从宏观预期到业绩兑现，拐点验证进行时：缘何近期保险股表现低迷？

事件：2023年春节假期后6个交易日，保险板块跌近6%，未能延续节前上涨趋势，我们将近期路演和交流沟通反馈如下。 从宏观预期到业绩兑现，当前市场对业绩修复信心仍旧不足是拖累板块重回低位的核心原因。2022年末以来，保险股领奏金融板块和市场反攻号角，我们在年度策略中旗帜鲜明提出资产端底部反转是短期估值修复的核心。地产纾困政策渐次落地，政策导向彻底扭转，随着经济修复的预期升温，长端利率与权益市场有望迎来共振向上催化，板块自低点反弹近40%，虽然估值仍处于历史低位，但反弹空间相对可观。2023年1月末中国太平发布业绩预减公告称，受境内外资本市场持续波动的影响，预计2022年归母净利润同比下降64%。我们预计A股上市同业预计归母净利润同比下滑18%，整体表现差强人意。今年春节主要在1月下半月，相比往年略有提前，受到春节错期影响，叠加去年12月疫情完全放开后队伍展业明显受阻，2023年1月新单数据同比增速前高后低，我们建议关注1Q23整体预期。我们预计1Q23上市险企NBV增速基本持平，我们预计1Q23上市险企NBV增速排序为：太保（+3%）>国寿（+2%）>平安（-5%）>新华（-6%），全年上市险企维持5%左右正增长判断不变，2023年仍是复苏拐点年。 长端利率3%整数关口临门一脚踢不动，关注企业中长贷增速回暖对长端利率和保险估值情绪拉动作用。图3显示金融板块个股表现与本轮外资净买入额关联度较高。2023年1月社融数据在即，信贷开门红可期，但由于房地产、民间投资等领域需求可能仍然偏弱，我们预计整体企业和居民中长贷或于2Q23现拐点。短期流动性充沛，此前外资流入现象有所边际放缓，短期中小成长板块占优。我们预计长端利率破3%只是时间问题，资产端是上半年保险股股价核心，下半年有望逐步过渡至负债端，短期长端利率仍是胜负手。 如何看待后市？上半年仍以资产端为主，下半年以负债端选股为主。 两条线索：参考复盘疫后4Q21估值水平&关注十年期国债收益3%整数关口。1）当前市场环境类似4Q21，综合考虑长端利率、机构持仓和外部环境，板块修复至4Q21平均估值水平可期（低持仓、低预期、利空出尽），当前市场对于负债端长期修复预期不足，但从“遥遥无期”演绎至“计日以期”。4Q21平安、国寿、太保和新华A股P/EV估值水平分别为0.70、0.70、0.54和0.48。我们认为本轮的寿险业复苏短期看疫情，中期看队伍，长期看产品。从屋漏偏逢连夜雨到晨曦曙光初破晓，寿险拐点年务必重视。2）“十年期国债到期收益率3.0%整数关口是保险股估值重要分水岭，并且3.0%整数关口呈现向下跌破后易下难上和上涨突破后易上难下的周期性特征。虽然跌破3.0%后保险股往往有明显的估值下杀，但硬币的另一面是底部向上突破3.0%整数关口往往也有一波可观的反弹。 投资建议：当前平安、国寿、太保和新华对应2023年P/EV分别为0.55、0.68、0.42和0.33，处于历史估值分位数的4%、8%、5%和2%。个股推荐上，建议关注个股表征特色，中国平安（关注地产销售数据兑现）、中国太保（关注行业负债端拐点，3Q22以来有望连续三个季度NBV同比增速转正，有望成为本轮行业转型标杆）和中国人寿（长端利率企稳弹性品种，关注降息可能性）。 风险提示：宏观经济复苏低于预期；寿险业转型持续低于预期 图1：2023年春节假期后6个交易日，保险板块跌近6%，未能延续节前上涨趋势， 图2：2023年1月20日（2023年春节假期以来）以来AH保险股涨跌幅差异对比（灰色为H股） 图3：金融板块个股表现与本轮外资净买入额关联度较高 图5：剔除疫情影响，上市险企NBV2023年较2019年 图4：1Q23上市险企NBV增速预测 表1：上市险企估值表（以2023年2月6日股价计）