维生素AD龙头，管理结构改善，聚焦主业发展

公司近一年市场表现 投资要点： 理顺治理结构，聚焦儿药。2020年，公司实控人由山东大学变更为山东省国有资产股份有限公司，去年8月完成董事会换届，子公司达因药业为公司收入和利润贡献的主体，为山东省国投激励试点企业，已经制定了长期的业绩考核和激励计划，公司治理结构已经理顺。今年已经剥离环保业务，其他业务有望陆续剥离，未来将聚焦医药主业，聚焦儿药领域。 伊可新扩大儿童适用年龄，并分规格提价，推升市场天花板。伊可新在 儿童维生素AD滴剂市场占有率超60%，已经实现了渠道全覆盖。2022年起， 市场数据：2023年1月10日 收盘价（元）：43.59 总股本（亿股）：2.34 流通股本（亿股）：2.34 流通市值（亿元）：102.09 基础数据：2022年9月30日 每股净资产（元）：16.77 每股资本公积（元）：0.27 每股未分配利润（元）：8.94 资料来源：最闻 分析师：魏赟 执业登记编码：S0760522030005 伊可新扩展适用年龄至6岁，并分规格陆续提价完成，上半年粉色包装增长率超40%。基于对未来不同生育率下的出生人口测算，在低、中、高生育率假设下，预测2026年伊可新终端销售额有望超过31亿、34亿、40亿。 二线品种丰富，未来持续发力。公司二线品种丰富，维矿类产品除伊可新外，还推出了伊D新(维生素D滴剂)，伊佳新(右旋糖酐铁颗粒)，盖笛欣(复方碳酸钙泡腾颗粒)，伊甘欣(甘草锌颗粒)等产品。此外，公司还将品类延伸至治疗领域，近日盐酸托莫西汀口服溶液获批上市，二线品种和治疗类品种有望借助伊可新完善的渠道覆盖，实现快速上量，助推业绩持续增长。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测公司2022-2024年营收分别为23.3亿元、28.8亿元、35.1亿元，增速分别为15.1%、23.3%、22.0%，归母净利润分别为5.5亿元、7.0亿元、8.7亿元，增速分别为45.3%、26.0%、24.7%，对应EPS分别为2.4、3.0、3.7元。以1月9日收盘价计，对应PE分别为18.3倍、14.5倍和11.6倍，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 风险提示：生育率降低风险，研发及新药上市、销售不及预期风险，疫情反复，政策变动风险等。 邮箱：weiyun@sxzq.com 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,821 2,027 2,334 2,877 3,509 YoY(%) 1.2 11.3 15.1 23.3 22.0 归母净利润(百万元) 291 380 553 696 868 YoY(%) 42.5 30.8 45.3 26.0 24.7 毛利率(%) 60.8 68.9 79.8 80.5 81.4 EPS(摊薄/元) 1.24 1.62 2.36 2.97 3.71 ROE(%) 18.1 20.7 24.2 23.9 23.4 P/E(倍) 34.8 26.6 18.3 14.5 11.6 P/B(倍) 5.2 4.5 3.9 3.2 2.6 净利率(%) 16.0 18.8 23.7 24.2 24.7 财务数据与估值： 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/深度分析 2023年1月10日 华特达因（000915.SZ）买入-B(维持) 维生素AD龙头，管理结构改善，聚焦主业发展 化学制剂 数据来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.公司概述：管理理顺，聚焦儿药5 1.1公司发展历程5 1.2公司实控人、股权结构与管理层概况7 1.3管理体制理顺，中长期激励目标明晰8 2.