业绩将增长100%0-121%，氟化工巨头将引领周期景气上行

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年01月16日买入巨化股份（600160.SH）业绩将增长100%-121%，氟化工巨头将引领周期景气上行核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：张玮航010-880053790755-81981810yanglin6@guosen.com.cnzhangweihang@guosen.com.cnS0980520120002S0980522010001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价16.06元总市值/流通市值43358/43358百万元52周最高价/最低价18.86/9.77元近3个月日均成交额400.79百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《巨化股份（600160.SH）-前三季度业绩高增长557%，看好行业景气度改善》——2022-10-28《巨化股份（600160.SH）-氟化工巨头业绩大幅增长，运营效率持续提升》——2022-07-15《巨化股份（600160.SH）-逆势实现业绩大幅增长，筑牢氟化工巨头地位》——2022-04-22《巨化股份-600160-2021年业绩预告点评：制冷剂业务量价齐升，Q4业绩表现亮眼》——2022-01-25《巨化股份-600160-2021年三季报点评：Q3业绩大幅增长，一体化竞争优势凸显》——2021-10-31周期底部业绩仍逆势大幅增长，公司归母净利润将同比增长100%-121%。公司公布《2022年年度业绩预增公告》：2022年全年，公司预计实现年度归母净利润为22.2-24.5亿元，同比增长100%-121%。其中，2022年Q4，公司单季度归母净利润区间为5.21-7.51亿元。近两年来，公司积极应对疫情、能源及原材料价格上涨、市场竞争加剧、季节性安全生产压力增加等不利影响，充分发挥公司自身产业链一体化配套优势。2022年，公司主要产品的产销量继续稳定增长、营业收入实现较大幅度增长、利润表现亮眼，全年业绩符合我们此前的预期。整体来说，公司作为氟化工龙头，产业链布局完善、成本与配套优势显著，且财务结构健康。产业链一体化优势显著，受益于主营业务持续放量及产品价格同比上涨。2022年，产品售价方面，基础化工产品、食品包装材料、含氟聚合物材料、制冷剂售价分别为2751、14653、66530、20657元/吨，同比涨幅分别41.23%、24.75%、17.91%、7.48%。第三代氟制冷剂（HFCs）产销量在上年大幅增长的基数上沿袭了增长势头。在成本方面，公司精心组织生产经营，挖潜增效、节能降耗、机遇采购，较好控制了原材料价格过快上涨导致营业成本大幅上升的不利影响，公司原料成本端影响较小。随着行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂将有望迎来景气复苏。近年来，公司在逆势中仍然保持高效运行，即将引领周期复苏。发展高附加值氟化学品延伸产业链，积极推进数据中心用冷却液产品的产业化实施。除积极推进锂电材料如PVDF项目建设外，巨化股份还已成功开发出了高性能大数据中心设备专用的巨芯冷却液，填补了国内高性能大数据中心专用冷却液的空白。公司浸没式冷却液项目规划产能5000吨/年，其中一期1000吨/年项目已处于建设阶段。我们看好未来公司将持续通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，进一步扩张氟聚合物、氟精细化学品、氟冷却液等高附加值氟化工产品产量，实现高质量发展。风险提示：氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。公司紧抓市场机遇，积极推进氟化工产品结构优化，筑牢氟化工巨头地位。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为22.26/30.23/39.73亿元，同比增速100.7%/35.8%/31.4%；摊薄EPS=0.82/1.12/1.47元，对应当前股价对应PE=19.5/14.3/10.9X。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)16,05417,98625,19127,19530,921(+/-%)2.9%12.0%40.1%8.0%13.7%净利润(百万元)951109222630233973(+/-%)-89.3%1062.9%100.7%35.8%31.4%每股收益（元）0.040.410.821.121.47EBITMargin2.4%9.3%10.1%12.7%14.7%净资产收益率（ROE）0.8%8.3%14.7%17.2%19.2%市盈率（PE）454.639.119.514.310.9EV/EBITDA40.418.914.511.59.7市净率（PB）3.473.252.872.472.09资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2周期底部业绩仍大幅增长，将把握行业格局变化带来的机遇2023年1月12日晚，公司公布《2022年年度业绩预增公告》：2022年全年，公司预计实现年度归母净利润为22.2-24.5亿元，同比增长100%-121%；归母扣母净利润为21.49亿至23.79亿元，同比增长108%-130%。其中，2022年Q4，公司单季度归母净利润区间为5.21-7.51亿元。2022年前三季度，公司业绩实现了逐季同比、环比继续增长。整体来说，近两年来，公司积极应对疫情、能源及原材料价格上涨、市场竞争加剧、季节性安全生产压力增加等不利影响，充分发挥公司自身产业链一体化配套优势。2022年，公司主要产品的产销量稳定增长、营业收入较大幅度增长，全年业绩符合我们此前的预期。2022年全年，公司充分发挥产业链一体化优势、有效控制成本，在逆势中仍然实现食品包装材料、制冷剂产品销量大幅增长。同时，公司具备完善的氯化物生产配套体系，成本控制能力优异；此外，公司积极扩张含氟聚合物（如PVDF）等品种的产能。