2023年市场风格展望：寒冬已过，柳暗花明

寒冬已过，柳暗花明 ——2023年市场风格展望 金融工程 专题报告 报告日期：2023-01-17 主要观点： 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001邮箱：yanjw@hazq.com 联系人：吴正宇 执业证书号：S0010522090001邮箱：wuzy@hazq.com 相关报告 1.《行业轮动逻辑的标签化应用：重构轮动框架——中观量化系列报告之四》2022-12-12 2.《个股alpha与行业beta的双剑合璧——“量化基本面”系列报告之七2022-11-22 3.《固收+组合构建白皮书：大时代的小尝试（下）——“量化绝对收益之路”系列之四》2022-7-20 4.《固收+组合构建白皮书：大时代的小尝试（中）——“量化绝对收益之路”系列之三》2022-5-29 5.《FOF赋能绝对收益：基金组合构建实战（上）——“量化绝对收益之路”系列之二》2022-5-28 6.《固收+组合构建白皮书：大时代的小尝试（上）——“量化绝对收益之路”系列之一》2022-5-28 回顾2022，权益市场震荡下行，价值防御性行业占优，量价因子表现相对较好 回顾2022年，在地缘政治事件和疫情冲击的双重影响下，市场风险偏 好呈弱势，A股市场呈现“W”型震荡下行走势，全年上证指数跌幅达-15.13%，当前权益资产估值处于历史低位。 行业层面，全年仅三个行业录得正收益，煤炭、银行、交通运输、房地 产等价值防御型行业占优，而成长行业表现相对疲软。 因子方面，总体来说，价值因子和量价因子表现出色，而分析师、成长、北向和盈利因子表现均有所回落。 展望2023，风格方面，预计小市值效应持续，成长风格再次领航 大小盘方面，2022年超小市值股仍占据优势，沪深300与中证1000指数表现难分伯仲。我们预计，2023年小市值效应将延续，超小市值股继续走强，但沪深300或于上半年强于中证1000指数，而后中证 1000指数会有阶段性机会。 价值成长维度，2022年市场风险偏好弱势，价值占优。从市场上行动 能和相对基本面趋势的角度，成长风格2023年或再次领航。 行业层面，随着疫情防控政策的优化以及多地疫情陆续达峰，叠加春节旺季临近，推荐关注服务类消费板块和需求恢复的医疗服务。流动性充裕行情配合当前新能源的景气优势共同为新能源行业占优提供核心支撑。 因子方面，2023年市场或重归基本面，看好盈利复苏，而反转低波或略有回落 基本面因子方面，预计市场风险偏好逐渐修复，成长风格占优，市场将 重归基本面，盈利因子再度迎来曙光。 量价因子方面，预计2023年公募基金表现有所好转，增量资金涌入，促进大市值股中动量效应的增强，一定程度上压制反转因子表现；低波 因子有效与否和市场状态息息相关，预计明年市场上行动能充足，波动预计相对温和，复刻2015年上半年高波上行的可能性较小，低波类因子的有效性处于历史平均水平的概率较大，或略低于均值。 风险提示 本报告基于历史个股数据进行测试，历史回测结果不代表未来收益。未来市场风格可能切换，Alpha因子可能失效，本文内容仅供参考。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 12022年市场回顾：波澜壮阔的“W”走势4 1.1市场回顾：内忧外患下的“W”型结构4 1.2行业回顾：煤炭一枝独秀，防御性板块占优6 1.3因子回顾：价值因子复苏，基本面因子弱势，量价强势7 2风格研判：大盘OR小盘？价值OR成长？