2022年宏观经济及大类资产配置分析与2023年展望：寒意虽存 春山可望

地方 隐 宏观经济 2023年1月 政府债与城投行业022年第9期 监测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 宏观经济与大类资产配置年报 寒意虽存春山可望 作者： 中诚信国际研究院 袁海霞010-66428877- --2022年宏观经济及大类资产配置分析与2023年展望 主要观点 hxyuan@ccxi.com.cn王秋凤010-66428877-452 qfwang01@ccxi.com.cn张林010-66428877-271 lzhang01@ccxi.com.cn张文宇010-664288877-352 wyzhang.Ivy@ccxi.com.cn王晨010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 全民免疫高峰短期拖累经济增长，权益资产或迎来中长期配置窗口——宏观经济与大类资产配置月报（2022年11月） 疫情扰动经济修复放缓，短期仍建议股债均衡配置——宏观经济与大类资产配置月报（2022年10月） 宏观经济延续结构性修复，资产配置建议防守型布局--2022年三季度宏观经济及大类资产配置分析与四季度展望 经济修复边际改善但仍处低位，短期内建议股债均衡配置——宏观经济与大类资产配置月报（2022年8月） 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部 赵耿010-66428731； www.ccxi.com.cn www.ccxgiz.choamo@.cccnxi.com.cn 2023年展望：稳增长政策发力，经济修复预期加强 2023年是新时代新征程的开局之年，也是疫情之后改善社会心理预期、提振发展信心的关键年份，在此背景下发展经济重要性提升，稳增长政策处于发力窗口期，且注重短期逆周期与中长期调整的结合，财政政策或以“保持力度、提质增效”为主线，货币政策或以“总量要够、结构要优”为主线。从经济运行来看，拖累经济运行的因素犹存但积极因素增多，考虑到基数效应的影响，2023年宏观经济或总体呈“N”字型修复，年度GDP增速或为5.3%左右。 2022年中国经济：疫情反复下全年经济两度“乍暖还寒” 2022年，疫情反复下，全年经济修复两度“乍暖还寒”，宏观经济数据整体表现较弱：从需求侧来看，从内需弱、外需相对较强逐步转向内外需求“双弱”，房产周期下行、房地产投资走弱对经济的拖累加大；从供给侧来看，疫情冲击下工业生产两度走弱，服务业生产弱势难改；从微观主体来看，企业生产经营状况进一步恶化，居民消费动机不足；从融资情况来看，预期走弱、实体经济低迷情况下“宽信用”受限，等等。不过，经济运行中积极因素仍存，具体表现在基建“兜底”作用持续发挥、制造业结构调整加速、通胀压力整体可控、人民币虽出现明显的两轮贬值但跨境资本流动基本平衡，等等。 外部不确定性持续，内部仍需关注多重风险挑战 2023年经济运行中仍然存在来自于内外部的多重风险挑战：其一，俄乌冲突叠加中美博弈基调不改，全球政经格局正发生深刻变化，叠加全球经济走弱压力加大，我国经济运行面临的外部不确定性、不稳定性持续存在；其二，疫情防控政策虽已调整，但短期内感染人数大幅增加仍将制约一季度经济修复，且需关注疫情对中国经济的中长期影响；其三，我国宏观债务风险持续处于高位，仍需持续关注企业和居民部门资产负债表的演化；其四，稳房地产政策支撑下，2023年房地产对经济的拖累或不会加深，但需妥善管控房地产转向新发展模式过程中的潜在风险。 大类资产配置：各类资产表现分化，经济回暖下权益配置价值或凸显2022年，在我国经济面临多重压力的背景下，股票市场表现较弱，债券市 场区间波动、但整体表现优于权益。