1月策略观点与金股推荐：先有旧周期复位，后有新繁荣起点

投资策略 证券研究报告|市场策略研究 2023年01月02日 1月策略观点与金股推荐：先有旧周期复位，后有新繁荣起点 1月度策略观点：先有旧周期复位，后有新繁荣起点。 熊牛转换开启，先有贝塔后有阿尔法。三大贝塔（地产信用、美元紧缩、疫情形势）转向是A股牛熊的根本；而在经济周期的信号灯亮起后，A股的熊牛转换也将正式开启。过往“转型牛”、“结构牛”行情的背后，都 是有稳健的宏观基本面做支撑，而几乎每一轮A股行情的启动，背后都能看到信贷周期与需求扩张。历史上，结构性行情接力的宏观条件：PMI持续扩张、盈利预期回升半年、长端利率升至3.3，以目前（2022年12月）的情况看，未来1-2个季度可能都达不到转向的经济基本面条件。一句话，先有贝塔，后有阿尔法；没有宏观需求的正常化，也就不存在结构性行情。 攻守转换期间，低位价值还会继续领跑。2022年末-2023Q1，A股攻守转换期间，低位价值还会继续领跑，三大贝塔排序：【地产信用】>【疫情优化】>【美元冲击】；风格排序：1、大盘蓝筹>中小市值，2、内需博弈>外需依赖，3、来年增长>即期业绩。进攻的方向应该押注在低位反转上，主线的选择是：港股>A股，地产链>核心资产>出行链。如果想对冲三大贝塔反复的风险，防御的首选是安全+自主可控（内资定价、经济弱相关）。 继续推荐“以矛为主、以盾为辅”的“哑铃型”策略： ——旧周期复位：【三大贝塔反转】医药/食饮、国企开发商/保险、建材/ 厨电、贵金属/恒生科技。 ——新繁荣起点：【攘外】航空装备/数字人民币、【安内】医疗器械/种植业、【取长】国央企、【补短】半导体/工业母机。 作者 分析师�程锦 执业证书编号：S0680522070004邮箱：wangchengjin@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：交投缩量，情绪趋弱——交易情绪跟踪第173期》2022-12-28 2、《投资策略：美国经济增速转正，美债利率上行——外资周报第146期》2022-12-27 3、《年度策略：旧周期复位，新繁荣起点——2023年度A股策略展望》2022-12-27 4、《投资策略：市场回顾（12月4周）——成交量重回年内低位》2022-12-24 5、《投资策略：医药消费交易热度触及峰值——交易情绪跟踪第172期》2022-12-21 1月金股推荐： 1）军工-航发动力：战略价值毋庸置疑，商业价值拐点已到。 2）电新-天顺风能：盈利拐点已现，海风布局加速。 3）电新-晶澳科技：光伏需求拐点在即，组件龙头估值有望修复。 4）计算机-纳思达：22Q3经营质量持续提升，自主打印领军迎信创加速点。 5）银行-苏州银行：安全边际厚，向上空间大，业绩改善进行中。 6）地产-华发股份：拿地聚焦华东销售跑赢行业，拟定增募资有望打开扩表空间。 7）地产-滨江集团：深耕杭州且持续补仓成长可期，财务稳健融资成本低安全性强。 风险提示：1、政策超预期变化；2、经济环境超预期变化；3、海外经济超预期衰退。 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、1月策略观点：先有旧周期复位，后有新繁荣起点3 熊牛转换开启，先有贝塔后有阿尔法3 攻守转换期间，低位价值还会继续领跑3 继续推荐“以矛为主、以盾为辅”的“哑铃型”策略：3 二、1月金股组合4 1、军工-航发动力（600893.SH）——战略价值毋庸置疑，商业价值拐点已到4 2、电新-天顺风能（002531.SZ）——盈利拐点已现，海风布局加速5 3、电新-晶澳科技（002459.SZ）——光伏需求拐点在即，组件龙头估值有望修复5 4、计算机-纳思达（002180.SZ）——22Q3经营质量持续提升，自主打印领军迎信创加速点5 5、银行-苏州银行（002966.SZ）——安全边际厚，向上空间大，业绩改善进行中7 6、地产-华发股份（600325.SH）——拿地聚焦华东销售跑赢行业，拟定增募资有望打开扩表空间7 7、地产-滨江集团（002244.SZ）——深耕杭州且持续补仓成长可期，财务稳健融资成本低安全性强8 风险提示8 1、政策超预期变化；2、经济环境超预期变化；3、海外经济超预期衰退。