【宏观专题】移动靶时代：边开枪，边瞄准——宏观2023年度策略报告
证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 宏观研究 宏观专题 2022年12月26日 【宏观专题】 移动靶时代：边开枪，边瞄准 ——宏观2023年度策略报告 前言： 本篇年报想表达三个层面的意思。“移动靶时代”、“瞄准”、“开枪”。投资就像射击游戏：靶子越固定（大政经环境的稳定性）、瞄准技巧越先进（经济节奏、产业特征、资产性价比三大瞄准镜），开枪就更容易打得准获得好成绩。明年的射击环境类似于：面对移动靶，挑战加大（有防疫优化、政策稳增长的确定性，但也有疫后全球复盘的差异、难以把握的八大“X”因素），但瞄准的装备有显著升级（能研判明确经济的五大底部、能把握清楚第三轮供改的动向、能看到股票的资产打分上胜率改善）。面对移动靶的时代，永远瞄准不开枪是无法自我校准的，子弹一下子打光也是不明智的，我们建议2023年可积极面对投资，但灵活性要显著增强，弹药不要一次性耗尽，多轮射击效果更佳——移动靶时代：边开枪边瞄准。 第一个层面，“移动靶时代”。对应章节一至三、章节七至八。在这个“百年未有之变局”下，“开枪”与“瞄准”的前提，是时刻注意靶子的变动。对应到明年，变化既在防疫政策优化、供需矛盾演变、政策重心调整这些可预判的领域。变化也在可能的不太好预判的若干“X”因素中。 （一）防疫政策优化：其他经济体优化在前，经验不可不察。 （二）供需矛盾变化：中美疫后供需矛盾不同，明年政策取向也不同。 （三）政策重心变化：中国先稳增长后观通胀；美国先杀通胀后观衰退，中美经济货币周期仍持续背离到明年中。 （四）市场预期与“X”因素。 第二个层面，“瞄准”。对应章节四至五。无论靶子怎么移动，一些必要的瞄准技巧需要具备。我们介绍明年用得着的三个技巧。 （五）经济节奏的把握，淡化同比，把握五个底。 （六）资产的客观打分：基于7个变量的打分模型。 （七）资产的主观打分：基于四个面向的政策打分。 第三个层面，“开枪”。对应章节六。射击考验技术，更考验对机会的把握。2023年内外周期背离仍存且不确定性因素颇多，内外不同资产的优劣时间犬牙交错，及时把握不同资产的“高光时刻”和保持灵活度同样重要。 整体而言：2023年我们对资产排序：A股最优，其次是美债、人民币汇率、一线房价，再次是中债，最后是美股和三四线房价。 2023年初春：消费存在二次探底风险，出口增速可能继续下探，两会之前稳增长财政政策存在真空期，货币政策有望先行降息降准，美国加息依然可能超顶期，全球资本流入中国尚难成气候。美债利率依然高位+国内利率牛尾+汇率偏贬+中国权益市场处于预期领先基本面或反复波动+美股调整概率高。 2023年两会到三季度：稳增长政策进入密集落地期，PMI修复趋势明确，经济五大底部逐渐明确，核心CPI和PPI筑底转升，国内尚无加息风险，美国或开始交易加息缓和，三中全会改革预期发酵，美债利率转为下行+国内利率微熊上行有顶+汇率由贬转升+中国权益市场的预期和基本面可以开始互相验证+美股难言趋势上涨。 2023年四季度：核心矛盾是美国经济衰退深度和中国核心CPI上涨幅度，目前尚难准确把握。 具体资产而言：A股、汇率、美债、中债、美股的判断详见正文。 风险提示： 国内稳增长政策超预期；海外货币政策超预期；地缘政治出现重大冲突。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com 执业编号：S0360521040002 证券分析师：高拓 电话：010-66500860 邮箱：gaotuo1@hcyjs.com 执业编号：S0360521080001 证券分析师：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 执业编号：S0360522080002 联系人：李星宇 邮箱：lixingyu@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创研究】寻找疫后新路——中国复苏路径预判分析&疫后时代探路者·华创联合研究系列一》 2022-12-22 《【华创宏观】加杠杆一定引至利率上行吗？》 2022-12-21 《【华创宏观】从全球原油格局演变的视野再思俄乌冲突》 2022-12-09 《【华创宏观】加建ICU：资金无忧，护士需筹》 2022-12-01 《【华创宏观】“新型举国体制“：抓手在哪？——十四五按图索骥系列六》 2022-11-30 华创证券研究所 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告是2023年度策略报告。主要的亮点在三处。一是抓住明年宏观环境的主要矛盾。围绕着防疫优化、供需矛盾、政策重心、市场预期及X因素等几个维度展开。二是提供明年投资有用的工具。包括五个底、基于7个变量的客观打分、基于四个面向的政策打分等。三是详细阐述了明年的五大资产观点。其中国内投资者较为关注A股，我们给出了年度、节奏、结构等观点。 投资逻辑 对于明年的资产观点，整体而言：2023年我们对资产排序：A股最优，其次是美债、人民币汇率、一线房价，再次是中债，最后是美股和三四线房价。 2023年初春：消费存在二次探底风险，出口增速可能继续下探，两会之前稳增长财政政策存在真空期，货币政策有望先行降息降准，美国加息依然可能超顶期，全球资本流入中国尚难成气候。美债利率依然高位+国内利率牛尾+汇率偏贬+中国权益市场处于预期领先基本面或反复波动+美股调整概率高。 2023年两会到三季度：稳增长政策进入密集落地期，PMI修复趋势明确，经济五大底部逐渐明确，核心CPI和PPI筑底转升，国内尚无加息风险，美国或开始交易加息缓和，三中全会改革预期发酵，美债利率转为下行+国内利率微熊上行有顶+汇率由贬转升+中国权益市场的预期和基本面可以开始互相验证+美股难言趋势上涨。 