家用电器行业2023年年度投资策略：穿越周期，拨云见日

. 穿越周期，拨云见日 ——家用电器行业2023年年度投资策略 2023年1月1日 穿越周期，拨云见日 2023年1月1日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 尹圣迪家电行业研究助理 联系电话：18800112133 邮箱：yinshengdi@cindasc.com 罗岸阳家电行业首席分析师 执业编号：S1500520070002联系电话：+8613656717902 邮箱：luoanyang@cindasc.com 看好 上次评级 看好 投资评级 证券研究报告 行业研究 投资策略报告 行业名称家用电器 本期内容提要: 穿越周期，拨云见日：修复逻辑下提升家电仓位配置。 1）家电可选消费品有望随国内经济周期复苏率先提振。相较于必选消费品，家电可选消费品近三年行业增速回撤更大，相关细分赛道龙头业绩 亦下滑更为严重。随着疫情对经济负面影响进一步消除、线下渠道人流量反弹、国内经济进入复苏周期，例如清洁电器、投影仪、个护电器等家电可选消费品业绩侧将有望率先提振修复。 2）地产政策持续发酵，悲观预期见底。随着地产“三支箭”政策陆续落地，以及全国各地推出稳楼市优惠政策，我们认为地产链悲观预期已见底，地产后周期关联度高的子板块企业短期具有一定的估值修复空间。 3）欧美经济周期回落，家电出海需求部分受阻，需静待后续复苏拐点。前期我国家电因海外疫情订单转移的出口红利逐渐消退，目前海外市场家电需求表现出现疲软。但随着海外加息或进入尾声、我国出入境政策调 整，家电企业应把握海外去库存周期结束的结构性机会。 寻找新成长：能源变革下的家电企业机遇，围绕电力为中心，家电企业通过“开源”和“节流”两大方式向上下游延伸拓展，寻求更多业务可能性。 开源方面，许多家电企业凭借自身的制造、渠道、销售、资金优势积极向光伏、储能等产业拓展，同时也发挥自身家电企业在温控领域的经 验，向储能温控、轨交温控、特种空调等更多应用领域延伸。家电企业 依靠能源领域开拓全新业务版图，为企业业绩和价值重估创造了新的机会。 节流方面，高效节能成为新主流，整机、部件面临广阔机遇。如热泵、节能电机、节能风机等产品逐渐成为市场应用主流，为厂家调整产品结构提供了更多空间。建议重点关注具备规模优势、渠道资源以及较大估值弹性的热泵龙头企业美的集团、海尔智家；关注弹性标的万和电气、日出东方、申菱环境，关注节能高效部件企业大元泵业、亿利 达、微光股份等。 制造力外溢：挖掘0-1，重视竞争格局。家电行业制造+消费的双重属性推动行业价值重估，但随着新能源车高景气度吸引大批参与者入局，上游竞争格局逐步恶化，我们认为和组件等零部件相比，阀件类技术 门槛相对较高，市场格局目前仍然较好。同时，新能源车头部车企比亚迪、特斯拉销售快速上量，为其供应链中的零部件企业带来较大收入 增量空间。推荐关注光伏设备订单+预镀镍电池钢壳+新能源车PTC电 加热器多元支撑发展的东方电热，关注新能源车热管理龙头三花智控及后切入的有力竞争者盾安环境。 风险因素：原材料成本价格上行、疫情影响经济复苏、经济复苏不及 预期影响消费需求、海外家电需求不及预期等。 目录一、穿越周期，拨云见日：修复逻辑下提升家电仓位配置7 1.1国内经济周期有望复苏，家电可选消费品有望率先提振7 1.2地产政策持续发酵，悲观预期见底14 1.3欧美经济处于下行阶段，出口链静待恢复19 二、家电能源赛道：重视“开源”、“节流”下的价值重估23 2.1顺应能源变革，家电企业跨界转型23 2.2开源：光伏+储能，打开业务宽度，配套家电应用26 2.3开源：横向拓展业务应用领域——储能温控领域33 2.4节流：高效节能成为新主流，整机、部件面临广阔机遇34 三、制造力外溢：挖掘0-1，重视竞争格局41 投资建议45 风险因素46 表目录表1：“新十条”出台后车票旅游等搜索量暴涨7 表2：可选较必选家电代表企业收入及业绩回撤更大9 