食品饮料行业2023年度策略报告：时代变革，乘势而上

证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明食品饮料行业2023年度策略报告2023年01月04日时代变革，乘势而上民生食饮·王言海团队 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明β过渡至成长α，短期疫后估值随预期快速修复至合理水位，海外疫后复苏周期拉长与春节的悲观消费预期压制现阶段板块估值•企业追求“定价权”与“规模化优势”驱动行业成长，消费升级与消费分层共存，行业保持结构性繁荣；•短期出行链、餐饮链估值领先于基本面率先修复：◼差旅等出行约束减少、消费场景恢复，使得渠道库存逐步去化，进入“元旦、春节、元宵节”等节日密集消费“脉冲”期，终端备货也更加积极，白酒、啤酒、餐饮链（调味品、预制菜、休闲卤味等）、乳制品等景气度提升，“达峰”区域消费信心逐步修复，居家场景减少，餐饮链消费有望持续爬升；•中长期关注“慢变量”与行业“人货场”重构革新带来的新机遇：“安全”与“发展”成为宏观重要议题，海外“风高浪急”，国内需求转弱，“内外双循环”背景下，房地产行业直接带动其他经济部门加速扩张的阶段逐步过去，依靠内部补短板、拉长板发展的重要性不言而喻。•消费供给侧改革，把握消费总量与消费结构“高质量”发展期的“三大时代红利”：◼区域消费升级红利：消费升级依靠产业支撑与收入增长，看好区域纵深与“二元”体制深化改革红利释放，后工业化时代的跨区域技术扩散加速，长三角、珠三角及北上广深超大城市工业实力雄厚，具备了“第四消费”时代特征，山东、福建、安徽（合肥）、河北（石家庄）、湖北（武汉）、成渝、陕西（西安）、东北等区域/节点城市已处于工业化中期，具备中心城市辐射能力，将成为拉动区域产业崛起的重要节点，贵州、江西、陕西、内蒙等中西部区域工业化水平快速成长；◼人口的结构化红利：除了“老龄少子化”现象逐步显现，也要关注高学历、年轻人口逐步掌控消费话语权，Z世代等的父母完成财富积累的比例相较“婴儿潮”大大提升，其消费能力更强、理念更新，文化自信催生“国潮”消费；另外，相较于美日，我国居民商品消费、服务类消费比重仍较低。◼“人货场”重构红利：①从“人找货”到“货找人”，疫情三年多种业态蓬勃发展，技术成熟是保障，办公在线化、分工专业化（零售渠道：便利店、药妆店、水果店、零食连锁店）、管理数字化等等，如预制菜、零食连锁、露营、低卡0糖、益生菌、咖啡+、“围炉煮茶”、同城生活（外卖/明日达超市）等，传统电商渗透率提升、内容兴趣电商、社交电商、直播电商和跨境电商兴起；②从经营产品到经营“人”，从白酒盘中盘模式借助经销商、团购商聚焦KOC、KOL，到自建渠道、BC联动（i茅台、产品“三码合一”导流、会员体系建设）用户数据积累与挖掘；③以白酒为例，数字化将深度革新白酒行业的营销管理方式，精准营销、精准控费，拉长产品生命周期。观点1 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明长周期“慢变量”主导板块成长趋势，疫后主要矛盾将转移至“消费者”信心、能力与偏好，把握区域、人口、“人货场”重构红利•白酒行业最宽的护城河源于“品牌的有限供给”与“社交货币”，以贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等龙头品牌为代表，只要维护好品牌的文化与产品价值链条，“不犯错”，品牌高度被超越的概率已非常低，其风险更多在于战略方向与产业政策相关的系统性风险，而非源于“竞争”。•龙头估值、买点问题：行业地位与增速兼顾，茅台估值锚定，基本面拐点判断“自上而下”与“自下而上”相结合，关注M1、M2等宏观指标印证，M1增速变化反映了居民与企业资金松紧度，一定程度反映企业经营信心，其拐点向上大概率白酒开始需求转好，板块有望提前启动；自下而上关注，批价、库存、草根动销等，尤其是管理改革举措；关于行业“量价”“集中度”红利，需要强调的一点是：行业已处于价格驱动成长期，2020年茅台引领下的次高端、区域品牌“提价潮”对冲了当年的销量损失，行业再次提速扩容有赖于普五价格的抬升（千元“玻璃板”）。