后续看，经济基本面或边际回暖，企业盈利预期或向好，股票市场或出现明显反弹，受益于疫后复苏以及二十大提及的中长期改革方向或是后续配置重点。同时，在后续流动性或边际收紧以及经济稳步修复下，债券市场表现或相对较弱，长端利率或面临上行压力。大宗商品价格走势或面临结构性分化局面，在海外经济衰退压力下，能源、基本金属等或存在调整压力，建议谨慎配置，而具有避险属性的黄金表现或相对较好。 一、2022年中国经济：疫情反复下全年经济两度“乍暖还寒” 2022年全年，在新冠疫情、俄乌冲突等超预期因素的冲击下，叠加地产周期下行、需求疲弱等周期性因素影响，供给冲击、需求收缩、预期走弱“三重压力”进一步加大，经济虽然波动修复但整体仍保持低位运行态势。其中，新冠疫情依然是影响2022年经济运行的最为主要的影响因素，疫情多点反复频发以及与之伴随的严格的疫情防控措施对经济运行的波动产生了直接冲击，全年经济修复两度“乍暖还寒”。从具体数据来看，2022全年经济面临的困难与挑战较多，宏观经济数据整体表现较弱：从需求侧来看，从内需弱、外需相对较强逐步转向内外需求“双弱”，房地产周期下行、房地产投资走弱持续对经济产生拖累；从供给侧来看，疫情冲击下工业生产两度走弱，服务业生产弱势难改；从微观主体来看，企业生产经营状况进一步恶化，居民消费动机不足；从融资情况来看，预期走弱、实体经济低迷情况下“宽信用”受限……不过，虽然2022年经济运行面临多重困难，但积极因素仍存，这具体表现在：稳增长、稳投资政策支持下基建投资保持较高增速，基建“兜底”作用持续发挥；制造业投资及改建、扩建投资增速保持较高水平，或表明制造业结构调整有所加速；在全球主要经济体通胀压力高企背景下我国通胀压力仍整体可控，并未对我国货币政策带来明显掣肘；虽然在美元走强背景下人民币贬值压力有所加大，全年出现两轮明显贬值，人民币对美元汇率一度“破七”，但跨境基本流动整体保持平衡，外汇储备仍持续维持在3.1万亿元以上的较高水平，资本流出压力依然可控。 表12022年中国宏观经济核心指标一览表 2022年 2021年 最新 Q4 Q3 Q2 Q1 Q4* Q4 Q3* Q3 Q2* Q2 Q1* Q1 变化 GDP（当季，%） 2.9 3.9 0.4 4.8 5.2 4.0 4.9 4.9 5.5 7.9 5.0 18.3 ↓ GDP（累计，%） 3 3 2.5 4.8 5.1 8.1 5.2 9.8 5.3 12.7 5.0 18.3 ↓ 第一产业（累计，%） 4.1 4.2 5 6.0 - 6.4 - 7.1 - 7.6 2.3 8.1 ↓ 第二产业（累计，%） 3.8 3.9 3.2 5.8 - 2.5 - 3.6 - 7.5 6.0 24.4 ↑ 第三产业（累计，%） 2.3 2.3 1.8 4.0 - 4.6 - 5.4 - 8.3 4.7 15.6 ↓ 工业增加值（累计，%) 3.6 3.9 3.4 6.5 6.1 9.6 6.4 11.8 7.0 15.9 6.8 24.5 ↓ 服务业生产指数（累计，%) -0.1 0.1 -0.4 2.5 6.0 13.1 - 16.3 - 21.5 6.8 29.2 ↓ 投资（累计，%） 5.1 5.9 6.1 9.3 3.9 4.9 3.8 7.3 4.4 12.6 2.9 25.6 ↑ 基建投资（不含电力 9.4 8.6 7.1 8.5 0.3 0.4 - 1.5 2.4 7.8 2.3 29.7 ↑ 制造业投资 9.1 10.1 10.4 15.6 4.8 13.5 - 14.8 2 19.2 -2 29.8 ↓ 房地产开发投资 -10 -8 -5.4 0.7 5.7 4.4 - 8.8 8.2 15 7.6 25.6 ↓ 社零额（累计，%) -0.2 0.7 -0.7 3.3 3.9 12.5 3.9 16.4 4.4 23.0 4.2 33.9 ↓ 出口：累计（%,美元） 7.0 12.5 13.9 15.5 - 29.9 - 