表3：近期各地政府楼市相关政策梳理15 表4：集成灶重点企业22年产销情况18 表5：家电子板块占基金股票投资市值比（%）21 表6：家电板块主消费侧标的估值情况梳理22 表7：家电板块中向能源转型的标的26 表8：2022年合康新能关联交易规划28 表9：近年科陆电子所获储能项目31 表10：公司光伏组件业务进展32 表11：公司温控业务进展33 表12：新沪节能型与普通型壁挂炉泵参数对比36 表13：电机能效提升计划（2021-2023年）38 表14：家电企业向新能源车领域跨界41 表15：预镀镍和后镀镍区别43 表16：东方电热预镀镍业务签署的长协订单43 图目录图1：上海防疫政策变化时间线7 图2：可选消费与宏观经济景气度关联紧密8 图3：奥维全渠道零售量同比增幅9 图4：科沃斯最新PE（TTM）为24.4x（22年12月30日收盘价）9 图5：石头科技最新PE（TTM）为19.0x（22年12月30日收盘价）10 图6：极米科技最新PE（TTM）为22.6x（22年12月30日收盘价）10 图7：极米线下商场体验店11 图8：倍轻松各渠道销售占比（%）11 图9：倍轻松单季度研发投入及研发费用率（百万，%）12 图10：：扫地机器人全渠道零售量、额及同比增速12 图11：科沃斯2022年双十一战绩（亿元，%）13 图12：科沃斯产品均价走势（元/台）13 图13：：石头科技线上零售销售额市占率走势（%）13 图14：22年10月中国智能投影线上市场品牌份额（%）14 图15：极米科技单季度研发费用率（%）14 图16：地产“三支箭”政策释放14 图17：房屋住宅新开工与竣工面积（万平方米）16 图18：地产后周期家电子板块市盈率17 图19：部分厨卫重点企业估值表（22.12.30收盘后数据）17 图20：老板电器新厨房17 图21：瑞尔特智能马桶17 图22：厨电品类月度线下零售额同比（%）18 图23：老板电器线下市占率（%）18 图24：欧盟27国地区宏观经济周期下行指标体现（%）19 图25：美国宏观经济周期下行指标体现19 图26：美国标普500指数走势19 图27：我国空调出口量及同比20 图28：我国洗衣机出口量及同比20 图29：我国电冰箱出口量及同比20 图30：我国对美国烧烤炉月出口金额及同比20 图31：美国:零售库存同比增速:家具、家用装饰、电子和家用电器20 图32：申万家电行业占基金股票投资市值比（%）21 图33：西门子能源业务23 图34：GE集团事业部划分24 图35：电力能源占比变化（1985-2021）24 图36：我国发电装机容量比例按类型分（2009-2021）25 图37：我国家电企业顺应能源结构变革进行业务拓展25 图38：格力光伏空调产品27 图39：美的集团旗下能源业务主要分布28 图40：合康新能储能一体化储能产品29 图41：合康新能海外官网已上架户储产品29 图42：科陆电子储能业务收入变化及毛利率（百万元，%）30 图43：科陆电子储能解决方案31 图44：公司产品矩阵丰富32 图45：英维克储能温控产品33 图46：英维克储能系统相关收入及同比增速（亿元，%）33 图47：申菱环境分行业营业收入（百万元）34 图48：空气源热泵的主要品牌35 图49：热泵类产品具有更多多样集成化可能35 图50：泵产品在能源消耗中具有重要作用36 图51：大元泵业家用屏蔽泵业务37 图52：大元泵业热泵配套屏蔽泵销售规模37 图53：大元泵业家用节能泵收入及同比增速（亿元、%）38 图54：大元泵业节能泵占板块比重逐年提升（%）38 图55：公司拥有丰富的节能风电机产品矩阵39 图56：公司拥有丰富的EC电机产品矩阵39 图57：拓普集团产品毛利率变化（%）41 图58：银轮股份产品毛利率变化（%）41 图59：三花智控汽零业务毛利率变化（%）42 图60：新能源热管理阀件销售情况（万只）42 图61：新能源热管理阀件销售量同比变化（%）42 一、穿越周期，拨云见日：修复逻辑下提升家电仓位配置 1.1国内经济周期有望复苏，家电可选消费品有望率先提振 防疫政策更加精准聚焦，居民消费意愿边际复苏趋势显著。