床垫龙头品牌势能向上，渠道品类拓展成长可期

公司研 究DONGXINGSECURITIES 2022年12月30日 推荐/首次 公司报告 喜临门 喜临门（603008）：床垫龙头品牌 东势能向上，渠道品类拓展成长可期 兴 证喜临门是床垫领军企业，增长迅速。公司在床垫领域深耕近四十年，代工起券家，逐步开拓自有品牌，目前喜临门品牌已是床垫行业领军品牌。分品类看，股床具为核心业务，收入占比超80%，此外还有沙发、酒店家具等业务。分渠份道看，自有品牌快速发展推动经销及电商渠道收入占比超60%，其中喜临门有品牌增长靓丽，收入4年CAGR超30%。自有品牌的发展，叠加影视业务的限剥离，推动公司近两年收入利润均实现较快增长。公司控股权稳定，员工激公励充足。2021年发布了股权激励计划，业绩目标为收入3年CAGR达23%，司利润3年CAGR达29%，展示出公司对自身发展的信心。 证床垫市场规模持续扩容，集中度提升可期。床垫市场规模快速提升，5年CAGR券超过12%，随着消费者年轻人占比提高、收入水平提升升以及对睡眠健康愈研加重视，产品升级+更换频次加快有望持续推动市场扩容。集中度方面，2020究年我国床垫市场CR5仅为16%，远低于美国市场的51%。其中喜临门为国报内份额第一，份额为4.4%，仍有巨大提升空间。床垫关系到睡眠健康，具备告较强功能性，容易形成品牌效应，助推行业集中度提高。渠道特点方面，床 垫相对其他家具品类，产品标准化程度高且无需安装，因此线上渠道占比高；另一方面，床垫也有较强的线下体验属性。具备较强线上线下双重运营能力的公司，有望在行业内建立优势。 强化产品，发力营销，打造床垫国民品牌。公司持续关注消费趋势，根据市场情况推出新品，在智能床垫等领域也进行率先布局。公司重视研发，拥有 省级重点企业研究院，研发费用率位居行业前列，有效保证产品力。营销端，公司积极拥抱年轻客群，通过赞助热门综艺、采用年轻代言人、大力推动直播、种草等方式打造品牌年轻化形象；公司每年发布中国睡眠指数报告，并通过与体育领域合作，不断强化自身专业性形象。公司广告投放费用近几年仍在提升，持续大力且目标明确的销售费用投放下，我们看好公司品牌影响力不断提升，助力份额提高。 渠道拓展+品类延伸，自有品牌业务持续增长。喜临门在电商渠道优势显著，份额多年保持行业第一。公司积极拥抱线上新流量入口，同时持续进行营销 创新，持续深化推进品牌转型升级。线上资源持续投放，未来费效比有望随规模提升，我们看好公司电商业务保持优势。线下渠道，公司高速拓展门店，2022年前三季度在行业压力下门店净开691家，同时店均提货额稳步提高。 多产品系列、多品牌打开开店空间，多品牌加密+下沉市场覆盖下，公司门店数量仍有近翻倍的空间，开店速度有望保持高水平。在品类上，核心床垫业务持续发力的同时，第二销售增长曲线开始发力——软床、沙发品类规模的 快速提升，通过全面覆盖卧室空间，增长空间广阔。通过推进套系化销售，客单价持续提升。大宗业务预计将保持稳健发展，原材料价格稳定下利润率已逐步回升。公司八大产能基地遍布全国，提高配送效率同时降低成本，是 业务高速拓展的坚实后盾。 盈利预测及投资评级：喜临门是国内床垫行业中份额第一的品牌，品牌影响力与产品力兼具。近两年快速拓展线上线下渠道，推动业绩端高速增长。国内床垫行业规模持续增长，集中度对比美国仍有数倍提升空间，喜临门有望 公司简介： 喜临门专注于设计、研发、生产和销售以床垫为核心产品的高品质客卧家具，主要产品包括床垫、床、沙发及其他配套客卧家具。已形成以“喜临门”品牌为核心，多风格多层次的品牌体系以满足不同消费者个性化需求，旗下系列主要包括“净眠”、“法诗曼”、“爱尔娜”、“布拉诺”、“喜眠”及“可尚”，以及意大利沙发品牌夏图、M&D等。 