8 一、1月策略观点：先有旧周期复位，后有新繁荣起点 熊牛转换开启，先有贝塔后有阿尔法 经济周期的信号灯已经亮起，随着三大贝塔负反馈终结，A股正式进入熊牛转换。我们基于“增长预期-库存”构造的库存周期已经进入被动去库（领先于传统量价的库存周期）。 《攻守之势，异也》中，我们也提到，三大贝塔（地产信用、美元紧缩、疫情形势）转向是A股牛熊的根本；而在经济周期的信号灯亮起后，A股的熊牛转换也将正式开启。 节奏上是先有贝塔、后有阿尔法，宏观需求的正常化是结构性行情的必要前提。过往“转型牛”、“结构牛”行情的背后，都是有稳健的宏观基本面做支撑，事实上，中长期贷款 与全A指数，在趋势上确实存在极高的一致性，几乎每一轮A股行情的启动，背后都能看到信贷周期与需求扩张。 而从贝塔行情向阿尔法行情的转折时点来看，大致满足这么几个特征：1）PMI>50，且经济连续扩张半年以上（2019年为2个月）；2）10年期国债收益率与指数齐涨，并升 至3.3%或以上；3）业绩周期触底，盈利预期（MAF）回升半年以上（2019年为4个月）。以目前（22年12月）的情况看，未来1-2个季度可能都达不到转向的条件。一句话，先有贝塔，后有阿尔法；没有宏观需求的正常化，也就不存在结构性行情。 攻守转换期间，低位价值还会继续领跑 2022年末-2023年Q1，A股攻守转换，我们的结论是，低位价值还会继续领跑，三大贝塔排序：【地产信用】>【疫情优化】>【美元冲击】。首先，“西落”盼“东升”，地产信用修复既是提振内需的必经之路，又是对冲疫情不确定性的先行条件；其次，美元 冲击的本质在于中美基本面的相对强弱，地产信用和疫情形势扭转，都会利好美元流动性改善；最后，疫情优化的交易预期已经跑在了现实前，而预期终将往现实靠拢。 主线选择：港股>A股，地产链>核心资产>出行链。按照这样的逻辑，进攻的方向应该押注在低位反转上，港股>A股，地产链>核心资产>出行链。如果想对冲三大贝塔反复的风险，防御的首选是安全+自主可控（内资定价、经济弱相关）。 风格排序：1、大盘蓝筹>中小市值，2、内需博弈>外需依赖，3、来年增长>即期业绩。首先，盈利周期筑底（非上行），小盘股业绩弹性不占优势；其次，央行克制下的宽信用， M2-社融剪刀差大概率见顶；最后，现阶段增量资金多来自于场内绝对收益，主要布局方向也是大盘股。 继续推荐“以矛为主、以盾为辅”的“哑铃型”策略： ——旧周期复位：【三大贝塔反转】医药/食饮、国企开发商/保险、建材/厨电、贵金属/恒生科技。 ——新繁荣起点：【攘外】航空装备/数字人民币、【安内】医疗器械/种植业、【取长】国 央企、【补短】半导体/工业母机。 二、1月金股组合 1、军工-航发动力（600893.SH）——战略价值毋庸置疑，商业价值拐点已到 1）航空发动机：�大成长逻辑，铸就航发万亿大赛道。 �三代机主力型号批产提速：三代机已从科研走向批产，工艺不断趋于成熟，规模效应下产业链盈利能力将不断提升。 ②新型号持续迭代更新：众多新型号如中推、四代机等将持续进入定型批产阶段，一个新型号诞生带来30~50年的收益周期，更长维度看会有先进型号持续迭代。 ③航发维修市场快速打开：实战化训练加快航空发动机耗损，后市场与新机采购价值在航发全寿命周期中占比相同。此外，因航发耗材属性叠加地面备件配置，航发与军机的量级比是10:1，规模倍数级扩大。 ④商用发动机产业化：CJ1000、CJ2000等研制进程提速，叠加军用新型号定型，整个航发产业加速发展将跨越“十四�、十🖂🖂”整整10年甚至更长周期。 ⑤燃气轮机：技术路线与航空发动机一脉相承，产业环节极其相似，众多硬件如叶片等为通用型产品，自主可控大趋势下获得快速发展。 