11 2.1大盘VS小盘13 2.2价值VS成长17 2.3把握“消费复苏，成长领航”两条主线20 3量化因子配置：基本面&量价因子21 3.1重归基本面，2023年看好盈利因子21 3.2量价因子：预计反转和低波回落至历史平均水平23 4总结27 5附录27 风险提示：28 图表目录 图表1各类资产指数2022年表现4 图表2各宽基指数2022年净值走势5 图表3各宽基指数市盈率PE_TTM走势5 图表4各宽基指数市盈率PE_TTM历史分位数（%）6 图表5中信一级行业2022年表现汇总6 图表62022年各大类因子在不同选股域中的表现汇总7 图表72022年各细分因子在全市场中的表现汇总8 图表82022年各细分因子在沪深300中的表现汇总9 图表92022年各细分因子在中证500中的表现汇总10 图表102022年各细分因子在中证1000中的表现汇总11 图表112022年不同选股域内因子表现汇总11 图表122022年相对风格演变轨迹图（月度风格）12 图表13历史相对风格演变轨迹图（2016.6-2022.12，每半年的风格）12 图表14沪深300和中证1000指数历史净值走势13 图表15沪深300和中证1000指数分年度表现13 图表16小市值因子分十组多空组合历史净值走势14 图表17分析师覆盖和未被覆盖股票的平均总市值（亿元，2022.12.30）14 图表18公募基金个股、行业抱团情况16 图表19大小盘轮动和国债利率存在正向关联16 图表20大小盘相对收益和国债利率变化分年度相关系数17 图表21中证800价值和中证800成长分年度表现18 图表22价值和成长的相对表现和市场表现呈负相关18 图表23中证800价值和成长滚动1年BETA（相对中证800）19 图表24中证800价值和成长盈利增速和估值差（成长相对价值）19 图表25中信一级行业分析师预测增速和市盈率分位数20 图表26单季度ROE因子IC及多空净值序列21 图表27单季度ROE因子IC及多空净值序列22 图表28单季度ROE因子IC及多空净值序列22 图表29常见量价因子分年度IC表现23 图表30权益基金规模24 图表31权益基金持股市值24 图表322022Q3主动权益基金风格从大市值向小市值切换24 图表33低波因子多空净值走势25 图表34市场状态划分示意图26 图表35不同市场状态下低波因子表现（2013.1.1-2022.12.30）26 图表36选股因子列表28 12022年市场回顾：波澜壮阔的“W”走势 1.1市场回顾：内忧外患下的“W”型结构 2022年，A股市场呈现“W”型震荡下跌走势，节奏上可大致分为4个阶段：第一阶段1-4月，内外多重冲击共同促成A股震荡下跌，市场从“春季躁动” 变为“春季躁冻”。地缘政治方面，俄乌冲突升级，导致全球市场风险偏好受挫，美 联储加息预期升温，加剧了市场对流动性的担忧；再者，国内疫情扩散，停工停产对实体经济造成负面的影响，截至4月末，上证指数累计跌幅达-16.28%，其中大盘风 格抗跌性相对较强，沪深300指数累计跌幅达-18.71%，而小盘股受到不小的打击， 中证1000指数跌幅为-28.41%； 第二阶段5-6月，重要会议定调坚持经济增长目标，同时疫情逐步得以控制，复工复产稳步推进，加之美联储加息节奏大致符合市场预期，A股市场迎来反弹行情。其中，以中证1000和创业板指为代表的小盘成长风格反弹幅度较大，涨幅均超过20%； 第三阶段7-10月，人民币开始快速贬值，加之美国加息预期调整加速，国内经济数据走弱（PMI降至荣枯线下），引发了市场对经济基本面的悲观情绪，市场再次进入震荡调整阶段，外资持续流出A股； 第四阶段11-12月，外部加息预期出现缓和，叠加地产纾困“三支箭”政策的 驱动下，11月地产及相关产业链占优；12月随着防疫政策逐步优化，消费接力地产，结构性行情演绎正盛，带动A股市场整体震荡回升。 图表1各类资产指数2022年表现 资料来源：wind资讯，华安证券研究所 图表2各宽基指数2022年净值走势 资料来源：wind资讯，华安证券研究所 截至2022年12月30日，从当前的权益估值性价比来看：上证50指数的市盈 率TTM为5倍，沪深300指数为11倍，中证500指数为23倍，中证1000为28 倍，上证综指为12倍，创业板指为39倍。