资料来源：公司公告 发债及交叉持股介绍:无交易数据 52周股价区间（元）39.03-21.85 总市值（亿元）111.07 流通市值（亿元）111.07 总股本/流通A股（万股）38,742/38,742 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.63 52周股价走势图 喜临门 沪深300 100.0% 0.0% -100.0% 12/302/284/306/308/3110/31 资料来源：iFinD、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480121050014 通过渠道拓展及价格带延伸，充分享受集中度提升趋势。同时公司积极推动套系化销售，开拓软床、沙发及墙体衣柜品类，打开未来成长空间。我们预计公司2022-2024年实现营收89.07、106.70、124.93亿元，归母净利润为6.07、8.63、10.50亿元，对应的PE分别为18.29、12.88、10.58，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：地产回暖不及预期，原材料价格大幅波动，疫情冲击超预期。 财务指标预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5,623.29 7,771.84 8,906.77 10,669.61 12,492.82 增长率（%） 15.43% 38.21% 14.60% 19.79% 17.09% 归母净利润（百万元）313.40 558.75 607.14 862.54 1,050.27 增长率（%）-17.61% 78.29% 8.66% 42.07% 21.76% 净资产收益率（%）10.66% 17.46% 15.88% 19.45% 20.27% 每股收益(元)0.80 1.45 1.57 2.23 2.71 PE36.80 20.30 18.29 12.88 10.58 PB3.88 3.56 2.91 2.51 2.14 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 喜临门（603008）：床垫龙头品牌势能向上，渠道品类拓展成长可期 DONGXINGSECURITIES 去、 目录 1.喜临门：床垫行业领军企业4 1.1从床垫代工走向自主品牌，保持高速增长4 1.2控股权稳定，员工激励充足，助力公司快速发展6 2.床垫市场快速发展，品牌集中度提升可期7 2.1床垫市场规模持续提升，消费年轻化助力产品升级+更换频次提高7 2.2床垫行业集中度提升空间广阔8 2.3床垫线上线下渠道齐发展9 3.强化产品，发力营销，打造床垫国民品牌10 3.1产品力持续强化，夯实品牌形象10 3.2营销大力投入，持续扩大品牌影响力11 4.自主品牌零售业务为核心，渠道拓展+品类延伸推动增长12 4.1自主品牌零售业务：线上线下同步开拓，套系化销售打开增长空间12 4.2大宗业务：稳步推进，利润率回升可期16 4.3产能：八大生产基地辐射全国，提效降本助力业务拓展16 5.盈利预测与投资评级17 5.1盈利预测17 5.2投资评级18 6.风险提示18 插图目录 图1：公司收入按品类拆分5 图2：各品类毛利率5 图3：公司收入按渠道拆分5 图4：各销售渠道毛利率5 图5：营业收入持续增长6 图6：净利润受影视业务拖累有所波动6 图7：股权结构图（截至2022Q3）6 图8：床垫行业市场规模快速增长7 图9：床垫需求量快速增长7 图10：床垫消费者结构以90后为主8 图11：调研显示国内5年以上更换比例近50%8 图12：2020年国内床垫市场集中度较低9 图13：2020年美国床垫市场集中度趋于稳固9 图14：消费者关注的决策因子9 图15：床垫消费渠道占比（美凯龙调研）10 图16：床垫消费渠道占比（天猫调研）10 图17：研发费用率在行业内处于前列11 