2023年港股市场展望：寒冬已过，春风踏来

宏观策略研究报告|2022年12月 寒冬已过，春风踏来 ——2023年港股市场展望 核心观点 港股估值当前处于历史低位 我们对比过去三十年恒生指数历史，港股2021年到2022年近20个月的熊市里，指数跌幅最高达到53%，下跌的幅度和持续的时间在历史上是罕见的。当前港股处于超跌后估值偏低的状态。 港股下跌两方面原因 一方面是国内经济增速低于预期；另一方面是美联储加息使全球流动性缩紧。2023年这两方面均有所改善，中国在防疫政策优化调整之后，预计将迎来经济上的反弹，2023年全年经济增长率预计在5%左右。从流动性方面看，美联储的进一步加息动力不足。因此2023年港股估值有望得到修复。 2023年大陆经济展望 （1）消费将成为最先恢复的领域，消费有望迎来报复性反弹； （2）2023年出口的形势可能不容乐观； （3）2023年两会之后，政府大概率会出台积极地财政政策以应对经济下滑的局面； （4）房地产形势不容乐观，在刚需不足的情况下，预计反弹的空间有限； （5）2023年中国经济增长率在5%左右（中国社科院经济蓝皮书预测） 2023年港股资金面较为宽裕 国际投资者贡献了香港证劵市场成交额的大约41%，美国投资者的贡献占约10%。而中国国内的投资者通过沪港通和深港通逐渐成为香港投资者的重要力量。目前国内投资者的交易量约占港股交易量的25%左右，是港股不可忽视的力量。 我们通过对比美国PPI及CPI，以及失业率情况，认为美国进一步加息的动力不足；同时中国2023年大概率会维持当前的宽松货币政策，整个港股资金面较为宽裕。 防疫政策的调整对股市趋势没有明显影响 我们对比日本、韩国、泰国、越南四个国家，发现防疫政策的调整对股票趋势没有显著的影响。 投资建议 目前H股经过20个月长时间持续大幅下跌，估值已经处于历史低位，投资价值凸显。同时我们预计2023年港股市场的流动性相对宽松，建议可以逢低建仓，重点关注以下几个方向：1、消费领域的报复性反弹机会；2、新能源领域的投资机会；3、医药领域的投资机会。 投资风险提示 奥密克戎变异株的不确定性； 政府的财政政策存在不确定性；俄乌冲突存在不确定性 宏观策略研究报告 华通证券国际研究部宏观策略组SFC:AAK004 Email:research@waton.com 主要数据2022.12.22 恒生指数相对走势 请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容1 目录 一、2022年港股市场回顾与展望4 二、基本面：中国经济篇5 （一）基本情况5 1、投资、消费及出口5 2、防疫政策优化对经济的影响8 （二）2023年中国经济的基本判断9 三、资金面：2023年港股资金较为宽松10 （一）香港投资者构成10 （二）2023年中国大概率会维持当前宽松的货币政策10 （三）美联储继续加息的动力不强11 （四）中美关系的缓和有利于香港资本市场的发展11 四、投资策略及建议11 五、风险提示12 法律声明及风险提示13 图表目录 图表1可比指数涨跌幅4 图表2恒生指数近30年熊市统计4 图表3恒生指数成份股涨跌幅榜4 图表4美国通胀与加息5 图表5中国季度GDP累计同比5 图表6投资、出口、消费情况6 图表10天猫京东双十一活动平台销售额（单位：亿）6 图表11酒店的入住率6 图表8房地产施工面积和竣工面积7 图表9中国25-35岁适婚人口数量同比变化7 图表7近两年人民币兑美元汇率8 图表12日本及韩国股市在后疫情时代的表现9 图表13亚太新兴市场股市表现9 图表14LPR一年期及五年期利率10 图表15货币发行量M2同比增速10 图表16中国CPI与PPI指数11 图表17美国失业率（月）11 一、2022年港股市场回顾与展望 恒生指数从2021年2月18日最高点31183.36下跌到2022年10月31日最低14597.31，跌幅高达53%，持续下跌的时间超过20个月，这样深的跌幅和持续的时间在H股历史上也是不多见的。 