医药生物行业2023年度投资策略：穿越政策周期，投资长期成长

创造财富担当责任 股票代码：601881.SH06881.HK 穿越政策周期，投资长期成长 医药生物行业2023年度投资策略 银河证券研究院医药团队 程培2022.12 中国银河证券股份有限公司 CHINAGALAXYSECURITIESCO.,LTD. 核心观点： •2022年初至今医药板块回调，估值进入有吸引力的区间。医药行业回调幅度较大，至12月11日指数下跌17.09%，我们认为有三方面因素：1）美联储加息影响成长股估值，biotech估值收缩明显：2）集采政策不断推进，药品第7批、骨科脊柱、电生理、生化试剂等全年持续推进；3）新冠疫情扰动，二、四季度对行业常规诊疗造成较大影响。至12月11日，医药行业市盈率（TTM）为24.35倍，相对于沪深300溢价率 仅为119.32%，为历史最低，同时至22Q3公募基金持仓医药占比亦降至历史最低水平。 •医改稳步推进，政策趋于成熟，但也逐步进入深水区。从2018年至今，医药已经历7次全国性药品集采、3次全国性高值耗材集采、6次医保谈判议价以及数十次地方性集采，集采及医保谈判政策已为市场接受，且规则逐渐成熟、具有一定的可预期性。此外，对医疗卫生体制起到全局性影响的DRGs支付改革政策正 在推广中，DRGs有望改变医院管理及医生激励机制，将有效提升医保资金效率。受疫情影响、落地进度暂时较慢，预期疫情过后将持续推进。医药政策控费措施对医药创新比较宽容，北京DRGs对创新药械和创新疗法除外支付，人大回复也表明创新器械暂不纳入集采。 •医药生物行业长期发展前景依然乐观。从需求端看，中国人口老龄化趋势将带来更多老年病、慢性病医疗需求，大量未满足的临床需求是医药行业创新的动力源泉；此外，消费升级将带动医美、眼科、牙科等消费医疗需求不断增长。从支付端看，中国卫生费用占GDP比重仍有提升空间，居民人均收入仍在不断上升，医保覆盖范围不断扩大，我们对医药行业总体规模持续增长非常乐观。 创造财富/担当责任2 •2023年医药行业投资前瞻：防疫政策在2022年底快速放松使得国内新冠患者短期快速增加，借鉴海外经验，预计2023年一季度至上半年国内可能经历较大疫情冲击，医疗卫生体系压力骤增，考虑常规医疗恢复、叠加“新冠+”患者（部分老年人、基础疾病患者），总体医疗需求预期将大幅增加，相关药品、检验试剂、手术器械预期将环比同比大增。医药整体估值低位、基金持仓低位，考虑疫情、新基建、及政策影响，我们看好2023年医药行业投资机会，建议医药投资着眼长远，布局长期可以跨越政策周期的长线 品种。 •看好的方向及推荐公司： •1）持续受益于消费升级下的消费医疗及医疗服务领域：眼科（爱尔眼科、欧普康视、爱博医疗、兴齐眼药等）、牙科（通策医疗）、医美（爱美客、华熙生物等）和品牌中药（同仁堂、片仔癀、华润三九）等。 •2）医药创新产业升级大趋势：创新药（恒瑞医药、信达生物、荣昌生物等）、创新器械（微创机器人等），及创 新药产业链（药明康德、药明生物、泰格医药等）。 •3）受益于医疗“新基建”及国产替代进程的器械装备（迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、安图生物、新产业等）。 •4）集采后渗透率提升的高值耗材：心血管（乐普医疗等）、骨科（大博医疗、威高骨科等）、电生理（惠泰医疗、微创电生理）。 •5）受益于DRGs政策不断推进、外包率提升的医学检验服务（金域医学、迪安诊断）。 •6）长期持续成长的细分龙头：需求稳步提升的血制品（天坛生物等）、疫苗（康泰生物、智飞生物等） •7）生命科学上游（纳微科技、诺唯赞等）、生物医药底层技术（华大智造、聚光科技等）。 •8）医药商业中具有特色业务的公司（上海医药、百洋医药等）。 