2023年四季度：核心矛盾是美国经济衰退深度和中国核心CPI上涨幅度，目前尚难准确把握。 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、变局一：防疫优化，全球复盘，差异与规律 ............................................................... 14 （一）防疫优化，主要经济体的五个不同 ................................................................... 14 （二）防疫优化，主要经济体的七个规律 ................................................................... 16 二、变局二：供需矛盾，中外比较，现状与演变 ............................................................... 20 （一）供需矛盾，海外现状及变化的方向 ................................................................... 20 （二）供需矛盾，国内现状及变化的方向 ................................................................... 21 三、变局三：政策重心，抓住题眼，紧盯两件事 ............................................................... 22 （一）国内政策节奏：先稳增长，后稳物价，两个题眼 ........................................... 22 1、政策重心：“新题眼”在哪？ .................................................................................. 22 2、第一个题眼：意味着什么？ ................................................................................. 22 3、第二个题眼：意味着什么？ ................................................................................. 32 （二）美国政策节奏：先抑物价，后观经济，两个题眼 ........................................... 34 1、美国通胀走势判断——题眼在劳动力市场再平衡 ............................................. 34 2、美国经济走势判断——题眼在需求下行幅度 ..................................................... 36 四、变局四：经济节奏，淡化同比，把握五个底 ............................................................... 46 （一）经济节奏：淡化同比，优选环比 ....................................................................... 46 （二）经济节奏：如何把握？关注五个底 ................................................................... 46 1、综合价格底 ............................................................................................................. 46 2、工业利润底 ............................................................................................................. 48 3、工业库存底 ............................................................................................................. 48 4、中美息差底 ............................................................................................................. 49 5、资本外流的底 ......................................................................................................... 49 五、变局中的瞄准器：资产打分模型 ................................................................................... 50 （一）周期性打分 .....................................................