33.0 - 38.6 - 49.0 ↓ 进口：累计（%,美元） 1.1 3.9 5.7 10.6 - 30.1 - 32.6 - 36.0 - 28.0 ↓ 贸易顺差（累计，亿美元） 8776 6444 3783 1542 - 6764 - 4275 - 2515 - 1164 ↑ CPI（累计，%） 2.0 2 1.7 1.1 - 0.9 - 0.6 - 0.5 - 0.0 ↑ PPI（累计，%） 4.1 5.9 7.7 8.7 - 8.1 - 6.7 - 5.1 - 2.1 ↓ M2：同比（%） 11.8 12.1 11.4 9.7 - 9.0 - 8.3 - 8.6 - 9.4 ↑ 社融规模（当季值，万亿元 4.2 6.8 8.9 12.1 - 6.6 - 7.0 - 7.5 - 10.3 ↓ 社融增速（存量，%） 9.6 10.6 10.8 10.6 10.3 - 10.0 - 11.0 - 12.3 ↓ （注：↓、↑、↔分别表示表示同上年同期增速相比为下降、上升或持平，*表示两年复合增速） （一）疫情冲击下，经济整体修复呈现波动反复态势 疫情冲击经济修复反复波动，全年经济运行整体较弱。受疫情冲击、俄乌冲突等 突发性因素和地产周期下行、消费疲弱等周期性因素影响，2022年全年整体经济运行较弱，GDP同比增3%，显著弱于上年全年同比增速及上年两年平均增速；GDP平减指数为2.24%，GDP名义同比增长5.82%，也显著弱于上年。分季度来看，一季度经济延续了上年的弱修复势头，但二季度受疫情在上海、北京以及东部省份等经济重镇爆发影响，产业链、供应链受到明显冲击，经济出现疫情以来的二次探底，当季同比仅增长0.4%，拖累上半年GDP同比增速从一季度的4.8%回落至2.5%；三季度随着疫情影响弱化经济呈现修复势头，但四季度前两个月各地严格的疫情防控措施以及12月疫情放开后的全民免疫高峰导致四季度经济修复再度走弱，四季度GDP当季同比仅增长 2.9%。从三次产业来看，受疫情冲击较小的第一产业增长相对较快，全年同比增长 4.1%，第二产业次之，同比增长3.8%，由于疫情对服务消费场景的限制，第三产业修 复力度最小，仅同比增长2.3%，受第三产业修复较慢影响，第二产业对经济增长贡献率达到十年来新高，达到49.4%；从三大需求来看，受国内总需求疲弱影响，最终消 费对经济增长的贡献率降至1978年有数据以来的次低点，为32.8%（2020年为-6.8%），资本形成的贡献率继2013年以来再次超过50%，比上年同期提升近37个百分点，净出口贡献率略有回落，但仍处于相对高位。 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2016-04 2016-08 2016-12 2017-04 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 % 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 25 % 15 5 -5 GDP:平减指数:GDP:累计同比 GDP:累计同比GDP:当季同比 GDP:现价:累计同比 600 % 400 % 200 0 -200 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -400 GDP累计同比贡献率:最终消费支出GDP累计同比贡献率:资本形成总额GDP累计同比贡献率:货物和服务净出口 -20.00 GDP:第一产业:累计同比 GDP:第二产业:累计同比GDP:第三产业:累计同比 数据来源：Wind,中诚信国际整理 数据来源：Wind,中诚信国际整理 图4：三大产业同比增速 图3：三大需求贡献率 数据来源：Wind,中诚信国际整理 数据来源：Wind,中诚信国际整理 图2：平减指数与GDP名义增速 图1：GD