风险提示： 新冠疫情对国内医疗系统冲击过大、造成医疗挤兑的风险；医疗“新基建”政策落地不及预期的风险；医保控费及集采降价力度超预期的风险；创新药及创新器械企业融资困难的风险等 创造财富/担当责任3 医药2022年表现复盘：估值与持仓均处于历史低位目录 1）2022年初至今，医保板块回调，估值进入有吸引力的区间 2）2022Q3医药板块基金持仓比例降至历史低位 医药政策分析：改革循序渐进，逐步进入深水区 1）集采一品一策、医保谈判稳步扩大，规则趋于成熟 2）DRGs政策预计是下一步医改重点，将重塑医疗卫生体制、深刻影响行业 医药未来长期依然乐观 1）需求端：老龄化趋势、消费升级、健康意识 2）支付端：居民可支配收入增长，医保支付范围扩大 我们看好的方向 1）消费升级趋势下的消费医疗及医疗服务：眼科、牙科、医美、品牌中药等 2）创新药及创新药产业链：ADC、双抗、CGT及CXO等 3）医疗新基建与国产替代：影像、超声、内窥镜、化学发光、实验室检测流水线等 4）走出集采阵痛的高值耗材：心血管耗材、骨科器械等 5）DRGs政策受益的方向：第三方医学检验服务ICL 6）长期成长的细分市场：血制品、疫苗 7）医药底层技术与核心原料：生命科学上游、测序设备、质谱设备等创造财富/担当责任8）医药商业中的特色资产 •2018年以来医药生物指数整体是跑赢大盘，2018年上半年、2019-2020全年、2021年上半年医药板块均有不错表现，2022年 则全年较弱，仅在10月后开始小幅反弹。药品及耗材集采、创新药谈判、疫情防控政策等是影响市场表现的主要因素。 图1：2018年至今医药行业市场表现复盘及重要事件回溯 2018.5.31医保局挂牌成立长春长生疫苗事件“4+7”带量采购 抗癌药物零关税 医保局开启DRGs试点 带量采购进入常态化新版医保目录出台 中央发布政策鼓励中药发展 鼓励仿制药目录发布 重组人生长激素、血制品、骨科耗材、肝功生化、电生理、OK镜等陆续纳入带量采购 《中医药“十四五”发展规划》 上海等多地疫情反复，新冠抗原检测自检盒上市 疫情防控政策调整 基药新政及目录发布 创造财富/担当责任 数据来源：wind，中国银河证券研究院 新冠疫情爆发 新冠疫苗上市 《基本医疗卫生与健康促进法》心脏冠脉支架集采 医保目录调整 《十四五生物医药产业发展规划》国产疫苗纳入WHO紧急使用 胰岛素专项带量采购两款CAR-T疗法获批上市 中药配方颗粒实施备案制5 •2022年初至今（2022年12月11日），医药生物行业下跌17.09%，涨跌幅在31个申万一级行业中排名21，行业总市值为6.03 % -33.19 电子 801080.SI 31 % -25.81 传媒 801760.SI 30 % -23.10 计算机 801750.SI 29 % -22.92 国防军工 801740.SI 28 % -20.57 电力设备 801730.SI 27 % -20.24 建筑材料 801710.SI 26 % -18.91 环保 801970.SI 25 % -18.45 钢铁 801040.SI 24 % -17.94 非银金融 801790.SI 23 % -17.43 轻工制造 801140.SI 22 % -17.09 医药生物 801150.SI 21 % -16.19 家用电器 801110.SI 20 % -16.18 机械设备 801890.SI 19 % -15.00 食品饮料 801120.SI 18 % -14.88 公用事业 801160.SI 17 % -14.74 汽车 801880.SI 16 % -13.03 有色金属 801050.SI 15 % -12.70 基础化工 801030.SI 14 % .77 -11 纺织服饰 801130.SI 13 % .19 -11 通信 801770.SI 12 % .15 -11 农林牧渔 801010.SI 11 % .51 -10 美容护理 801980.SI 10 % .43 -9 银行 801780.SI 9 % .24 -8 石油石化 801960.SI 8 % -5.27 社会服务 801210.SI 7 % -4.50 商贸零售 801200.SI 6 % -3.21 建筑装饰 801720.SI 5 % -1.73 房地产 801180.SI 4 % 0.72 交通运输 801170.SI 3 % 14.07 综合 801230.SI 2 % 21.58 煤炭 801950.SI 1 年初至今涨跌幅 申万一级子行业名称 指数代码 涨跌幅排名 万亿元，占所有行业总市值的7.95%，排在第3名。 