利率专题：如何理解“遏制增量，化解存量”？

利率专题 如何理解“遏制增量，化解存量“？ 2022年12月20日 中央经济工作会议关于地方政府债务有哪些表述？ 会议有三处表述涉及到了地方政府债务问题：“在有效支持高质量发展中保 障财政可持续和地方政府债务风险可控”、“要防范化解地方政府债务风险、坚决遏制增量、化解存量”、“加强金融、地方债务风险防控，守住不发生系统性风险的底线”，对此我们作如下思考：（1）在实现中国式现代化的高质量发展中，经济平稳运转至关重要，正所谓行稳致远，对应考虑的便是保障财政可持续，毕竟 分析师谭逸鸣 此前已有局部区域进行了财政重整，且土地下滑的背景下财政压力在加大；（2）此外便是地方政府债务风险可控，加强金融、地方债务风险防控，守住不发生系统性风险的底线，可以看到过往几年当中相关会议表述中均有提及。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 实现路径如何考虑？ 相关研究 1.城投随笔系列：会跌出信用风险吗？-2022 /12/192.城投、产业利差跟踪周报20221218：本周城投、产业利差继续大幅走阔-2022/12/183.品种利差跟踪周报20221218：收益率均继续上行，品种利差普遍走阔-2022/12/184.交易所批文更新跟踪周报20221218：本周“通过”+“注册生效”公司债规模明显下降-2022/12/185.利率债周度跟踪20221218：本周地方债发行期限缩短，下周发行126亿元-2022/12/18 今年中央经济工作会议明确防范化解地方政府债务风险，实现路径很清晰凝 练：一是遏制增量，二是化解存量。而对比2020-2021年提法，今年并未有地方政府隐性债务相关措辞，这当中的指向或许不仅仅局限在地方政府法定债务，毕竟当下面临的时代背景和问题侧重点也有不同。故存在这样一种可能：政策指向一方面或将延展到地方政府融资平台上，另一方面或也不仅仅针对隐性债务。 （1）对于法定债务，政策更多强调加强地方政府法定债务管理，一是强调 严控新增债券规模，从总量上作整体把控；二是规范加强专项债使用，在体制机制上作微观调控；三是在总量控制和机制规范的基础上做大经济增长的分母，从而逐步消化存量债务。 （2）关于城投平台身上的债务，今年并未提及压实隐性债务化解问题，该 如何理解？自2018年来，隐性债务化解成为地方政府及城投平台持续压实的重点工作，对应便有2021年银保监15号文，但十年化债实操难度并不低，毕竟过去多年实现经济腾飞的过程中，在宏微观当中遗留了不少存量问题，在新旧动能转换破除无效供给的过程中，为避免硬着陆及守住不发生系统性风险的底线，政策便需呈现一种有保有压的姿态，规范是大方向，但需纲举目张，稳定预期。 其一，遏制增量，一方面是地方政府隐性债务，另一方面则是城投平台的经 营性债务，无论是前者还是后者，在当前政策框架体系下，都属于“按规矩办事”。 其二，化解存量，一方面是隐性债务，其中一是2018-2021年金融机构落 实推进的隐性债务置换工作，以时间换空间，二是实际偿还化解隐性债务；另一方面则是城投的全口径债务，不仅仅是隐性债务，当下而言，仅聚焦于隐性债务或存在着约束，在银保监15号文出台后，城投平台进一步通过隐性债务置换优化债务结构的难度在提升，政策合规性要求愈发趋严。 故而此时我们对于存量债务需作更高层面的安排，对应便可以看到今年国务 院和财政部针对贵州和山东下发相关文件，在针对贵州的文件中存在关于融资平台债务问题的直接表述，展望明年我们能否做一些期待？即此前我们论述的“城投银行化”，于当下宏观图景而言，不排除局部区域仍有相关文件出台，针对存量问题赋能优化解决，尤其是非债券类债务的重组再安排，毕竟这或许是当下诸多问题交织下的局部占优解，尽管全面铺开可能性不大，但针对重点区域有其意义。 此外结合12月19日财政部长《学习时报》发文的相关表述也可很看到， 地方政府债务风险可控，坚决防范地方政府融资平台债务风险，是前提底线。 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。 目录 1会议关于地方政府债务有哪些表述？3 2实现路径如何考虑？6 3财政部长《学习时报》发文有哪些表述？12 4小结13 5风险提示15 插图目录16 表格目录16 地方政府债务问题一直受到市场高度关注，尤其是涉及城投平台的债务风险化解，更加牵动着市场，一方面中央经济工作会议有哪些相关表述、其中深意可如何理解？另一方面财政部长《学习时报》发文针对地方政府债务问题又有哪些表述？本文聚焦于此。 首先，我们来看一看中央经济工作会议在地方政府债务风险问题上有哪些表 述？ 1会议关于地方政府债务有哪些表述？ 通读中央经济工作会议通稿全文可以看到，在三处地方提及了地方政府债务风险问题： （1）第一，在财政政策部分当中：“积极的财政政策要加力提效，保持必要的财政支出强度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控。” （2）第二，在有效防范化解重大经济金融风险部分当中：“要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量。” （3）第三，明确“加强金融、地方债务风险防控，守住不发生系统性风险的底线。” 对此，我们作如下几点思考： 首先，如何理解在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控？ 在稳增长以实现高质量发展的过程中少不了财政发力，积极的财政政策要加力提效，但在实现中国式现代化的高质量发展中，要走得远，还需走得稳，对于我们这种经济体量能级的国家而言，保持经济平稳运转至关重要，正所谓行稳致远。 对应考虑的便是保障财政可持续，我们可以看到这几年来各区域债务付息支出的占比愈发提升，局部也存在一些财政重整的案例。 2016年88号文发布以来，有四川省资阳市的安岳县、雁江区在2018年进 行了财政重整并于次年5月成功退出，黑龙江省鹤岗市在2021年启动了财政重整。 