公司点评报告：22Q4业绩增长超预期，并网、储能逆变器有望齐发力

分析师：唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com021-50586738 22Q4业绩增长超预期，并网、储能逆变 器有望齐发力 ——固德威(688390)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告增持(首次) 市场数据(2023-02-01) 收盘价(元)403.60 事件： 发布日期：2023年02月02日 一年内最高/最低(元)446.57/160.74 沪深300指数4,195.93 市净率(倍)26.68 流通市值(亿元)325.86 基础数据(2022-09-30) 每股净资产(元)15.13 每股经营现金流(元)2.96 毛利率(%)30.98 净资产收益率_摊薄(%)14.76 资产负债率(%)61.28 总股本/流通股(万股)12,320.00/8,073.80B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 固德威沪深300 9% -1% -11% -21% -31%2022.02 -41% -51% -61% 2022.06 2022.10 2023.01 资料来源：Wind，中原证券 相关报告 《固德威(688390)中报点评：成本上涨拖累毛利率，户用和储能逆变器持续增长可期》2021-08-27 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司发布2022年业绩预增公告。公司预计2022年归属于母公司所有者的净利润5.9-7.07亿元，同比增长111.06%-152.92%。公司扣非后归母净利润5.67-6.8亿元，同比增长131.68%-177.85%。 点评： 物料短缺和疫情影响消退，2022Q4业绩显著好转。按照业绩预告测算，2022年第四季度公司实现归母净利润3.15亿元-4.32亿元，同比增长392.19%-575%。公司四季度业绩延续三季度以来的大幅增长态势。公司业绩取得大幅增长，主要受分布式储能在欧洲市场爆发式增长，公司储能逆变器及储能电池销量提升影响。另外，2022年下半年，随着疫情的好转，公司的供应链管理得到优化，物料短缺问题被解决，产能有效释放。 2023年光伏产业链价格下行，能源安全以及清洁能源转型等因素有望驱动全球光伏装机继续高增，并网和储能逆变器有望受益。2022年国内光伏新增装机87.41GW，同比增长59.27%，光伏组件（含电池）出口金额3085.22亿元，同比增长67.80%。而我国逆变器出口金额89.76亿美金，同比增长75.13%。2023年，硅料新老厂商齐扩产，光伏产业链价格进入下行通道推升电站开发商内部收益率，而能源安全、清洁能源转型、风光大基地建设以及分布式的较快发展有望继续推动光伏装机容量高增。并网逆变器和储能逆变器将直接受益于光伏装机的快速增长。尤其是，可再生能源占比提升对储能的需求具备紧迫性。储能逆变器作为电化学储能系统的核心单元，受电化学储能装机的增长将凸显更高的需求增速。 公司拟非公开发行股票扩大产能规模，提高中长期市场份额。2022年，公司拟向特定对象发行A股募集资金，募集资金总额不超过24.9980亿元，扣除发行费用后用于年产20GW并网逆变器及2.7GWH储能电池生产基地建设项目、年产20GW并网、储能逆变器及1.8GWH储能电池生产基地建设项目以及补充流动资金。截至2022年三季度末，公司苏州基地、广德一期、二期生产基地合计拥有10.79GW的并网逆变器、4.92GW的储能逆变器产能。扩产项目达产后将新增30GW的并网逆变器和10GW的储能逆变器以及4.5GW的储能电池规模。公司的逆变器供货能力将大幅提升。值得关注的是，本次并网逆变器募投项目中包含户用、工商业、地面电站多种应用场景，产品覆盖的功率段更为齐全，填补了部分功率段空白。而募投的储能逆变器主要针对户用产品，有望迎合户用储能快速增长的市场需求。目前，逆变器行业内企业均利用资本 市场募集资金迅速扩大产能规模，公司在手订单充裕，募投项目将有利于公司把握光伏市场和储能市场的快速增长。 首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。暂时不考虑公司非公开发行股票的摊薄效应，预计2022、2023年公司全面摊薄EPS分别为5.20、10.36元，按照2月1日403.60元/股收盘价计算，对应PE分别为77.68和38.97倍。考虑到公司专注于组串式逆变器和储能逆变器领域，将充分受益于分布式光伏的快速增长和电化学储能市场渗透率的提升，公司未来成长预期良好，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：原材料价格上涨和芯片供应紧缺的风险；贸易政策、关税政策变动风险；技术升级和创新变化较快风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,589 2,678 5,185 9,680 13,794 增长比率（%） 68.1 68.5 93.6 86.7 42.5 净利润（百万元） 260 280 640 1,276 1,846 增长比率（%） 153.2 7.4 129.0 99.3 44.7 每股收益(元) 3.64 3.18 5.20 10.36 14.99 市盈率(倍) 110.87 127.06 77.68 38.97 26.93 资料来源：聚源数据，中原证券 图1：我国光伏逆变器出口金额和同比增速图2：我国光伏新增装机情况（单位：GW） 出口金额(美元)同比（%） 2500 1200000000 1000000000 800000000 600000000 400000000 200000000 0 250 200 150 100 50 0 2019-01-31 2019-04-30 2019-07-31 2019-10-31 2020-01-31 2020-04-30 