图表1可比指数涨跌幅 近一年涨跌幅（2022年1月1日-12月22日） 持续熊市期间涨跌幅（2021年2月18日-2022年10月31日） HS300 -22% -41% 恒生指数 -15% -53% 日经225 -10% -9% 道琼斯工业指数 -10% +4% 韩国综合指数 -21% -26% 时间段 期间涨跌幅 熊市持续时间 1994.01.04-1995.01.25 -45% 13个月 1997.08.07-1998.08.13 -61% 12个月 2000.03.28-2003.04.25 -55% 37个月 2007.11.01-2008.10.27 -67% 12个月 2015.04.27-2016.02.12 -36% 10个月 2018.01.29-2018.10.30 -27% 9个月 2021.02.18-2022.10.31 -53% 20个月 资料来源：Choice，华通国际证券研究部整理图表2恒生指数近30年熊市统计 资料来源：Choice，华通国际证券研究部整理 在恒生指数成份股里，大部分股票和行业均有下跌，其中地产和工业制造的跌幅较大，是拖累指数下行的主要因素。 图表3恒生指数成份股涨跌幅榜 资料来源：Choice，华通国际证券研究部整理 我们分析香港股市：一方面，它所上市的公司以中概股为主，大陆经济发展对上市公司业绩影响巨大，从而影响股价；另一方面，香港作为自由经济港，国际资本的流入和流出影响港股的资金面，从而影响港股价格。 2022年，由于奥密克戎在中国上海、华北等地区流行，中国经济自二季度开始走入低谷，增速仅维持在2%-3%左右，全年经济增速预计在3%左右，远远低于预期，另外中国地产出现信用危机也造成了不小的负面影响；与此同时，美国面临高通胀压力，迫使美联储连续多次加息，美联储的加息导致全球资金面的紧张。双重压力的影响下，恒生指数在2022年继续保持低迷走势。 图表4美国通胀与加息 资料来源：Choice，华通国际证券整理 展望2023年，港股仍然面临着众多不确定因素，但整体环境会有所改善，港股估值修复可期：1、中国经济有望迎来防疫政策优化后的反弹，预计2023年全年经济增速将达到5%左右。消费方面预计会出现报复性反弹，在投资方面，新一届政府班子有望出台积极的财政政策；2、流动性方面，美国当前的CPI和PPI已经降至8%以下，美联储放缓加息是大概率事件；同时，中国的货币政策较为宽松，M2充足，国内的资金逐渐成为香港市场的重要力量。 二、基本面：中国经济篇 （一）基本情况 2022年一季度中国GDP在2021年高基数基础上实现了4.8%增长，然而让人始料未及的是，奥密克戎流行给中国经济再次蒙上了一次阴影，二季度上海、东北、华北等多地面临奥密克戎的集中爆发，经济增速重新迅速降至2%-3%的低速发展区间，预计全年的经济增速将在3%左右。 图表5中国季度GDP累计同比 资料来源：国家统计局，Choice，华通国际证券研究部整理 1、投资、消费及出口 从经济的三驾马车：投资、消费、出口来看。2022年，中国消费首先进入了负增长阶段，消费的不振有多方面原因，有居民消费能力的减弱，也有疫情爆发对消费的负面影响，以及居民对未来的担忧；固定资产的投资保持在5%左右的增速，是全年经济保持3%增长的重要力量，但固定资产投资受房地产的拖累，增速有限；出口一直保持较好的增长势头，但四季度出口势头突然调头向下，2022年10月份出口额同比上涨7%，到11月份同比上涨仅为0.9%。 图表6投资、出口、消费情况 （1）消费 资料来源：国家统计局，Choice，华通国际证券研究部整理 消费方面，餐饮、旅游、教育培训、电影院、KTV等无疑是受疫情冲击最为明显的行业。网络购物情况会不会有所改善？根据淘宝、京东双十一活动成交额数据，2022年双十一天猫成交额3434亿，京东则是1740亿，合计交易额5571亿元，较2021年同比下滑39%，线上消费同样不容乐观。