地区 负债率 债务率 一般债券付息支出占比 专项债券付息支出占比 图1：2019-2021年全国及各省负债率、债务率、付息支出占比情况（亿元） 年份 2019 2020 2021 2019 2020 2021 2019 2020 2021 2019 2020 20 广东 11% 14% 16% 51% 57% 73% 1.1% 1.2% 1.1% 2.8% 2.7% 江苏 15% 17% 16% 66% 66% 69% 1.7% 1.7% 1.7% 2.4% 2.5 山东 19% 23% 24% 72% 79% 93% 2.1% 2.1% 2.1% 2.4% 浙江 20% 23% 24% 60% 67% 74% 2.0% 2.2% 2.2% 1.7% 河南 15% 18% 21% 55% 64% 84% 1.4% 1.6% 1.7% 2 四川 23% 26% 28% 72% 74% 90% 1.9% 2.0% 2.1% 湖北 18% 23% 24% 67% 77% 107% 1.7% 1.8% 2.0 福建 17% 19% 21% 85% 88% 108% 2.0% 2.1% 湖南 26% 28% 30% 93% 94% 106% 2.6% 2.8% 上海 15% 18% 17% 53% 58% 61% 1.1% 1. 安徽 22% 25% 27% 69% 80% 94% 1.7% 河北 25% 31% 33% 72% 81% 105% 2.0% 北京 14% 17% 22% 48% 57% 85% 0 陕西 25% 29% 29% 85% 89% 98% 江西 22% 28% 30% 60% 67% 87 重庆 24% 27% 31% 77% 85% 辽宁 36% 37% 37% 129% 121% 云南 35% 39% 40% 94% 9 广西 30% 34% 35% 85% 山西 21% 26% 24% 57 内蒙古 42% 48% 43% 贵州 58% 62% 61% 新疆 37% 45% 天津 35% 45% 黑龙江 35% 42 吉林 37% 甘肃海南 36% 宁夏青 资料来源：wind，民生证券研究院 注：负债率=地方政府债务余额/GDP；债务率=地方政府债务余额/（一般公共预算支出+政府性基金支出）；下同。 此外便是地方政府债务风险可控，加强金融、地方债务风险防控，守住不发生系统性风险的底线。 时间会议具体内容 表1：历年政治局会议及中央经济工作会议关于金融、地方债务风险防控相关表述 2022/12/16中央经济工作会议 2022/12/6政治局会议 积极的财政政策要加力提效。保持必要的财政支出强度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控。要加大中央对地方的转移支付力度，推动财力下沉，做好基层“三保”工作。有效防范化解重大经济金融风险。要确保房地产市场平稳发展，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，同时要坚决依法打击违法犯罪行为。要因城施策，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题，探索长租房市场建设。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。要防范化解金融风险，压实各方责任，防止形成区域性、系统性金融风险。加强党中央对金融工作集中统一领导。要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量。 突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，有效防范化解重大风险，推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长，为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步。要有效防范化解重大经济金融风险，守住不发生系统性风险的底线。 2022/4/29政治局会议要有效管控重点风险，守住不发生系统性风险底线。 要正确认识和把握防范化解重大风险。要继续按照稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹的方针，抓好风险处置工作，加强金融法治建设，压实地方、金融监管、行业主管等各方责任，压实企业自救主体责任。 2021/12/10中央经济工作会议 要强化能力建设，加强金融监管干部队伍建设。化解风险要有充足资源，研究制定化解风险的政策，要广泛配合，完善金融风险处置机制。 2021/7/30 政治局会议 要防范化解重点领域风险，落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制，完善企业境外上市监管制度。 2021/4/30 政治局会议 要防范化解经济金融风险，建立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制。要加强和改进平台经济监管，促进公平竞争。 2020/12/18 中央经济工作会议 积极的财政政策要提质增效、更可持续，保持适度支出强度，增强国家重大战略任务财力保障，在促进科技创新、加快经济结构调整、调节收入分配上主动作为，抓实化解地方政府隐性债务风险工作，党政机关要坚持过紧日子。 2020/12/11 政治局会议 要抓好各种存量风险化解和增量风险防范。 2020/7/30 政治局会议 当前经济形势仍然复杂严峻，不稳定性不确定性较大，我们遇到的很多问题是中长期的，必须从持久战的角度加以认识，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，建立疫情防控和经济社会发展工作中长期协调机制，坚持结构调整的战略方向，更多依靠科技创新，完善宏观调控跨周期设计和调节，实现稳增长和防风险长期均衡。 2019/12/10 中央经济工作会议 必须强化风险意识，牢牢守住不发生系统性风险的底线。 2019/12/6 政治局会议 明年要坚决打好三大攻坚战，确保实现脱贫攻坚目标任务，确保实现污染防治攻坚战阶段性目标，确保不发生系统性金融风险。 2019/7/30 政治局会议 贯彻落实新发展理念，推进供给侧结构性改革，实施创新驱动发展战略，有效防范化解各类风险。 2019/4/19 政治局会议 要细化“巩固、增强、提升、畅通”八字方针落实举措，注重