新力量New Force总第4217期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 總第4217期2023年1月30日星期一 研究觀點 【大市分析】 未來一周是變盤的關鍵時間視窗 【公司研究】 維達國際（03331,買入）：維達核心競爭力依然維持，期待原材料價格回落對利潤率的修復 金沙中國（01928，買入）：22年第四季度業績優於預期，預期集團將能優先受益於行業的復蘇 評級變化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2022年EPS(港元) 2023年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 维达国际 3331 买入 买入 27.75 24.61 13% 1.110 1.050 6% 1.440 1.470 -2% 金沙中国 1928 买入 买入 35.79 21.04 70% (1.416) (1.321) -7% 1.035 0.215 381% 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號永安集團大廈19樓 諮詢熱線：400-882-1055 服務郵箱：Service@firstshanghai.com網址：www.mystockhk.com 第一上海證券有限公司www.mystockhk.com 首席策略師葉尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 未來一周是變盤的關鍵時間視窗 1月27日，港股繼續試高連升第三日，但已進入短線尋頂尾聲階段，我們還是維 持這個觀點看法。恒指再漲了有120多點，進一步挑戰至22700點水準的11個月 新高。然而，在超越了我們指出的22500點、超出了這波彈升修正行情的範圍後， 相信港股目前有漲過頭的情況出現。一方面，內地開放帶來複常復蘇是正面推動消息，但港股從10月31日的階段底14597點已彈升修正了有8000點或接近55 ％的幅度，對預期的正面推動消息已有很大程度上的反映。另一方面，去年2月 尾俄烏衝突發生後的地緣政治風險未能盡除、去年3月中旬美聯儲進入加息週期後的高利率影響猶在、以及去年環球超級結構性通脹形成後的後遺症依然存在，在這些負面影響因素未能有效退減之前，再以港股現時已修復至去年3月時22500點甚至以上水準的情況來看，我們相信港股目前已有超出範圍漲過頭的機會，這個也是為什麼我們得出港股已進入了短線尋頂尾聲的總合結論。走勢上，恒指的10日線最新報218648點，依然可以看作為目前的跟隨性好淡分水線，若失守，要注意恒指有完成尋頂開始掉頭回整的可能，而落實到操作上，建議要繼續注意短線追高的風險。 港股出現震動試高的行情，在盤中曾一度上升134點高見22701點，恒指9日RSI指標仍高企於86.27，短線技術性超買狀態依然嚴重，而週一港股通重開以及期指結算，迭加美聯儲議息結果也將于週四淩晨公佈，估計未來一周將會是港股有可能出現變盤的關鍵時間視窗，要多加提防注意。指數股普遍表現向好，其中，內房股盤整了有兩個月後又見發動，碧桂園(02007)和龍湖集團(00960)分別漲了有6.23％和4.25％，是漲幅最大的兩隻恒指成份股。另外，騰訊(00700)走了一波六連漲，再漲了2.01％至415元收盤，但其9日RSI指標亦已上升至89.16，短線技術性超買狀態嚴重。 恒指收盤報22689點，上升122點或0.54％。國指收盤報7774點，上升67點或 0.86％。恒生科指收盤報4813點，上升50點或1.04％。另外，港股主機板成交 量回降至972億多元，而沽空金額有182.3億元，沽空比例上升至18.75％。至於升跌股數比例是894：731，日內漲幅超過11％的股票有47只，而日內跌幅超過10％的股票有34只。港股通將於週一重開。 王柏俊 +85225321915 【公司研究】 維達國際（3331,買入）：維達核心競爭力依然維持，期待原材料價格回落對利潤率的修復 hk 業績概況于2022年,維達錄得收入194億港元(同下),同比增長4.0%(自然增長率為 行業 生活用紙 8.1%);受益於價格和銷量的提升及產品組合優化的帶動。中國地區自然增長 股價 22.35港元 9.2%，電子商務管道增長16.7%。毛利率下跌7.1個百分點到28.3%，主要受 目標價 27.75港元 1）木漿、包裝材料和能源成本上升和2）匯率變化的影響。經營開支比率減少0.4 (+24.2%) 個百分點到24.5%，受益於效率的提升。經營利潤和淨利潤分別同比減少60.5% patrick.wong@firstshanghai.com. 市值269億港元 已發行股本12.03億股 和56.9%到8.1億和7.1億；經營利潤率和淨利潤率分別減少6.7和5.2個百分點到4.2%和3.6%。末期加特別股息為0.3元。全年收入表現符合預期;唯毛利率的跌幅比預期大。 52周高/低25.80港元/14.54港元 紙巾業務和個人護理業務概況 每股淨現值9.97港元 股價表現 27.5 25.5 23.5 21.5 19.5 17.5 15.5 13.5 紙巾業務的收入為161億元(同比增長3.9%,自然增長率為7.8%；占收入的83%)。業務增長主要由價格提升來推動；期內第一到第四季度的價格環比和同比均有上升，全年相信大概有雙位數的增長。中國高端產品銷量錄得雙位元數增長（占比約為37-38%），馬來西亞紙巾業務的市場佔有率也有上升。毛利率和業務利潤率分別下跌7.9和7.2個百分點到27.5%及5.2%（主要受木漿價格上升和在歷史高水準的影響）。紙巾的設計產能維持在139萬噸。個人護理業務的收入為33億元(同比增長4.4%,自然增長率為9.6%；占收入的17%)。毛利率和業務利潤率分別下跌3.4和3.8個百分點到5.2%及2.0%。 