化工行业2023年度投资策略：守得云开见月明，百花齐放总是春

守得云开见月明，百花齐放总是春 ——化工行业2023年度投资策略 民生化工刘海荣团队 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2023年1月4日 *请务必阅读最后一页免责声明 01投资建议 •白马龙头：我们关注到2023年部分化工行业龙头公司将迎来重大投资项目的落地，在已有的规模和成本优势下，新项目的陆续投产将推动公司收入利润体量站上新的台阶。推荐万华化学，建议关注华鲁恒升、卫星化学。 •国六尾气处理：国六标准下尾气处理新方案应运而生，有望给载体、分子筛、催化剂带来更大市场空间。2023年下游重卡有望进入复苏阶段，行业即将迎来困境反转，推荐奥福环保、国瓷材料、中自科技、中触媒。 •大炼化：我国现有炼化产能相对过剩，新建产能更多切向高附加值化工品。随着经济企稳消费复苏，聚酯库存开始下降，价差底部反弹，建议关注恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、新凤鸣、桐昆股份、华锦股份。 •磷矿石/氟化工：磷矿石行业受益国内外农资需求拉动磷铵增长，新能源带来新需求，产能供给受限，价格有望维持高位，推荐川恒股份、兴发集团。2023年下半年制冷剂配额落地后，氟化工产业链重心有望更多地转移到具有更高附加值的氟聚合物以及氟精细化学品上，建议关注巨化股份、三美股份、永和股份、中欣氟材、昊华科技。 •POE/催化剂：光伏需求刺激拉动POE需求快速增长，随着国内多家企业POE工业化逐步实现突破，国内POE粒子及下游光伏胶膜将迎来一轮产业红利。 2018-2025年中国聚烯烃产业迎来扩产和进口的替代高峰，催化剂行业也迎来黄金发展机遇，建议关注鼎际得、风光股份、惠城环保。 •我们持续看好并长期推荐化工行业低估值高增速优质成长股，推荐：海利得、台华新材、阿科力，建议关注：山高环能、联盛化学、确成股份、元力股份、联瑞新材、康达新材、英科再生、永冠新材、凯盛新材。 •风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不达预期；测算误差。 01 重点公司盈利预测、估值与评级 现价 （元） EPS（元） PE（倍） 图表：重点公司盈利预测、估值与评级 代码 重点公司 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 600309.SH 万华化学 92.4 7.85 5.54 7.22 9.55 12 17 13 10 推荐 688021.SH 奥福环保 24.80 0.85 0.06 1.26 1.87 29 415 20 13 推荐 300285.SZ 国瓷材料 27.70 0.79 0.56 1.02 1.27 35 50 27 22 推荐 688737.SH 中自科技 37.93 0.12 -0.65 1.88 4.00 314 / 20 9 推荐 688267.SH 中触媒 38.43 0.76 1.03 1.49 1.94 51 37 26 20 推荐 002895.SZ 川恒股份 25.68 0.73 1.79 2.67 3.24 35 14 10 8 推荐 600141.SH 兴发集团 29.11 3.81 5.38 5.95 6.52 8 5 5 4 推荐 002206.SZ 海利得 6.08 0.49 0.28 0.44 0.61 12 21 14 10 推荐 603055.SH 台华新材 10.30 0.52 0.31 0.57 0.81 20 33 18 13 推荐 603722.SH 阿科力 39.76 1.14 1.48 1.81 2.67 35 27 22 15 推荐 资料来源：公司公告，民生证券研究院预测（注：股价日期为2023年1月3日） 01 白马龙头：资本开支落地，新产能进入释放期 02国六排放：商用车筑底，尾气处理行业复苏可期 CONTENTS 03 大炼化：炼化环节深加工往下游延展，聚酯环节迎底部反转 录 04磷矿石：供需格局持续偏紧，价格有望维持高位目 05 氟化工：制冷剂走出底部区间，精细氟化工 接棒成长 06POE国产化突破在即，催化剂迎来黄金时代 07细分赛道频现，优质成长股百花齐放 08风险提示及附录 证券研究报告 3*请务必阅读最后一页免责声明 01. 