【策略专题】海外放开后遭遇疫情冲击的行业表现

策略研究 证券研究报告 策略专题2023年01月31日 【策略专题】 海外放开后遭遇疫情冲击的行业表现 华创证券研究所 证券分析师：姚佩 邮箱：yaopei@hcyjs.com 执业编号：S0360522120004 相关研究报告 《【华创策略】返乡见闻：村口堵车了》 2023-01-29 《【华创策略】四类基金画像：短跑、长跑、头部、加仓——2022年基金四季报专题研究》 2023-01-27 《【华创策略】松绑、复苏与通胀——2023年A 股市场策略》 2023-01-02 防疫大跨步放松超出市场预期，市场关注点也从渐进式放开过程中的经济修复转向放松管控后疫情冲击下的市场表现。本文我们从放松时点、疫苗接种率、医疗资源储备等角度选取与中国类似的越南、德国、日本，深入研究放开后面对Omicron冲击时的经济与股市表现。 越南：制造业表现亮眼，消费中商品优于服务，出口主导行业占优 21/10越南防疫政策由严格防控转为共存，22/03全面放开。越南防疫思路的调整实属疫情破防后的无奈之举，Delta疫情快速传播导致越南此前建立的防疫屏障基本失效，进入2022年后Omicron取代Delta成为主要毒株，病毒自身毒性减弱，同时疫苗接种率提升，病死率大幅下降，但感染规模的快速上升还是造成了一定程度的医疗资源挤兑和经济冲击。 越南放开后消费整体表现亮眼，22年3月Omicron冲击下出现阶段性回调，其中商品（饮料、啤酒、家用电器等）优于困境反转的服务业（旅游、航空等），部分出口主导行业（纺服、农产品）优势明显。制造业基本面受Omicron冲击较小，但股价表现分化明显。上游资源品受益于价格上行表现占优，金融地产整体无明显超额收益，其中保险受益于美联储加息和国内经济修复带来的利率回升表现占优。 德国：政策弱刺激，放开后消费表现不佳，制造业基本面强股价弱 21/11德国转变防疫思路，22/03大幅放松管控。在此之前，德国保持较为谨慎的防疫态度，2021/11德国正式用住院率取代发病率作为政策考量指标。22/01德国迎来第一波Omicron冲击，高峰时期日新增达到30万人。德国在疫情最高峰进一步放松防疫政策，22/06-22/07和22/09-22/10德国又先后迎来两波相对小规模的Omicron疫情。 德国放开后消费表现不佳，主要由于财政刺激针对企业，对居民消费刺激力度有限，结构上商品修复持续性差，服务业（旅游航空）表现亮眼。制造业受上游涨价影响，基本面修复较弱，股价表现不佳。周期方面上游资源品（钢铁、化工等）受限碳政策影响跌幅较深，金融地产分化明显，银行、保险超额收益显著，地产表现较差。 日本：消费占优，商品零售优于服务业，制造业表现不佳 21/10日本宣布全面解除紧急事态宣言，22/03全面解除蔓防管控。2021/10日本就放开进行实验时第�波疫情正处于回落阶段，22年受Omicron影响，出现两波疫情。第一波开始于22/01，日新增确诊峰值超过10万；第二波始于22/07，日新增确诊峰值超过30万，再度突破峰值新高。 日本放开以来消费表现占优，两波Omicron冲击韧性仍强，结构上商品零售超额收益大于服务业，食品饮料等必选消费本身受疫情影响不大，修复弹性较小。制造业受疫情反复影响导致缺工停产，基本面修复缓慢，股价表现不佳。周期行业中，能源板块受益价格上涨表现占优，以工业材料、化工为代表的资源品跌幅较深。金融地产中银行、保险受年底加息影响大涨，地产表现平平。 风险提示： 宏观经济不及预期；历史经验不代表未来；海外经验不代表国内预测，本文复盘的海外市场表现仅为客观数据分析，不代表投资建议。 