近两年来，受下游锂电、光伏等需求快速增长的驱动，PVDF及其原料R142b供应十分紧张，价格出现明显上涨；而随着全国各公司PVDF产能的显著扩张，PVDF价格已于2022年3月触顶回落，目前PVDF价格仍处于价格回落通道中，但锂电级产品盈利仍然较为可观。公司已具备1万吨/年涂料+光伏级+锂电级别PVDF生产能力（新增6500吨产能已于22Q3投入运行），并在积极布局PVDF扩产，2.35万吨产能正在抓紧建设，目前项目的设备安装基本结束。从经营情况来看，我们看好公司将有望充分把握并受益于行业格局变化带来的机遇，以高质量发展为主线，围绕“绿色化发展、数字化改革、新巨化起航”总体要求，以一流的产品打造全球一流的氟化工品牌。在当前时点上，我们看好氟化工行业将迎来配置时机。业绩预告符合我们此前的预期，我们维持公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为22.26/30.23/39.73亿元，同比增速100.7%/35.8%/31.4%；摊薄EPS=0.82/1.12/1.47元，对应当前股价对应PE=19.5/14.3/10.9X。维持“买入”评级。据公司公布的《主要经营数据公告》，2022年全年，原材料方面，公司部分原材料出现明显上涨。其中：工业盐、苯、无烟煤、硫磺等原材料均价分别为444.08、7398.51、1873.66、1995.68元/吨，分别较2021年同比上涨34.38%、14.49%、29.2%、14.19%。2022年全年，产品售价方面，基础化工产品、食品包装材料、含氟聚合物材料、制冷剂售价分别为2750.58、14653.4、66530.19、20656.92元/吨，同比涨幅分别41.23%、24.75%、17.91%、7.48%。在疫情持续扰动和影响下，公司精心组织生产经营，保持较高产销水平运行，主导产品的产销量、营业收入保持增长。从产销量来看，2022年全年，公司HFCs、整体制冷剂、食品包装材料、含氟聚合物材料、氟化工原料、石化材料共实现产量39.00、57.28、19.33、11.48、90.70、28.96万吨，分别同比增长36.09%、26.44%、18.59%、17.74%、12.2%、5.22%；分别实现销量25.65、33.09、10.14、3.58、27.44、20.85万吨，分别同比增长19.91%、17.77%、20.74%、0.51%、10.6%、12.15%。值得注意的是，外销量低于产量，主要为部分产品作为内部下游产品原料所致。另外，值得一提的是公司制冷剂产品销量在上年大幅增长的基数上，沿袭了大幅增长势头，确保公司在氟制冷剂市场中龙头地位的持续巩固。从运营角度来看，在周期景气度不佳的背景下，公司仍实现了HFCs、氟聚合物、石化产品等产品的结构大幅优化。在氟化工周期下行的背景下，公司仍通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，逆势扩张产量、稳步经营。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：2021-2022年，公司主要原料的价格变化情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图2：公司重点产品制冷剂产销量及均价变化趋势资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：公司重点产品含氟聚合物产销量及均价变化趋势资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4制冷剂：2020-2022年三代制冷剂景气度承压，行业景气度将逐步回升复盘近三年的三代制冷剂价格走势：2020年，受新冠肺炎冲击、基加利修正案引起的配额争抢等因素影响，三代制冷剂市场延续2019年末的疲软态势，各产品价格均有下滑。原料氢氟酸自疫情爆发后连连走低，于2020年5月份到达全年最低点后反弹回稳。R32产能过剩的状况仍在延续，价格上行受限；R134a价格达到了近年来历史新低点。下游空调、汽车行业2020年产销量双双下滑。2021年上半年，除R32价格仍在成本线下徘徊外，其余制冷剂价格均有所回暖，截至2021年6月30日，R22较年初涨幅约为14.3%，R134a较年初涨幅约为13.9%，R125较年初涨幅约为11.5%，R32较年初跌幅约为4.0%，R410a较年初涨幅约为17.6%。2021年8月，随原材料氢氟酸、甲烷氯化物、乙烷氯化物等价格持续上涨，并且在能耗双控及限电导致制冷剂开工率不足，而需求端制冷剂进入传统备货旺季的背景下，制冷剂产品价格均出现明显反弹，涨价态势持续至2021年11月初。随后，自2021年11月起，在原料端供给逐步释放的背景下，制冷剂价格均开始普遍回调。2022年起，制冷剂价格逐步进入下行通道。从2022Q4制冷剂价格表现来看，百川盈孚数据，（1）二代制冷剂方面，2022年7月R22价格进入上涨通道，目前价格已出现明显上涨，价格维持高位，目前华东市场主流成交价格在18000-18500元/吨；整体来看，二代制冷剂/发泡剂整体盈利水平较为良好。（2）三代制冷剂方面，22Q4，制冷剂R134a市场弱势运行，较上季度末价格跌幅约为2.1%，年底主流成交价格基本保持在23500-24000元/吨；制冷剂R125市场宽幅向下，季度跌幅约为22.2%，年底价格在28000-30000元/吨区间运行；制冷剂R410a市场随市下行，较上季度末跌幅约为14.3%，年底价格在21000-22000元/吨左右。目前，《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》已正式对中国生效。根据协议，到2045年，中国将比2020-22年基准减少80%的氢氟碳化合物使用。这意味着中国将对HFCs（氢氟碳化物）相关化学品进行管控，包括2024年冻结HFCs生产和消费。随着供给侧结构性改革不断深化、配额管理将在立法层面落地、行业竞争格局趋向集中，而下游需求恢复平稳增长，我们看好三代制冷剂有望迎来景气复苏。图4：R22价格与价差跟踪图5：R32价格与价差跟踪资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正