横向比较而言，大盘指数估值仍相对便宜，纵向来看，均处于历史阶段性低位。 图表3各宽基指数市盈率PE_TTM走势 资料来源：wind资讯，华安证券研究所 从过去3年、5年和10年历史分位数来看，除中证500指数以外，其余指数均处于30%分位数以下，中证500也低于历史平均水平。其中，小盘成长具有较强的估值性价比，创业板指当前估值处于历史3年分位数的2.61%，中证1000为3.57%，从相对历史估值水平来看已具备较强的配置价值，在经济复苏的环境下有望迎来“戴维斯双击”。 图表4各宽基指数市盈率PE_TTM历史分位数（%） 上证50 沪深300 中证500 中证1000 上证综指 创业板指 过去3年分位数 13.60 10.30 46.43 3.57 1 7.17 2.61 过去5年分位数 12.77 14.83 42.50 1 5.98 19 .77 1 4.91 过去10年分位数 26.83 27.04 21.23 9.70 28.56 1 0.53 资料来源：wind资讯，华安证券研究所 1.2行业回顾：煤炭一枝独秀，防御性板块占优 从行业层面来看，2022年仍然是一个结构性市场，全年仅三个行业录得正收益，其中，在内外因素的推动下，煤炭供需失衡，价格处于高位，促使煤炭行业逆势上涨，位居全行业首位，涨幅达17.5%，其次是消费者服务和交通运输，涨跌幅分别为6.4%和2.3%。而电子行业位居末尾，跌幅达-35.7%，与煤炭行业的收益差为53.3%。 纵观全年，由于A股市场整体风险偏好弱势，全年没有明确的投资主线，致使动量效应不足，行情持续性相对较弱。总的来说，煤炭、银行、交通运输、房地产等防御价值型板块占优，而TMT、新能源等成长行业表现相对疲软。 图表5中信一级行业2022年表现汇总 202201 202202 202203 202204 202205 202206 202207 202208 202209 202210 202211 202212 2022全年 TOP行业 银行 有色金属 煤炭 食品饮料 汽车 消费者服务 机械 煤炭 煤炭 计算机 房地产 食品饮料 煤炭 BOTTOM行业 国防军工 家电 电子 综合金融 房地产 煤炭 消费者服务 汽车 传媒 食品饮料 国防军工 煤炭 电子 TOP1-BOTTOM1 20.2% 23.6% 25.9% 26.9% 24.0% 22.6% 16.7% 19.6% 15.3% 39.1% 32.5% 21.2% 53.3% 石油石化 -3.9% 8.7% -11.3% -5.5% 13.0% -0.6% -2.5% 3.4% -4.1% -8.4% 10.3% -5.4% -9.0% 煤炭 -4.5% 16.0% 10.9% -3.9% 10.2% 2.8% -5.0% 8.0% 1.7% -12.6% 7.2% -10.1% 17.5% 有色金属 -10.1% 18.4% -12.5% -12.0% 8.0% 12.0% -1.8% -5.8% -8.8% -3.5% 8.0% -5.5% -17.6% 电力及公用事业 -10.9% 7.8% -9.8% -5.8% 9.1% 0.8% 5.5% -0.9% -7.3% -3.9% 8.2% -4.4% -13.5% 钢铁 -7.2% 6.8% -9.1% -8.2% 4.7% 4.5% 0.9% -6.1% -8.1% -2.2% 8.3% -6.5% -22.0% 基础化工 -11.5% 8.5% -9.2% -12.3% 11.0% 11.3% -2.6% -4.7% -9.2% -5.6% 7.7% -4.2% -22.5% 建筑 -1.9% 3.1% -1.4% -2.1% 1.0% 0.9% -2.2% -2.3% -7.9% -2.2% 13.8% -7.0% -9.3% 建材 -7.4% 0.2% -4.4% -7.2% 3.4% 11.4% -8.8% -7.2% -8.6% -10.1% 18.8% -3.6