白马龙头：资本开支落地，新产能进入释放期 证券研究报告 4*请务必阅读最后一页免责声明 1.1 2023年白马龙头迎来项目投产高峰 图表：重点龙头企业的2023-2024投资项目 重点企业重点在建项目投资规模(亿元)投产时间 荆州基地园区气动力平台项目+ 59.24+56.04 2023Q3 福建异氰酸酯一体化项目 191 2022年底至2023年Q3 烟台乙烯二期项目 176 2024H2 蓬莱一期项目 231 2024H2 万华化学 华鲁恒升 基地合成气综合利用项目酰胺及尼龙新材料项目 49.8 2022-2023 绿色化学新材料产业园项目一期+二期DMC项目 三期共150亿 2022Q3到2023年底 卫星化学 连云港石化二期 135 2022H2 与独山港区管委会签订《项目投资协书》 6 2022H2 资料来源：公司公告，中国化工信息网，民生证券研究院整理 •2022-2024年是万华历史上资本开支强度最高的时期之一； •福建聚氨酯一体化项目、烟台乙烯二期、蓬莱一期项目为重点推进项目。 图表：万华化学业务架构图表：万华化学2022-2024年重点项目投资统计 项目类别 建设内容 投资金额 （亿元） 预计投产时间 蓬莱一期项目 蓬莱工业园一期 231 2024H2 乙烯二期项目 福建系列 烟台其他 项目 PA12、PC、柠檬醛 等 60+ 2022-2023 项目 新兴业务方向 烟台八角工业园三期 福州工业园聚氨酯 一体化项目 电池材料、NMP、电子材料、碳纤维等 1762024H2 1912023H1 30+2023-2024 合计688+ 资料来源：公司公告，民生证券研究院整理资料来源：公司公告，民生证券研究院整理 •销售收入和利润增长表现出显著的“台阶性”，这与化工产业产能建设与释放的周期密切相关； •2021年开始进入一个“新平台期”，此前已成功突破多个利润与收入平台期。 重点项目 投产时间 平均销投产后平台期售收入 平均净利 图表：万华化学业务台阶式增长图表：万华化学历次重大项目投产及业务增长 （亿元） 润（亿元） 宁波MDI一期 2006年初 2006-2010 73 14.8 宁波MDI二期 2010年 2011-2015 183 29 烟台工业园一期 2014-2015 2016-2020 571 104 石化二期（乙烯项目） 2020年底 2021-2023(E) 1658 215 石化三期+蓬莱一期+福建项目 2023-20242024开始(E)2430313 资料来源：公司公告，wind，民生证券研究院整理 资料来源：wind，公司公告，民生证券研究院整理 34wt/a 23wt/a 40wt/a 裂解汽油 混合C4 丙烯 乙烯 192wt/a 72wt/a 石脑油裂解 外购 乙烷外购 120wt/a 20wt/a 34wt/a20wt/a 项目概况 20wt/a POE-2# 25wt/a 62wt/a 园区管网 LDPE LDPE POE POE POE-1# •总投资176亿元 •占地1215亩 • 项目进展 园区管网 •已获批动工 1.5wt/a 7wt/a 丁二烯装置 MTBE 1-丁烯 去PA12 丁二烯 项目看点 •烟台八角工业园的收官之作 •POE、PA12、XLPE等下游项 芳烃抽提 C6-C8 15wt/a 甲苯 6wt/a 3wt/a 裂解汽油加氢 苯乙烯 混二甲苯 去TDI 去MDI 纯苯目 •首次获得自产芳烃 •石脑油/轻烃原料风险平衡 资料来源：公司公告，民生证券研究院整理 1.2 