馬來西亞的東南亞新總部一期已隆重開幕 新總部占地30英畝，是集團的東南亞總部及中國海外首個創新中心，配備先進生產、倉儲及配送設備，延續維達數位化轉型及可持續發展的運營理念。新總部的設立將有助於與集團在中國內地及北亞的業務帶來潛在的產銷協調效應。 目標價27.75港元，維持買入評級 儘管2022年的業績大幅倒退，但在充滿挑戰的環境下維達核心競爭力依然維持。高端產品、電子商務渠及中國地區維持良好增長。隨著原材料價格開始回落，我們預期集團的利潤率將逐步回升。由於維達擁有良好的品牌、產品和創新能力以及集團專注于高端市場、集團線上上管道繼續保持領先地位及個人護理業務在中國開始發力，我們對維達長遠的發展還是看好。我們維持買入評級。目標價為 27.75港元,相當於2023年每股盈利25.0倍市盈率。 重要風險 我們認為以下是一些比較重要的風險:1)紙巾行業競爭還是激烈、2)原材料價格的波動、3)匯率的變化及4)新業務的貢獻可能比預期低。 圖表1:盈利預測 截止12月31日财政年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入（百万港币） 18,676 19,418 21,274 22,960 24,494 变动（%） 13.1% 4.0% 9.6% 7.9% 6.7% 净利润（百万港币） 1,639 706 1,335 1,727 2,157 变动（%） -12.6% -56.9% 89.1% 29.4% 24.9% 每股收益（港元） 1.37 0.59 1.11 1.44 1.79 变动（%） -12.8% -57.0% 89.1% 29.4% 24.9% 市盈率(倍) 16.4 38.1 20.1 15.6 12.5 每股派息（港元） 0.50 0.40 0.41 0.53 0.66 息率（%） 2.2% 1.8% 1.8% 2.4% 3.0% 資料來源：公司資料、第一上海預測 王柏俊 +852-25321915 金沙中國（1928，買入）：22年第四季度業績優於預期，預期集團將能優先受益於行業的復蘇 patrick.wong@firstshanghai.com. hk 行業博彩和娛樂 股價30.55港元 目標價35.79港元 (+17.2%) 市值2472億港元 已發行股本80.93億股 22年第四季度業績概況 淨收益同比下跌31.7%,環比增長74.9%,到4.4億美元。貴賓業務環比增長7.9% （此業務恢復到19年同期的5%），中場業務業務環比增長95.8%（高端中場環比增長88%，恢復到19年同期的20%；大眾中場環比增長103%,恢復到19年同期的16%)。零售業務方面：毛收入和經營利潤分別環比增54%。酒店入住率為37.5%，而平均每天房價環比提升8%到163美元。經調整EBITDA虧損收窄到-0.5億美元。季度淨利潤也收窄到-3.5億美元。第四季度業績優於預期。期內,集團獲得10年期的新牌照。集團持有現金約17億美元,淨負債約為93.5億美元。 各娛樂場的表現 52周高/低31.55港元/12.50港元澳門威尼斯人、倫敦人、巴黎人、澳門四季酒店及百利宮娛樂場、澳門金沙的收 每股淨現值0.016港元 股價表現 入分別環比上升93.3%、63.2%、143%、31.6%、54.5%;其經調整EBITDA分別為 14百萬美元、-42百萬美元、-26百萬美元、26百萬美元、-20百萬美元。 35 30 25 20 15 10 5 0 其他要點 旅遊限制已全面解除;觀測到集團的訪客量、博彩、零售及酒店的表現有明顯改善,客戶的品質也很好。相信復蘇將由高端中場來帶動,四季名薈和倫敦人項目將能滿足這些需求。目前來看EBITDA已超越盈虧平衡點;EBITDA率未來是有提升空間(來自效率的提升,中場和非博彩業務的推動)。未來10年,集團計畫投資34億美元在澳門,其中92%於非博彩(包括MICE的拓展,以花園為主題的新景點,新的餐飲、健康與保健的設施等)。另外,集團也會拓展海外市場和推廣澳門的文化傳統。 維持買入評級,目標價35.79港元 金沙中國第四季度的業績優於預期,近期的表現也有明顯的改善。集團作為澳門最大規模綜合娛樂度假村的經營者,在中場和非博彩領域擁有領先地位;將能優先受益於澳門旅遊業的復蘇和澳門成為國際旅遊中心的發展。四季名薈和倫敦人專案(高端新的產品)將能搶佔高端中場市場份額。我們對集團的長期發展保持充滿信心。我們維持買入評級，目標價為35.79港元,對應2024年17倍的EV/EBITDA。 風險因素 我們認為以下是一些比較重要的風險:宏觀不確定性、同業新項目落成帶來競爭加劇、復蘇的速度低於預期。 圖表1:盈利摘要 截止12月31日财政年度 2021实际 2022预测 2023预测 2024预测 2025预测 收入（百万美元） 2,874 1,794 5,026 7,350 8,203 变动（％） 70.4% -37.6% 180.3% 46.2% 11.6% EBITDA（百万美元） 341 -317 1,427 2,600 3,097 变动（％） - -193.0% -550.0% - - 净利润（百万美元） -1,048 -1,469 237 1,412 1,812 变动（％） - - -116.1% - - 每股收益（美仙） -12.96 -18.16 13.27 14.32 15.75 市盈率（倍） N/A N/A 18.0 16.6 15.1 每股股息（美仙） 0.0 0.0 25.4 25.4 25.4 股息现价比（%） 0.00% 0.00% 6.49% 6.49% 6.49% 資料來源：第一上海,公司資料 公司估值與評級表 股票 代码 现价 目标价 评级 21PE 22PE 23PE 21息率 22息率 20-22EPS 每股净资产 市值 （港元） （港元） （倍） （倍） （倍） （%） （%） CAGR（%） （港元） （亿港元） 零售消费 李宁 2331 81 94.8 买入 45.6 39.0 30.4 0.63 0.75 64.6 9.60 212