•次高端品牌与区域龙头品牌着眼“量价”成长性：◼次高端是行业成长价位，主要与企业接待等社交频次相关，一般也是重要的百姓宴席用酒，品牌具备一定稀缺性，剑南春、习酒、舍得、水井坊、酒鬼、汾酒等积累较深，具备很强的全国化扩张与承接高价场景需求能力；◼区域品牌林立，但龙一地位大多确立，竞争格局已步入稳态区间，未能引领区域价位300+升级的品牌未来由于行业集中度提升将承压，川酒、徽酒、苏酒三支力量突出，着力市场板块化、全国化。罗列如安徽古井、口子、迎驾、金种子、文王、宣酒，山东景芝、趵突泉、古贝春、扳倒井、琅琊台、花冠、兰陵，河南仰韶、赊店、宝丰，湖北稻花香、白云边、黄鹤楼、枝江，江苏洋河、今世缘、汤沟，河北老白干、板城、丛台，甘肃金徽、滨河、红川、皇台，陕西西凤、太白、白水杜康，新疆伊力特，内蒙古河套王、蒙古王、宁城老窖、金骆驼等。◼年度行业“黑马”有高概率出现于内/外部有显著正向变化的品牌：①把握区域升级红利期：外部看区域经济贝塔，工业化扩散下收入增长有支撑，升级有动力，增速有保障；②内部看管理变革，如股权变更、管理层股权激励、掌舵人变更、品牌运营模式革新，2016年（自然年度交易日股价涨幅，下同）金徽酒（+160.59%）贵州茅台（+122.39%）水井坊（91.51%）、2017年水井坊（+208.7%）五粮液（203.28%）贵州茅台（166.78%）、2018年顺鑫农业（+69.16%）、2019年五粮液（+202.6%）山西汾酒（+180.57%）、2020年酒鬼酒（+359.14%）山西汾酒（+332.82%）、2021年舍得酒业（+168.4%）迎驾贡酒（+105.84%）、2022年金种子（+58.01%）古井贡酒（+10.38%）。•光瓶酒市场扩容、集中度加速提升，消费者价格敏感度高、品牌忠诚度较低，百元以下逐步让渡给光瓶酒：盒装酒因税收、包材等成本影响及品牌升级需要逐步退出或减少投放资源，在千亿左右的盘子里，格局上一般由名酒【汾酒玻汾（献礼版）、西凤老绿瓶、五粮尖庄、泸州老窖头曲二曲、黑盖等】、京派二锅头【牛栏山（金标、牛白二）、红星二锅头、北京二锅头】、新派【江小白、光良】、东北流派【老村长、龙江家园】及区域品牌【古井老玻贡、洋河蓝优】分食，15/30/50/80元左右是4个较为核心价位段。观点2 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明白酒强者恒强、“重在求变”，啤酒红利期“量价齐升”，大众品关注发展阶段与需求创造，兼顾成本下降释放业绩弹性。•啤酒板块处于发展红利期，“新世界”内在要求依然是“高端化”，管理与绩效牵引下净利高增◼我国高端啤酒市场长期由海外品牌占据，百威亚太啤酒吨价近5000元，而国内企业普遍处于3000+，相较发达国家成熟市场6000-7000元仍有较大提升空间；重庆啤酒完成与嘉士伯资产重组后，2021年啤酒吨价提升至4601元/吨，国内吨价领先，吨价提升边际放缓，市场愿意给治理结构与吨价净利率提升的溢价，未来仍有修复◼低度、低碳水、低热量等对“品质、渠道创新”提出了新要求，“精酿酒体”以丰富口感、感官差异化等加速消费端渗透，除传统夜场、餐饮消费外，便捷性电商、“打酒站”，体验性“小酒馆”“啤酒馆”也迎合了新兴消费群“好喝好玩儿”社交需求。•大众品关注发展阶段与需求创造能力，从营销创新、模式创新到产品技术创新，优秀产品内研能力是品牌“试金石”，行业定价权和具备规模化优势的品牌诞生于拥有“好产品”的公司。◼供应链优势与连锁下沉：依靠供应链优势做加盟下沉的连锁化品牌值得重视，下沉市场≠低端市场，是供给侧的高品质替代，从日本如无印良品、优衣库等品牌经验看，以极致性价比提供较高品质产品的错位竞争能够本土胜出；◼做品牌的生意：不要期待仅会依靠“价格战”获取销量扩张的品牌能在未来制胜，背后是人口增长的红利，结构性机会更值得拥有；◼发展红利阶段：处于行业发展较初期，以差异化营销、模式、产品相对于龙头公司取得渠道扩张红利、规模单品增长红利的公司；◼兼顾成本业绩弹性：阶段性包材、原料等成本端边际下降而释放弹性需要关注。•投资建议：白酒、啤酒、餐饮链条（调味品、速冻食品、预制菜等）、乳制品、休闲食品等。