万华化学：蓬莱项目打开新的发展空间 打造有规模和技术优势的聚醚产业集群 丙烯32wt/a 30wt/a 9.3wt/a PDH 90wt/a PO-供下游 24wt/a POCHP 40wt/a 丙烯(富余) 19wt/a PO-外售 16wt/a 19.4wt/a EOD 30wt/a 八角工业园管道输送LPG 丙烯酸辛酯 2wt/a 丙烯酸丁脂 16wt/a 丙烯酸 5.2wt/a 丙烯酸 16wt/a PP(外售) 30wt/a 八角工业园 EO 30wt/a 管道输送乙烯 资料来源：环评报告及批复，民生证券研究院整理 项目概况 普通软泡聚醚 30wt/a 高回弹聚醚 10wt/a 硅烷改性聚醚 2wt/a DMC差异化聚醚2wt/aKOH差异化聚醚6wt/a •项目投资：总投资231亿元 •建设内容：以90万吨/年PDH，建设40万吨PO，50万吨聚醚，30万吨PP、16万吨AA/AE、30万吨EOD等装置，及配套公辅； 固化剂聚醚 10wt/a 减水剂聚醚 10wt/a 脂肪醇聚醚4wt/a烯丙醇聚醚3wt/a 差异化EOD 3wt/a •占地面积：约2880亩 •项目定员800人，四班三运转 •建设周期：2022年至2025年，2024年下半年开始陆续投产 •获取充足的PO、EO等关键原料，打造聚醚产业集群 •2010年以后在国内产能占比未低于过55%，2022年以后在全球的产能占比将不低于33% •未来1-2年的重点扩产项目：增量100万吨 •宁波：技改扩能，从目前120万吨/年扩产至180万吨/年 •福建：新建40万吨/年（后续还有很大的扩产潜力） 图表：全球MDI产能格局（单位：万吨）图表：中国MDI产能格局（单位：万吨） 万吨万吨 资料来源：天天化工网，民生证券研究院整理资料来源：天天化工网，民生证券研究院整理 •在大规模进行新项目投资背景下，公司2023年将迎来百万吨级的MDI产能增加，巩固行业龙头地位，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为174.04、226.68、299.9亿元，1月3日收盘价对应PE为17、13、10倍，维持“推荐”评级。 •风险提示：项目建设进度不及预期；下游家电和建筑行业需求下滑。 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 145,538 164,818 186,927 224,123 增长率（%） 98.2 13.2 13.4 19.9 归属母公司股东净利润（百万元） 24,649 17,404 22,668 29,990 增长率（%） 145.5 -29.4 30.2 32.3 每股收益（元） 7.85 5.54 7.22 9.55 PE 12 17 13 10 PB 4.2 3.7 3.1 2.5 资料来源：公司公告，民生证券研究院预测（注：股价为2023年1月3日收盘价） •经过多年发展，公司现已经形成以化肥、有机胺、醋酸及衍生物、化工新材料产品体系，总生产能力近500万吨。 图表：华鲁恒升现有产能统计 序号 产品 地点 产能（万吨/年） 1 尿素 德州 155 2 三聚氰胺 德州 10 3 一甲胺 德州 20 4 二甲胺 德州 20 5 DMF 德州 33 6 醋酸 德州 60 7 醋酸酐 德州 5 8 草酸 德州 20 9 乙二醇 德州 55 10 丁辛醇 德州 20 11 己二酸 德州 33 12 己内酰胺 德州 30 合计 461 资料来源：公司公告，环评公告，民生证券研究院整理 合成氨 CO 羰基合成 氨 分离 二甲氨 CO 甲醇钠催化 加氢、分离 异构分离、醛醛缩合草酸二甲酯路线 混合氨 醋酸 三聚氰胺 肥料 混合丁醛 甲醇 煤 空分 丙烯 纯苯 煤气化平台 合成气 尿素 肥料 三聚氰胺 尿素醋酸 一甲氨 三甲氨 二甲氨 DMF 甲醇 正丁醇异辛醇 乙二醇 尼龙6 己内酰胺 尼龙6 己内酰胺 环己酮 资料