DONGXINGSECURITIES 东兴证券深度报告 P3 喜临门（603008）：床垫龙头品牌势能向上，渠道品类拓展成长可期 图18：专利数量持续增长11 图19：公司赞助多档综艺节目11 图20：年轻消费者占比提升11 图21：《中国睡眠研究报告2022》发布12 图22：销售费用及费用率情况12 图23：广告及业务宣传费用及费用率情况12 图24：线上收入增势迅猛13 图25：电子商务费快速提升14 图26：门店收入增势迅猛14 图27：门店数量15 图28：店均提货额（万元）15 图29：软床及配套品收入及增速16 图30：沙发收入及增速16 图31：大宗业务拆分收入情况16 图32：大宗业务拆分毛利率情况16 图33：产能基地布局17 图34：运输费用率保持下降态势17 表格目录 表1：喜临门发展历程4 表2：股权激励业绩考核要求（营收、利润完成其一即可）7 表3：各类床垫产品优缺点8 表4：床垫主要系列价格带15 表5：盈利预测表17 P4东兴证券深度报告 喜临门（603008）：床垫龙头品牌势能向上，渠道品类拓展成长可期 DONGXINGSECURITIES 去、 导语：作为紧密关乎睡眠质量的重要产品，床垫一直是我们看好的家具品类，行业规模及集中度均有提升空间。喜临门近两年抓住行业机遇大力发展自有品牌业务，当前已成为国内床垫份额第一。公司深耕床垫行业 的三十余年积淀出产品力，持续营销投入及对消费者的理解建立起品牌影响力，喜临门国民品牌形象已初步形成。展望未来，持续快速的渠道拓展以及套系化销售下品类的扩张，打开增长空间，喜临门前方仍有星辰大海。 1.喜临门：床垫行业领军企业 1.1从床垫代工走向自主品牌，保持高速增长 喜临门深耕床类产品多年，当前已成为行业领跑品牌之一。公司董事长陈阿裕先生于1984年开始创业，喜 临门于1992年进入公司化运营阶段，公司累计在床类产品领域深耕已近四十年。公司以床垫代工业务起家，2002年公司即成为宜家床垫供应商，2008年公司获得了高新技术企业认证。2012年上市以来，公司持续开拓自主品牌，同时将品类由床垫逐步延伸至软床及沙发业务。目前公司已连续六年获得C-PBI中国床垫行业品牌榜单第一名，喜临门已成为床垫行业领军品牌。 表1：喜临门发展历程 年份事件 1984喜临门董事长陈阿裕先生白手起家创业 1992喜临门进入公司化运营阶段 1996成功研制出第一张超声波袋装弹簧床垫 2000第一条全自动床垫生产流水线投入使用 2002成为宜家亚太地区重要的床垫、床托供应商 2008获得高新技术企业认证 2012公司于A股主板上市，股票代码603008 2018成为国内床垫行业省级重点企业研究院 以家居用品行业品牌身份成为2018CCTV国家品牌计划行业领跑者2020发布智能床垫首款产品Smart1 资料来源：公司官网，东兴证券研究所 床垫为公司核心品类，自有品牌快速发展。分品类来看，公司以床垫品类为核心业务，收入占比持续保持在 50%以上。近年来随着公司品类的拓展，软床及配套和沙发品类收入增速较高，占比有所提升。公司在2021 年初完成对影视业务子公司晟喜华视60%股权的出售，影视业务不再并表，实现初步的剥离。床垫作为公司核心品类，毛利率水平最高，因为多品类销售的折扣主要体现在其他品类，以维持床垫的调性。分渠道来看， 门店及电商渠道的收入占比近两年快速提高，公司由大宗业务主导向自有品牌零售业务主导转变。自主品牌零售业务包括门店及电商渠道收入占比达66%，毛利润占比超90%，已是公司核心业务也是增长主要驱动力。其中喜临门主品牌增长最为靓丽，4年复合增长率超过30%，其他品牌包括夏图、M&D。毛利率方面，各渠道以及各品类的毛利率在2021年均有回落，此前基本保持平稳，主要因原材料价格的大幅上涨导致。今年公司提价效果显现且原材料价格回落，公司前三季度整体毛利率已有明显回升。 DONGXINGSECURI