聚焦儿药，伊可新拓展适用人群，产品延伸至治疗品类9 2.1伊可新单位价格高于竞品9 2.2拓展适用年龄叠加提价，推动销售提速10 2.3市占率超过60%，线上销售增长明显11 2.40-6岁群体综合渗透率约8%，未来提升空间大12 2.5产品从维矿类到治疗类多元化布局，创造业绩新增长点14 2.5.1伊D新：护航伊可新，快速放量14 2.5.2伊佳新：右旋糖酐铁颗粒，定位儿童补铁市场16 2.5.3盖笛欣：碳酸钙和维生素D3的复方制剂，发力儿童补钙市场17 3.财务分析20 3.1业绩快速增长，聚焦医药主业20 3.2现金流质量良好22 4.盈利预测和投资建议23 5.风险提示23 图表目录 图1：公司发展历程5 图2：公司股权结构（截至2022Q2）7 图3：0-1岁绿色包装伊可新9 图4：1岁以上粉色包装伊可新9 图5：各年龄段儿童维生素A缺乏比例10 图6：不同喂养方式的儿童维生素A缺乏比例10 图7：2018-2022Q1样本医院维生素AD销售额情况(万元)11 图8：2022Q1样本医院维生素AD销售额占比12 图9：2021Q4零售市场维生素AD销售额占比12 图10：2018-2021年伊可新线上销售情况12 图11：历年出生人口数据13 图12：伊D新包装15 图13：维生素D缺乏与不足率地图15 图14：2022Q1样本医院维生素D滴剂销售排名16 图15：2022Q1零售市场维生素D滴剂销售排名16 图16：2022Q1补铁制剂在样本医院市场份额统计17 图17：2021Q4右旋糖酐铁颗粒零售市场份额统计17 图18：2019-2021伊佳新样本医院销售额17 图19：2019Q1-2021Q4伊佳新零售市场销售额17 图20：中国零售市场钙制剂销售额18 图21：2013-2022Q1样本医院不同类型钙制剂销售额(万元)18 图22：公司营业收入及增速20 图23：公司归母净利润及增速20 图24：2016-2022H1达因药业营业收入情况20 图25：2016-2022H1达因药业净利润情况20 图26：公司主营业务收入结构21 图27：公司主营业务毛利率情况21 图28：公司期间费用率情况21 图29：公司各项现金流量净额情况（万元）22 图30：公司现金流质量情况22 表1：公司产品列表5 表2：公司董事及高级管理人员简介8 表3：维生素AD滴剂产品对比表9 表4：伊可新销售额预测（低生育率假设）13 表5：伊可新销售额预测（中生育率假设）13 表6：伊可新销售额预测（高生育率假设）14 表7：部分儿童补钙产品对比19 1.公司概述：管理理顺，聚焦儿药 1.1公司发展历程 公司原名山东声乐股份有限公司，1999年于深交所上市，2001年更名为山东山大华特科技股份有限公司，主营业务变更为环保、医药产业。2021年4月，公司名称变更为“山东华特达因健康股份有限公司”。2021年11月30日，公司完成了子公司华特环保科技有限公司的剥离，主营业务变更为医药产业。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，山西证券研究所 公司的医药产业主体是山东达因海洋生物制药股份有限公司（以下简称“达因药业”）。达因药业专注于儿童健康领域产品的研发与生产，形成了以儿童保健和治疗领域为核心的儿童健康产业布局，以及以伊可新为龙头，包括伊D新、伊佳新、盖笛欣、伊甘欣、舒童欣、伊之优等为代表的儿童营养类和治疗类产品组合。其中伊可新为中国驰名商标，多年来市占率保持第一。 表1：公司产品列表 类型 产品名/通用名 产品介绍 儿童药品 伊可新/维生素AD滴剂 用于预防和治疗维生素A及D的缺乏症。如佝偻病、夜盲症及小儿手足抽搐症 盖笛欣/复方碳酸钙泡腾颗粒 用于妊娠和哺乳期妇女、更年期妇女、老年人、儿童等的钙补充剂，并帮助防治骨质疏松症 伊甘欣/甘草锌颗粒 （1）由于锌缺乏症引起的儿童厌食、异食癖、生长发育不良。（2）寻常型痤疮。（3） 口腔溃疡症 伊佳新/右旋糖酐铁颗粒 用于慢性失血、营养不良、妊娠、儿童发育期等引起的缺铁性贫血 伊D新/维生素D滴剂 预防和治疗维生素D缺乏症 小儿布洛芬栓 用于儿童普通感冒或流行性感冒引起的发热。