◼白酒推荐：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、古井贡酒、洋河股份、迎驾贡酒、口子窖，关注酒鬼酒、水井坊，金种子、老白干、金徽酒、伊力特等具备预期基数效应与区域消费升级叠加下带来变化的公司。◼啤酒板块性推荐：青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒，关注华润啤酒。◼大众品推荐：（1）连锁业态：绝味食品、紫燕食品、良品铺子、盐津铺子、巴比食品、煌上煌，关注来伊份、周黑鸭；（2）品牌生意：洽洽食品、安井食品、海天味业、千味央厨、桃李面包、伊利股份，关注甘源食品、颐海国际、农夫山泉、味知香；（3）发展红利期：天润乳业、新乳业、立高食品、东鹏饮料、李子园、关注天味食品等；（4）成本弹性：安琪酵母等。关注如香飘飘、日辰股份、养元饮品、有友食品、千禾味业等细分特色。•风险提示：疫情导致消费场景及出行受限，影响社交消费升频；经济刺激政策效果不达预期；大宗原材料价格高位震荡或大幅上行，加重大众品企业成本负担；提价传导不畅导致销量受损；食品安全问题及限制性产业政策出台。观点3 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S白酒：强者恒强，重在求变03啤酒：量价齐升，笃定高端04趋势：“高质量”发展期的“三大时代红利”02大众品：关注内研能力，把握四个方向05盈利预测06复盘2022，走势“W”014风险提示07 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告复盘2022,走势“W”01.5 证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明复盘2022：行业估值深度调整，行业比较投资收益排名靠后资料来源：wind，民生证券研究院，数据截至2022.12.31图表：2022年食品饮料(申万）行业消化估值为主，指数下跌15.12%•截至12月31日，食品饮料（申万）行业指数下跌15.12%，分子版块来看，零食、啤酒、其他酒类分别实现13.06%、3.05%、1.38%正收益，软饮料-15.86%、调味发酵品-14.26%，熟食-11.98%、白酒-11.57%等拖累板块。图表：2022年食品饮料子板块整体受疫情与估值双重压力年涨幅排名20162017201820192020202120221食品饮料+7.43%食品饮料+53.85%银行食品饮料+72.87%休闲服务电力设备煤炭2建筑材料家用电器休闲服务电子电气设备有色金属综合3家用电器银行食品饮料-21.95%建筑材料食品饮料+84.97%煤炭社会服务4银行电子采掘家用电器汽车基础化工交通运输5建筑装饰钢铁农林牧渔农林牧渔国防军工钢铁美容护理/食品饮料-6.01%食品饮料-15.12%图表：2022年食品饮料(申万）行业年度收益率列第13位，年度涨跌幅-15.12%-15.12%-40%-30%-20%-10%0%10%20%煤炭综合社会服务交通运输美容护理商贸零售银行建筑装饰房地产农林牧渔石油石化纺织服饰食品饮料通信公用事业基础化工轻工制造汽车有色金属医药生物机械设备家用电器非银金融环保钢铁国防军工电力设备计算机传媒建筑材料电子13.06%3.05%1.38%-3.88%-4.49%-4.56%-6.51%-8.26%-11.57%-11.98%-14.26%-15.86%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%名称年初至今涨幅（%）名称年初至今涨幅（%）黑芝麻+133.92%三只松鼠-44.37%中葡股份+82.00%妙可蓝多-43.14%皇氏集团+73.41%酒鬼酒-34.54%麦趣尔+59.70%李子园-33.15%金种子酒+58.01%金达威-32.20%青海春天+46.03%加加食品-31.16%来伊份+44.26%涪陵榨菜-31.12%桂发祥+36.80%南侨食品-30.72%庄园牧场+31.30%金徽酒-30.26%盐津铺子+28.29%舍得酒业-29.67%图表：食品饮料