目录 一、越南：制造业表现亮眼，消费中商品优于服务，出口主导行业占优5 二、德国：政策弱刺激，放开后消费表现不佳，制造业基本面强股价弱10 三、日本：消费占优，商品零售优于服务业，制造业表现不佳13 图表目录 图表1越南于2021/10转向共存政策后逐步放开，2022/03下调新冠传染病级别5 图表2越南股市各行业不同区间相对收益表现（比较基准为胡志明指数，%）6 图表3越南放开后饮料行业基本面快速修复7 图表4越南放开后家用电器行业超额收益显著7 图表5越南放开后旅游业基本面修复缓慢7 图表6纺服、农产品是越南出口关键品类7 图表7越南放开后服装零售行业受益出口回暖快速修复8 图表8越南放开后农产品行业股价表现占优8 图表9越南放开后工程承包行业超额收益显著8 图表10越南放开后机械行业股价表现占优8 图表11越南放开后建材行业跌幅较深9 图表12越南放开后电气设备行业出现补跌9 图表13越南化肥行业大幅放开后相对收益明显9 图表14越南煤炭行业大幅放开后相对收益明显9 图表15越南保险行业放开后股价表现占优10 图表16越南券商行业放开以来表现不佳10 图表17德国疫情防控放松时间轴10 图表18德国细分行业股价表现（行业指数为相对德国市场指数超额收益）11 图表19德国放开后航空行业表现占优12 图表20德国放开后食品生产行业超额收益明显12 图表21德国放开后机械行业表现相对占优12 图表22德国放开后半导体行业表现相对占优12 图表23德国放开后新能源发电行业受益电价上涨13 图表24德国放开后钢铁行业表现不佳13 图表25德国放开后银行业超额收益明显13 图表26德国放开后地产行业股价大跌13 图表27日本疫情防控放松时间轴14 图表28日本细分行业股价表现（行业指数为相对日经225指数超额收益）15 图表29日本放开后服装零售行业表现占优16 图表30日本放开后家用电器行业超额收益显著16 图表31日本放开后旅游休闲行业修复较慢16 图表32日本食品行业受疫情影响小，放开后弹性不大16 图表33日本放开后建材行业跌幅较深17 图表34日本放开后电气设备行业股价表现不佳17 图表35日本放开后新能源发电行业受益通胀快速上涨17 图表36日本放开后采掘行业股价表现占优17 图表37日本放开后稀有金属行业跌幅较大18 图表38日本放开后化工行业表现不佳18 核心结论： 1、越南放开后消费整体表现亮眼，22年3月Omicron冲击下出现阶段性回调，其中商品优于困境反转的服务业，部分出口主导行业优势明显。制造业基本面受Omicron冲击较小，股价表现分化明显。上游资源品受益于价格上行表现占优，金融地产整体无明显超额收益，其中保险受益于美联储加息和国内经济修复带来的利率回升表现占优。 2、德国放开后消费表现不佳，主要由于财政刺激针对企业，对居民消费刺激力度有限，结构上商品修复持续性差，服务业（旅游航空）表现亮眼。制造业受上游涨价影响，基本面修复较弱，股价表现不佳。周期方面上游资源品受限碳政策影响跌幅较深，金融地产分化明显，银行、保险超额收益显著，地产表现较差。 3、日本放开以来消费表现占优，两波Omicron冲击韧性仍强，结构上商品零售超额收益大于服务业，食品饮料等必选消费本身受疫情影响不大，修复弹性较小。制造业受疫情反复影响导致缺工停产，基本面修复缓慢，股价表现不佳。周期行业中，能源板块受益价格上涨表现占优，以工业材料、化工为代表的资源品跌幅较深。金融地产中银行、保险受年底加息影响大涨，地产表现平平。 引言：继11/11防疫二十条出台后，12/7新十条再度优化防疫政策，防疫大跨步放松超出市场预期，市场关注点也从渐进式放开过程中的经济修复转向放松管控后疫情冲击下的市场表现。本文我们从放松时点、疫苗接种率、医疗资源储备等角度选取与中国类似的越南、德国、日本，深入研究放开后面对Omicron冲击时的经济与股市表现。 一、越南：制造业表现亮眼，消费中商品优于服务，出口主导行业占优 21/10越南防疫政策由严格防控转为共存，22/03全面放开。越南防疫思路的调整实属疫情破防后的无奈之举，Delta疫情快速传播导致越南此前建立的防疫屏障基本失效，影响了越南国内坚持原有策略的信心和决心。