2）航发动力是国内唯一的军用航发总装平台、链长单位，未来成长拐点主要聚焦两点：其一是收入增速拐点，其二是良品率拐点带来的利润增速拐点。 �收入增速：Q3单季度受交付节奏影响不改长期向上趋势。2022Q1-Q3公司实现营收 224.12亿元，同比+22.18%，2022Q3单季度公司营收同比-7.91%，环比-19.14%，预计主要是交付节奏问题导致，如公司2022年前三季度存货290.87亿元，较2022H1提高11.64%。我们认为，公司已迎来产业周期和经营周期的双重拐点，截至2022Q3公司合同负债196.08亿元，表明中期在手订单充足；2022Q1-Q3航发产业链各环节上市公司收入端均已展现出较好增速，如华秦科技yoy+38.64%、图南股份yoy+39.97%、钢研高纳yoy+33.2%、派克新材yoy+77.28%、航发控制yoy+23.49%，预计未来航发产业链中上游收入增速有望向下游传导，行业高景气度毋庸置疑。 ②盈利能力：我们判断已经见到低点，毛利率、利润向上拐点可期。2022Q1-Q3实现归母净利润9.68亿元，同比+23.67%；整体毛利率11.73%，同比-2.71pct；整体净利率4.62%，同比+0.13pct；整体期间费用率7.28%，同比-2.57pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.21/-1.95/-0.38/-0.46pct。2022Q3单季度公司毛利率11.83%，同比 +1.17pct，环比-0.51pct；净利率4.54%，同比+0.43pct，环比-1.9pct。从毛利率方面看，22Q3同比21Q3有所提升但环比22Q2有所下降，一方面表明主力型号三代机良品率在提升，另一方面表明航空发动机交付量是影响毛利率的关键因素，我们预计随着三代机交付量的持续提升，产品良率、毛利率将迎来向上趋势。从净利率方面看，公司对应收账款、存货、固定资产等进行计提资产减值准备，2022Q1-Q3合计金额达2.68亿元，其中Q3单季度计提2亿元，历史包袱的加速出清有望为明年利润增速提速奠定基础。 投资建议：航发动力是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，是我国三代主战机型国产航发唯一供应商，具备垄断性的产业地位，旗下拥有沈阳黎明、西安西航、株洲南方、贵州黎阳四大军工核心资产，战略价值突出。 我们预计2022-2024年归母净利润分别为15.54、20.69、27.86亿元，对应PE分别为 73X、54X、40X，维持“买入”评级。 风险提示：航发新机型研制进程低于预期。 文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022 年10月29日发布的《航发动力：2022年前三季度实现归母净利润9.68亿元，同比增长23.67%》报告。 2、电新-天顺风能（002531.SZ）——盈利拐点已现，海风布局加速 1）海风核心壁垒：海上管桩产能的核心竞争力在于产能卡位和先发优势，海上风机基础行业适宜建设厂区的区位很少，且独用码头、港池等基础配套设施审批难度较大、流程较长，新建厂房的时间、成本不确定性较大，行业具有较高的进入壁垒和较强的先发优 势。 2）国内海风布局：公司完成对江苏长风和广东长风收购后，公司通州湾及陆丰的生产基地拥有独用码头，射阳生产基地与公司在建海风基地整合后将拥有独用港池，且当地政府中长期海风规划明确，公司产能资源优势明显，本次收购完成后龙头地位突出。 3）欧洲海风布局：公司在德国规划的30万吨产能有望在明年建成，2024年产出。从欧洲当地发展规划来看，海风需求大爆发将集中在2024~2025年。公司德国产能卡位聚焦欧洲市场，同时赶上欧洲海风大爆发时间节点，为公司海外海风竞争力带来明显提升。 投资建议：预计公司2023年业绩20.42亿元，对应估值13倍，估值性价比高，建议重点关注。 风险提示：行业需求不及预期，钢价不及预期。 文中观点依