22Q4离岛免税表现低迷，免税购物金额缩减近半10月28日中免旗下的海口免税城正式开业，开业当天海南离岛免税单日销售额超7亿元，创历史新高，但受疫情等因素影响，四季度海南离岛免税表现仍偏弱，根据海口海关统计，2022Q4全岛免税购物金额77.38亿元，同比下降44.43%，免税购物人次 86.48万人，同比下降45.41%。2021年离岛免税占中免收入比例高达69.53%，我们认为受疫情影响导致离岛免税的弱势表现拖累了中免业绩，但海口免税城开业期间的火热仍为公司的远期业绩打下强心针。 ►春节期间海南旅游强势反弹，中免销售全面回升2023春节黄金周海南岛内三大机场进出岛航班6,683架次，旅客吞吐量109.2万人次，同比分别增长7.2%、27.0%，恢复至2019年春运同期的98.4%、90.9%。春节期间海南离岛免税同样强势，根据海南省商务厅统计，春节假期全省12家离岛免税店总销售额25.72亿元，日均超3.6亿元，比2022年春节假期增长20.69%，比2019年春节假期增长329%。据公司公告，中免下属口岸免税店已有70余家恢复经营，今年以来门店销售明显回 升，我们看好公司抓住消费回暖时机，持续推动业绩恢复。 投资建议 免税优秀赛道竞争对手有限，中免作为最大龙头将最先受益于疫后经济和消费的恢复，海口国际免税城销售表现良好、机场及航运等口岸免税销售恢复，同时公司与太古地产合作打造的海南高端零售新项目将为公司提供中长期的增长动力，看好公司作为免税龙头受益于消费回流以及免税政策红利。考虑到海口免税城处于爬坡期以及出境游修复机场线下渠道的情况，我们下调2023-2024年公司主营业务收入至917.72/1,225.18亿元（前值1074.58/1356.13亿元），归母净利润分别为129.30/170.75亿元（前值142.52/179.77亿元），对应净利率14.09%/13.94%，每股收益6.25/8.25元。我们给予公司2023年38倍估值，上调H股目标价216.71港元 /189.23元人民币至274.91港元/237.50元人民币（1港元兑人民币0.8639元），较2022年2月3日收盘价229.00港元有20.01%上涨空间，维持“买入”评级。 风险提示 免税政策变化；失去机场免税特许经营权；疫情对宏观经济和出行的影响持续；免税供应商竞争加剧 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 52597.81 67675.52 54462.93 91772.46 122517.67 YoY（%） 9.43% 28.67% -19.52% 68.50% 33.50% 归母净利润(百万元) 5931.35 9726.56 5024.96 12930.20 17074.75 YoY（%） 31.88% 63.99% -48.34% 157.32% 32.05% 毛利率（%） 38.92% 32.94% 30.00% 34.30% 34.30% 每股收益（元） 3.04 4.98 2.43 6.25 8.25 ROE(%) 27.09% 33.23% 10.43% 21.16% 21.84% 市盈率 81.45 31.65 23.97 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 67675.52 54462.93 91772.46 122517.67 净利润 9726.56 5024.96 12930.20 17074.75 YoY(%) 28.67% -19.52% 68.50% 33.50% 折旧和摊销 1434.34 674.48 788.78 831.06 营业成本 45381.29 38124.05 60294.51 80494.11 营运资金变动 -1988.99 1131.82 -1113.50 -2384.21 营业税金及附加 经营活动现金流 8328.83 8297.78 15809.65 20221.57 销售费用 5408.17 5446.29 8167.75 10904.07 资本开支 -2154.85 -2423.20 -1211.60 -1211.60 管理费用 2708.67 2450.83 3560.77 4753.69 投资 -61.50 -183.55 -192.74 -168.10 财务费用 -5.13 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流 -2317.53 1450.59 -1375.96 -1314.12 资产减值损失 股权募资 0.00 13886.28 0.00 0.00 投资收益 162.33 202.07 243.31 280.51 债务募资 -11.50 0.00 0.00 0.00 营业利润 14398.29 7605.20 18912.88 25529.25 筹资活动现金流 -3817.05 13886.28 0.00 0.00 营业外收支 315.10 -214.93 -214.93 -214.93 现金净流量 1997.85 23634.65 14433.68 18907.45 利润总额 14880.85 7592.34 18941.26 25594.83 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税 2439.59 1113.73 2778.50 3754.52 成长能力（%） 净利润 12441.25 6478.62 16162.75 21840.31 营业收入增长率 28.67% -19.52% 68.50% 33.50% 归属于母公司净利润 9726.56 5024.96 12930.20 17074.75 净利润增长率 63.99% -48.34% 157.32% 32.05% YoY(%) 63.99% -48.34% 157.32% 32.05% 盈利能力（%） 每股收益(元) 4.98 2.43 6.25 8.25 毛利率 24.95% 29.45% 28.84% 27.00% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润率 18.38% 11.90% 17.61% 17.83% 货币资金 16656.54 40291.19 54724.87 73632.33 总资产收益率ROA 17.65% 6.64% 12.73% 13.04% 预付款项 净资产收益率ROE 33.23% 10.43% 21.16% 21.84% 存货 19724.70 16863.48 26513.85 35465.71 偿债能力（%） 其他流动资产 199.66 195.35 270.70 387.42 流动比率 2.25 3.92 3.41 3.50 流动资产合计 38541.69 58940.20 84161.47 113039.75 速动比率 1.09 2.79 2.32 2.39 长期股权投资 991.69 1234.40 1486.29 1713.54 现金比率 0.97 2.68 2.22 2.28 固定资产 5533.25 7281.96 7704.79 8085.33 资产负债率 37.54% 27.65% 30.14% 29.16% 无形资产 4838.09 4838.09 4838.09 4838.09 经营效率（%） 非流动资产合计 16559.64 16776.94 17392.50 17941.14 总资产周转率 1.23 0.72 0.90 0.94 资产合计 55101.33 75717.14 101553.97 130980.88 每股指标（元） 短期借款 545.43 545.43 545.43 545.43 每股收益 4.98 2.43 6.25 8.25 应付账款及票据 5263.43 4645.99 7237.27 9654.10 每股净资产 16.64 26.48 34.29 44.85 其他流动负债 8232.36 7554.07 12836.92 16717.13 每股经营现金流 4.03 4.01 7.64 9.77 流动负债合计 17136.13 15031.82 24705.90 32292.51 每股股利 0.02 0.02 0.01 0.01 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 估值分析 其他长期负债 3546.20 5901.43 5901.43 5901.43 PE 0.00 81.45 31.65 23.97 非流动负债合计 3546.20 5901.43 5901.43 5901.43 PB 0.00 7.47 5.77 4.41 负债合计 20682.33 20933.25 30607.33 38193.94 股本 1952.48 2055.24 2055.24 2055.24 少数股东权益 5147.60 6601.25 9833.80 14599.36 股东权益合计 34419.00 54783.89 70946.64 92786.95 负债和股东权益合计 55101.33 75717.14 101553.97 130980.88 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 朱芸：执业证书编号：S1120522040001 海外首席分析师。北京大学硕士。曾任天有投资集团有限公司副总裁、浙商证券海外&教育首席分析师、西南证券海外&计算机首席分析师，2022年3月加入华西证券研究所。 李佳妮： 澳大利亚新南威尔士大学本科及硕士毕业，覆盖医美、教育、物业、博彩等消费相关内容领域，拥有一二级市场四年研究经验，2022年6月加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此