放开后Delta疫情出现反扑，进入2022年 后Omicron取代Delta成为主要毒株，病毒自身毒性减弱，同时疫苗接种率提升，病死率大幅下降，但感染规模的快速上升还是造成了一定程度的医疗资源挤兑和经济冲击，其中2022/03日新增确诊高峰超过42万。Omicron的严重冲击并没能改变越南放开的决心，2022/03/17越南讲新冠调正为B类传染病，大幅度减少防疫限制。 图表1越南于2021/10转向共存政策后逐步放开，2022/03下调新冠传染病级别 越南:新冠确诊:当日新增（例，左轴）越南:新冠死亡:当日新增（例，右轴）越南限制指数*10（右轴） 防疫状态 社交隔离 复工复产恢复开放 政策收紧社交隔离 delta疫情 扩散 转向共存入境放开 10/11宣布 02/01进 11/30紧急开展 04/24复一切防疫措施工复产 05/05延长入境 人员隔离时间 入国家 防疫状态，社会隔离 防疫政策转12/18开放国变为“与疫际航线，迎情共存”来外国游客 03/17将 新冠调整为B类传染病 9/11恢复对外 开放 1-3月逐步 恢复国际航班，放开入境限制 7月胡志明市及 南方18个省市实 施社交距离政策 500,000 450,000 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 资料来源：Wind，华创证券 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 越南放开后消费整体表现亮眼，22年3月Omicron冲击下出现阶段性回调，其中商品（饮料、啤酒、家用电器等）优于困境反转的服务业（旅游、航空等），部分出口主导行业（纺服、农产品）优势明显。制造业基本面受Omicron冲击较小，但股价表现分化明显。上游资源品受益于价格上行表现占优，金融地产整体无明显超额收益，其中保险受益于美联储加息和国内经济修复带来的利率回升表现占优。 图表2越南股市各行业不同区间相对收益表现（比较基准为胡志明指数，%） 区间防疫状态社交距离 复工复产恢复开放 政策收紧社交距离 宣布共存继续大幅放松 22年2月-4月Omicron冲击 起始日期截止日期 科技电信医药金融 银行保险券商 房地产可选消费 家庭用品家用电器 零售一般零售服装零售旅游休闲 必选消费 饮料食品生产农业渔业农产品 工业 建设建材工程承包电气设备 机械工业运输 基础资源 工业材料 2020/1/22020/4/242020/11/302021/10/112022/3/17 2020/4/242020/11/302021/10/112022/3/172023/1/6 22.2%194.3%161.5%13.8%-12.1% 8.3%-2.8%23.3%-10.8%10.8% 19.3%-14.5%-43.8%5.3%7.5% 1.0%8.1%7.7%5.0%6.3% 1.6%9.1%5.2%5.5%8.3% -8.4%-14.6%-20.8%-11.2%15.5% -2.6%18.4%157.4%5.9%-25.2% -0.4%-7.2%-10.5%-4.7%-11.4% -2.3%-19.8%-20.7%-2.6%1.9% 25.8%-16.5%-15.4%-7.4%28.9% 25.9%-15.6%-15.4%-0.4%29.3% -10.8%-9.0%-26.0%-2.5%10.2% -10.5%-11.7%-31.0%1.1%18.3% -12.3%1.8%-8.0%-3.8%43.6% -1.8%-28.9%-19.3%-2.0%-4.7% 7.4%-1.8%-18.3%-14.4%10.6% 0.7%-21.5%-53.3%-10.4%36.5% 10.4%4.7%-9.0%-15.1%6.1% 6.9%34.9%28.7%-12.8%-23.5% 11.2%0.8%-18.4%-16.1%16.6% 1.7%14.8%7.0