图2：各行业总市值占比（截至2022年12月9日） 图3：年初以来生物医药行业总市值及占比（截至2022年12月11日） 表1：年初至今各行业涨跌幅（截至2022年12月11日） 创造财富/担当责任 数据来源：wind，中国银河证券研究院6 •2022年初至今，在六个申万二级医药子行业中，平均涨跌幅由高到低分别为医药商业（-8.53%）、化学制药（-15.72%）、中药（-16.66%）、医疗器械（-17.05%）、生物制品（-21.50%）、医疗服务（-21.82%）。其中医药商业跑赢申万一级医药生物指数最多，为9.41个百分点，生物制品及医疗服务分别跑输申万一级医药生物指数3.56及3.88个百分点。 图4：年初至今申万二级医药子行业相对涨跌幅（截至2022年12月11日） 创造财富/担当责任 数据来源：wind，中国银河证券研究院7 •2022年初至今（2022年12月11日），医药行业一年滚动市盈率为24.35倍，沪深300为11.63，医药行业股票市盈率相对于沪深300溢价率当前值为119.32%，2012年至今均值为213.80%。当前值较2012年以来的平均值低104.49个百分点，处于历史低位。 图5：2012年初至今医药生物指数和沪深300滚动市盈率对比（截至2022年12月11日） 创造财富/担当责任 数据来源：wind，中国银河证券研究院8 •截至2022Q3，普通股票型基金及混合型基金重仓股中医药生物行业股票持仓市值为2,233亿元，占比为9.45%；剔除医药主题基金后医药生物行业股票持仓总市值为1,127亿元，占比5.03%，均为历史最低水平。 图6：2019年初至今医药生物行业股票基金持仓情况（截至2022Q3） 创造财富/担当责任 数据来源：wind，中国银河证券研究院9 排名 行业 持仓市值（亿元） 持仓占比 排名较2021 年末变动 持仓占比较 2021年末变动 1 电力设备 5,127.90 16.57% 0 +0.53pp 2 食品饮料 5,096.37 16.46% 0 +1.7pp 3 医药生物 2,901.35 9.3 7% -1 -1.34pp 4 电子 2,486.50 8.0 3% 1 -3.92pp 5 有色金属 1,349.59 4.36% -5 +1.08pp 6 国防军工 1,250.88 4.04% -2 +0.6pp 7 银行 1,225.89 3.96% 1 -0.24pp 8 汽车 1,116.42 3.61% -1 +0.17pp 9 非银金融 1,111.32 3.59% 4 -1.26pp 10 计算机 855.22 2.76% 3 -1.25pp 11 基础化工 848.36 2.74% 0 -0.05pp 12 房地产 816.51 2.64% -3 +0.85pp 13 交通运输 733.85 2.37% -4 +1.14pp 14 机械设备 602.14 1.95% 1 -0.07pp 15 家用电器 588.65 1.90% 1 +0.09pp 16 社会服务 559.77 1.81% -3 +0.63pp 17 煤炭 557.96 1.80% -11 +1.31pp 18 农林牧渔 499.77 1.61% 0 +0.41pp 19 通信 474.26 1.53% -3 +0.59pp 20 商贸零售 431.21 1.39% -1 +0.38pp 21 传媒 430.41 1.39