2020-07-31 2020-10-31 2021-01-31 2021-04-30 2021-07-31 2021-10-31 2022-01-31 2022-04-30 2022-07-31 2022-10-31 -50 2000 1500 1000 500 0 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202020212022 资料来源：同花顺Ifind，中原证券资料来源：国家能源局，中原证券 图3：公司并网逆变器出货量情况图4：公司储能逆变器出货量情况 并网逆变器出货量（万台）储能逆变器出货量（万台） 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 2017A2018A2019A2020A2021A2022AH1 0.00 2017A2018A2019A2020A2021A2022AH1 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 图5：公司盈利能力变化情况 销售毛利率(%)销售净利率(%) 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2,187 2,940 4,605 8,222 12,149 营业收入 1,589 2,678 5,185 9,680 13,794 现金 1,088 1,231 1,140 1,891 3,189 营业成本 992 1,830 3,563 6,564 9,327 应收票据及应收账款 148 661 1,472 2,745 3,908 营业税金及附加 10 8 16 29 41 其他应收款 24 32 71 133 189 营业费用 131 211 363 678 966 预付账款 8 29 53 98 140 管理费用 57 106 181 339 483 存货 350 855 1,717 3,177 4,520 研发费用 92 188 311 581 828 其他流动资产 569 132 152 179 204 财务费用 6 42 -11 -14 -24 非流动资产 372 775 1,343 1,833 2,244 资产减值损失 -7 -19 -40 -60 -80 长期投资 26 44 59 74 89 其他收益 17 24 52 97 138 固定资产 275 403 831 1,181 1,452 公允价值变动收益 1 -2 0 0 0 无形资产 31 76 176 276 376 投资净收益 -5 7 0 0 0 其他非流动资产 40 253 278 303 328 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 2,560 3,715 5,948 10,056 14,394 营业利润 302 296 753 1,501 2,172 流动负债 1,076 1,984 3,643 6,674 9,466 营业外收入 1 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 1 0 0 0 0 应付票据及应付账款 907 1,684 3,222 5,934 8,433 利润总额 303 296 753 1,501 2,172 其他流动负债 169 301 421 740 1,033 所得税 44 18 113 225 326 非流动负债 27 53 53 53 53 净利润 259 278 640 1,276 1,846 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -1 -1 0 0 0 其他非流动负债 27 53 53 53 53 归属母公司净利润 260 280 640 1,276 1,846 负债合计 1,103 2,037 3,695 6,727 9,518 EBITDA 334 379 839 1,662 2,402 少数股东权益 0 22 22 22 22 EPS（元） 3.64 3.18 5.20 10.36 14.99 股本 88 88 123 123 123 资本公积 947 972 972 972 972 主要财务比率 留存收益 416 590 1,130 2,206 3,752 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益1,457 1,656 2,231 3,307 4,853成长能力 负债和股东权益 2,560 3,715 5,948 10,056 14,394 营业收入 0.68 0.69 0.94 0.87 0.43 营业利润 1.48 -0.02 1.54 0.99 0.45 归属母公司净利润 1.53 0.07 1.29 0.99 0.45 获利能力毛利率（%） 0.38 0.32 0.31 0.32 0.32 现金流量表（百万元） 净利率（%） 0.16 0.10 0.12 0.13 0.13 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 0.18 0.17 0.29 0.39 0.38 经营活动现金流 440 296 639 1,617 2,264 ROIC 0.18 0.18 0.28 0.38 0.37 净利润 259 278 640 1,276 1,846 偿债能力 折旧摊销 22 46 96 175 254 资产负债率（%） 0.43 0.55 0.62 0.67 0.66 财务费用 11 22 1 1 1 净负债比率（%） 0.76 1.21 1.64 2.02 1.95 投资损失 5 -7 0 0 0 流动比率 2.03 1.48 1.26 1.23 1.28 营运资金变动 134 -66 -158 65 23 速动比率 1.70 1.03 0.78 0.74 0.79 其他经营现金流 8 23 60 100 140 营运能力 投资活动现金流 -729 51 -