也用于缓解儿童轻至中度疼痛，如头痛、关节痛、偏头痛、牙痛、肌肉痛、神经痛 阿奇霉素颗粒 （1）化脓性链球菌引起的急性咽炎、急性扁桃体炎。（2）敏感细菌引起的鼻窦炎、 中耳炎、急性支气管炎、慢性支气管炎急性发作。（3）肺炎链球菌、流感嗜血杆菌以及肺炎支原体所致的肺炎。（4）沙眼衣原体及非多种耐药淋病奈瑟菌所致的尿道 炎和宫颈炎。（5）敏感细菌引起的皮肤软组织感染 二巯丁二酸胶囊 用于解救铅、汞、砷、镍、铜等金属中毒。对铅中毒疗效较好。可用于治疗肝豆状 核变性 伊之优/利福昔明干混悬剂 对利福昔明敏感的病原菌引起的肠道感染，包括急性和慢性肠道感染、腹泻综合征、 夏季腹泻、旅行性腹泻和小肠结肠炎等 舒童欣/口服补液盐散 预防和治疗腹泻引起的轻、中度脱水，并可用于补充钠、钾、氯 盐酸托莫西汀口服溶液 用于治疗6岁及6岁以上儿童和青少年的注意缺陷/多动障碍(ADHD) 营养/保健食品 伊可新乳铁蛋白调制乳粉 新西兰进口95%纯度乳铁蛋白，添加动物双歧杆菌Bb-12、N-乙酰神经氨酸、蛋黄球蛋白粉、乳清蛋白粉、低聚半乳糖等；乳铁蛋白粉原料总蛋白含量≥99%（国标GB1903.17-2016要求为93%），乳铁蛋白占总蛋白95%以上；十万级洁净车间生产， 通过GMP和HACCP体系双认证 伊可新藻油DHA凝胶糖果 DHA+ARA+ALA组合配方，每粒添加DHA藻油（以纯DHA计）150mg，花生四烯酸油脂（以纯花生四烯酸计）20mg，含α-亚麻酸50mg，具有促进大脑、神经系 统、视网膜发育的作用；物理破壁等十五道工艺处理，提升DHA的抗氧化能力 伊可新铁颗粒 选择葡萄糖酸亚铁，口感酸甜无铁腥味；根据中国居民膳食指南和保健食品规范量添加。每袋（3g）含铁5.5mg；适宜需要补充铁的1-3岁人群 伊可新锌颗粒 选则葡萄糖酸锌，口感酸甜；根据中国居民膳食指南和保健食品规范量添加。每袋（3g）含锌2.3mg；适宜需要补充锌的1-3岁人群 伊可新维生素C颗粒 每袋（3g）含维生素C35.0mg；适宜需要补充维生素C的1-3岁人群 伊可新多种维生素矿物质咀嚼片 采用进口原料，每片含13种维生素及5种矿物质：钙135mg、镁37.5mg、铁3mg、锌1.75mg、硒10μg、维生素A112μg、维生素D34.2μg、维生素B10.43mg、维生素B20.5mg、维生素B60.5mg、维生素B120.45μg、烟酰胺3.2mg、叶酸62μg、生物素7μg、维生素C25mg、维生素K217μg、泛酸1.5mg维生素E3mg；适宜需要补充多 种维生素矿物质的4-17岁人群及孕妇、乳母 伊可新钙维生素D咀嚼片 每片含钙220mg、维生素D34μg；辅料采用新西兰乳粉；适宜需要补充钙、维生素D3的4-17岁人群及孕妇、乳母 伊可新钙维生素D软胶囊 高目数钙源，口感细腻，选择核桃油,含丰富的不饱和脂肪酸；双铝膜包装，密封性好；每粒含：钙230mg、维生素D34μg（160IU）；适宜需要补充钙、维生素D的1-17 岁人群及成人、孕妇、乳母 伊可新锌软胶囊 添加柠檬酸锌，是人乳中唯一的锌配合物，对胃刺激小，易吸收；甄选优质核桃油,含丰富的不饱和脂肪酸；双铝膜包装，密封性好，保持质量稳定；每粒含：锌2.6mg， 适宜需要补充锌的1-17岁人群及成人、孕妇、乳母 伊可新益生菌粉 选用美国进口菌株，四款配方，多种菌株+低聚果糖组合。菌株采用冷冻干燥技术， 每袋添加活菌≥300亿CFU（伊儿乐≥150亿CFU） 伊可新复合DHA藻油 提取自微藻，采用物理破壁工艺，去腥味；DHA纯度高，总过氧化值低；强化有机亚麻籽油，（含有丰富的α-亚麻酸ALA）和花生四烯酸ARA，DHA+ARA+ALA，营养丰富；物理破壁工艺提取（非溶剂提取），无溶剂残留，安全性高；滴塞式包装， 密封性好，使用方便。 伊可新钙铁锌固体饮料 选用L-乳酸钙、EDTA铁钠、葡萄糖酸锌，添加酪蛋白磷酸肽 伊可新低聚果糖益生元固体 2种益生元低聚半乳糖、低聚果糖及2种膳食纤维聚葡萄糖+抗性糊精 饮料 其他产品 佳择ML/缬沙坦氢氯噻嗪胶囊 用于治疗单一药物不能