2022年12月7日，国务院联防联控机制出台《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（“新十条”），其中包 括科学精准划分风险区域、不得采取各种形式的临时封控；缩小核酸检测和查验范围，不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码，不再开展落地检；优化调整隔离方式，无症状或轻症患者可居家隔离等等。进一步优化对疫情的科学精准防控，在最大程度保障人 民生命安全和身体健康的同时，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。 图1：上海防疫政策变化时间线 资料来源：上海发布公众号，上海市政府网站等，信达证券研发中心整理 防疫“新十条”出炉后，旅游出行产品搜索及预订量率先快速反弹：携程平台机票瞬时搜索量猛增160%，其中春节前夕的机票搜索量暴涨至三年以来最高点；飞猪、美团的酒店、跟团游产品浏览热度大幅增长。 可选消费与宏观经济景气度关联紧密。旅游本身属于享受资料消费，是可选消费的典型代表，增长的底层逻辑是人均可支配收入的增加，以及对未来预期收入增长的信心，与宏观经济周期的景气度密切相关。从我国消费者信心指数与Wind可选消费行业指数、航运景气指数的 走势中也可体现显著正相关性。那么，倘若疫情对经济负面影响进一步消除、国内经济进入复苏周期，则家电中的可选消费品，例如清洁电器、投影仪、个护电器等，将有望提振修复。 表1：“新十条”出台后车票旅游等搜索量暴涨 机票瞬时搜索量猛增160%，其中春节前夕（腊月二十五至除夕）的机票搜索量 暴涨至三年以来最高点。 携程 类别平台出行热度 同程旅行机票瞬时搜索量较前日同一时段上涨438%，火车票瞬时搜索量上涨276%。 驴妈妈 机票、火车票瞬时搜索量环比上涨超过450%，以元旦假期及春节前后的出行产 品最为热门。 机票车票 航班管家 机票搜索量环比前一日同时段增长超5.4倍，机票搜索量前三的航线是“上海-北京”“上海-深圳”“成都-北京”。 火车票搜索量环比前一日同时段增长超5.9倍。搜索量前五的出发地是长沙、 武汉、合肥、上海、广州；火车票搜索量前五的目的地是北京、上海、广州、郑州、南京。 高铁管家 “新十条”发布后半小时内，酒店实时搜索量较上周同期增加三成，三亚、重 飞猪 庆、武汉等城市搜索量增长翻倍，其中三亚酒店预订量较上周增超3倍。 美团 广东省景点门票订单量日环比增长190%，“瓦屋山跟团游”浏览热度周环比增 长超10倍，“达古冰川两日游”增长260%，“仙女山跟团一日游”增长459%，“大理跟团游”“西双版纳跟团五日游”等产品浏览热度增幅超100%。 酒店旅游 马蜂窝 海南、云南、福建等冬季热门长线旅游目的地搜索量大幅上涨。其中“三亚度假”搜索热度上涨450%，“西双版纳攻略”上涨366%。 途牛旅游网 近7天订单量环比前7天增长72%，其中打包旅游产品订单量环比增长78%，酒 店、火车票、机票等单资源产品订单量环比增幅分别为81%、68%和56%。在打包旅游产品预订中，自由行产品订单占比68%，海南、云南、四川、浙江、吉林成为五大自由行热门目的地。 资料来源：羊城晚报，信达证券研发中心 图2：可选消费与宏观经济景气度关联紧密 160 140 120 100 80 60 40 20 0 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2010-03 2010-08 2011-01 2011-06 2011-11 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016