新券：冠盛转债投资价值分析-汽车售后市场业务坚如磐石，OEM市场增长迅速

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 衍生品研究/转债分析报告 2023年2月6日 新券：冠盛转债投资价值分析 汽车售后市场业务坚如磐石，OEM市场增长迅速 衍生品研究 个券近一年走势 资料来源：最闻相关报告 正股齐鲁银行：深耕山东，开拓环渤海的领先城商行-【山证金融&衍生品】新券：齐鲁转债投资价值分析2022.12.19干变龙头，进军储能业务-新券：金盘转债（118019.SH）投资价值分析2022.10.9优质农商行转债-新券：常银转债投资价值分析2022.9.28 山证衍生品团队 分析师：崔晓雁 执业登记编码：S0760522070001邮箱：cuixiaoyan@sxzq.com 研究助理：王德坤 邮箱：wangdekun@sxzq.com 投资要点： 冠盛转债基本情况概述 事件：2023年2月6日，上市公司与我们开展了交流。冠盛转债于2月6日上市，募资近6.4亿元。股东配售率81.9%；网上中签率0.1126%；到期赎回价115元，对应YTM3.18%；最新转股溢价率-9.18%、纯债溢价率22.87%，信用评级AA-。股东配售率、网上中签率、到期赎回价及对应YTM等指标略高于市场平均。 本次募资主要用于OEM智能工厂建设（3.26亿元）、汽车零部件检测实验中心建设（1.63亿元）及补充流动资金（1.5亿元）。考虑到汽车行业电气化及智能化浪潮下中国自主品牌汽车发展迅速，能够带动中国汽车零部件制造商及OEM整车配套业务进一步发展，募投项目经济效益前景良好。 正股基本情况概述 冠盛股份属于汽车零部件制造商，主要从事汽车底盘系统的研发、生产及销售，主要产品包括等速万向节、传动轴总成、轮毂轴承、减震器等。中国为世界汽车零部件主要供应基地之一，海外订单持续流入、市场需求旺盛。公司海外营收占比连年保持90%以上，营销网络覆盖全球120多个国家和地区。此外，伴随中国汽车保有量增长及中国汽车制造商迅速发展，国内营收占比从2016年的6.7%升至2021年的8.4%。2014年-21年，营收CAGR14.4%，归母净利润CAGR38.4%。 公司可比公司包括万向钱潮、正裕工业、雷迪克等。相较于可比公司，公司营收增速及毛利率均处中等水平，发展较为稳健。公司ROE领先可比公司，主因资产周转率较高。 1-3Q22营收21.7亿元、同比+19.4%，归母净利润1.76亿元、同比+74.3%。业绩预告2022年归母净利润同比+87.6%至+113.2%。持续强化降费增效下毛利率提升、人民币贬值背景下汇兑收益增加是利润增速快于营收增速的主因。Wind一致预期2022-24年归母净利润分别+99.1%、+42.3%及+39.2%。目前PE（TTM）16.91x，2023EPE9.79x，当前估值处上市以来13%分位。 冠盛转债上市初期价格预估 基于历史波动率，我们假设公司预期波动率为35%。基于B-S模型，正股股价不变假设下，我们预计冠盛转债上市初期价格在118-134元区间。风险提示 海外营收增速放缓，汽车保有量增速减缓，汇率波动等。 图1：2021年公司各产品营收占比图2：2021年公司各产品毛利占比 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图3：公司营收规模及增速（单位：百万元）图4：公司净利润规模及增速（单位：百万元） 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图5：公司研发费用率在可比公司中处中等水平图6：公司管理+销售费用率高于可比公司 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图7：公司营收增速在可比公司中处中上水平图8：公司毛利率在可比公司中处中等水平 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图9：公司研发费用率在可比公司中处中等水平图10：公司管理+销售费用率高于可比公司 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图11：公司当前ROE（年化）领先可比公司图12：公司ROE领先主因在于资产周转率更高 资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所 图13：公司PE（TTM）在可比公司中处较低水平 资料来源：Wind，山西证券研究所 图14：公司最近120天波动率变化趋势 资料来源：Wind，山西证券研究所 表1：正股冠盛股份波动率 周期 区间年化 20日 26.66 60日 30.11 120日 38.31 240日 43.43 360日 40.99 最大值 45.00 最小值 25.00 资料来源：Wind，山西证券研究所 表2：基于B-S模型，不同预期波动率及正股涨跌幅下，合理价值推导（不考虑强赎） 25.00 28.33 31.67 35.00 38.33 41.67 45.00 -6% 113.47 116.28 119.07 121.83 124.56 127.24 129.88 -3% 115.82 118.63 121.43 124.21 126.96 129.67 132.33 0% 118.22 121.03 123.84 126.63 129.40 132.13 134.82 3% 120.67 123.48 126.29 129.09 131.87 134.62 137.33 6% 123.17 125.96 128.77 131.58 134.37 137.13 139.86 资料来源：山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 上海深圳 上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座6楼 广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层 太原北京 太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981 http://www.i618.com.cn 北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心七层 电话：010-83496336