线上消费的低迷同样与疫情管控相关，长期疫情管控影响人们生活的预期，降低了人们消费的欲望。 图表7天猫京东双十一活动平台销售额（单位：亿） 资料来源：网络公开资料，华通国际证券研究部整理 我们认为防疫政策优化之后，消费有望成为最先复苏的领域。过去三年，疫情防控对餐饮、酒店、娱乐、教培、旅游等行业的冲击影响最为明显和强烈，放开管控之后，这些领域有望迎来报复性反弹。 图表8酒店的入住率 （2）房地产投资 资料来源：Choice，华通国际证券研究部 房地产开发一直是中国固定资产投资的重点领域。2021年中国固定资产投资55.28万亿，其中房地产开发贡献14.76万亿，占比达到27%。房地产行业各项指标在2022年全面 进入负增长阶段，根据统计局数据，1—11月份，商品房销售面积121250万平方米，同比下降23.3%，其中住宅销售面积下降26.2%。商品房销售额118648亿元，下降26.6%，其中住宅销售额下降28.4%。 图表9房地产施工面积和竣工面积 资料来源：Choice，华通国际证券研究部 房地产的健康发展对投资以及整个经济都有举足轻重的作用。11月23日，央行、银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》。《通知》就房地产融资、“保交楼”、受困房企风险处置等6个方面推出16条金融举措，促进房地产市场平稳健康发展。16条的出台无疑大大缓解了地产资金困境，在金融政策支持下，地产大概率有所反弹，反弹的高度有多少，这是我们关心的问题。 我们从人口角度出发，统计过去中国25-35岁的人口（适婚及首次购房主体）数量变化，2011-2017年，这一群体的人口数量一直保持增长，到2018年这一情况得到改变，2018-2020年这个群体仍保持高位但增幅有限，但2021年开始，这一群体数量开始急速下滑，2021年下滑0.6%；2022年下滑1.6%；到2023年，这一群体数量同比下滑达2.5%！此后至2030年一直保持这一速度在减少。 图表10中国25-35岁适婚人口数量同比变化 资料来源：国家统计局，华通国际证券研究部整理 房地产销售与人口的变化趋势是保持高度同步。2017-2020年是房地产发展的高峰；2021年正是房地产拐点的开始，整个行业进入了下行通道。因此，单从人口角度来看，2023年房地产要实现反转的难度是巨大的，在适婚人口骤降的前提下，2023年大概率仍然保持低迷的状态。 （2）基建及其他固定资产投资 投资始终是拉动中国经济增长的最重要力量，也是经济中最大的变量。12月6日，中共中央政治局召开会议分析研究2023年经济工作。2023年是全面贯彻落实党的二十大精神的开局之年，会议强调，要“大力提振市场信心，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，有效防范化解重大风险，推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长”。 当前中国政府债务和宏观杠杆水平仍处在良好状态，尤其是中央政府杠杆率维持在较低 水平，为继续推行较有力的积极财政政策提供了有利的条件。预计2023年会适当提高财政赤字率，必要的情况下发行特别国债稳增长、保民生。在“提效”上，经济仍需基建发力，专项债需与政策性金融工具加强配合，推动实物工作量的形成，提升财政政策实施效果。 （4）出口 我们认为出口的变化有多方面原因，其中汇率的影响是其中的一方面。2022年2月28 日6.3人民币兑1美元，而到2022年11月1日人民币贬值到7.328元兑1美元，仅仅10个月人民币贬值16.31%，如此快速的贬值在历史上是罕见的。人民币贬值必然有利于扩大出口，特别是欧美国家高通胀背景下，中国商品价格优势更加明显，表现为2022年中国出 口仍然延续了高增长势头，尽管全球经济低迷。从2022年11月1日至今，人民币汇率已由 最高7.328降到现在的6.96元左右，人民币回升的过程中也抑制了