权益策略周报（期权）：降波主题中，关注斜率较小的品种

中信期货研究|权益策略周报（期权） 2022-12-17 降波主题中，关注斜率较小的品种 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数走势 报告要点 权益市场震荡下行，多个期权品种的偏度指数升高，12月降波趋势符合预期，关注斜率较小的品种。 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113240 112 220 111 110200 109180 108 107160 106140 105 120 104 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 中信期货商品指数走势 Fetching...Fetching...中信期货商品指数 117240 115220 113200 111180 109160 107140 105120 103100 -1-0-1-0-2-0-2-0-2-0-2-0-2-05-1-0-1-3-13-2-2 8481282607141926090 -1-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-07-0-0-0-0-09-0-1 2112233445566788890 22222222222222122222122 0111111111111111111 0000000000000000000 22222222222222022222022 中信期货十年期国债期货指数 中信期货商品指数 113 中信期货沪深300股指期货指数 240 112 111 110 109 108 107 106 220 200 180 160 140 105 120 104 103 100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 摘要： 策略推荐：降波主题中，关注斜率较小的品种 股指方面，本周我们聚焦A股与港股的内外差异，其中结论如下：1）港股弹性更佳与前期超跌、AH溢价新高、美元美债转弱有关；2）10月之后的抄底资金由内资主导，交易思路偏向EPS修复思路如信贷回暖、稳增长逻辑落地，11月之后外资跟随，或与美联储转鸽、防疫政策变化有关；3）反弹随时终结，一方面中央经济工作会议结束，存在交易政策利好出尽可能，另一方面本周议息会议偏鹰，资金面存在不确定性。基于此，我们认为港股分流效应减弱，但考虑到上述逻辑同样令A股承压，短期内A股同样缺乏增量资金，年前仍以防御思路对待。 期权方面，上周多个品种的偏度指数多次处在近三月内的较高水平。深市500ETF期权的偏度指数持续三天高达115，隐含波动率降至16.9%，周中成交量PCR多日走弱，最低达到0.67，因此我们推测在上周有部分投资者机场卖深虚认购期权，压低隐含波动率，构建备兑策略。上证50ETF期权和沪深300股指期权的偏度指数波动较小，但上周波动中枢上移，预计后市价值风格仍有下跌调整的风险。50ETF期权的交易分歧度周中持续降低，空方力量多日占优。 进入12月，全品种的波动率均有所降低，12月降波趋势基本符合预期。今年波动率表现有两点值得注意：1）对比往年12月波动率，波动中枢在15%-17%区间，而今年12月截止上周，老品种的隐含波动率水平在19%-20%；2）对12月以来波动率变动情况进行统计，在降波主题中，上证50ETF期权以及沪市500ETF期权的降波趋势斜率较小，且上证50ETF加权隐波目前仍守住20%点位。基于以上发现，我们认为目前波动率下方空间充足，投资者需警惕在12月剩下的交易日内波动率持续走低，均值回归往年同期表现，如若12月全品种持续保持较高的波动中枢，那么对节日附近波动表现可以适当增强预期。 风险因子：1）疫情反复； 策略回顾：周度策略、日度策略表现平稳 上周沪指周度下跌1%，上证50周内震荡为主，而其余宽基指数运行偏弱势。消费板块仍是上周交易主线。上周，周度策略是备兑防御，平均收益率为-0.74%,日度策略周初周末备兑防御，震荡行情中布局牛市价差，整体平均收益率为-1.60%。 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、策略回顾与推荐：感染病例增加，经济修复放缓 上周策略跟踪：周度策略、日度策略表现平稳 我们在上周的策略报告中推荐周度续持备兑策略。上周沪指周度下跌1%，上证50周内震荡为主，而其余宽基指数运行偏弱势。消费板块仍是上周交易主线。上周，周度策略是备兑防御，平均收益率为-0.74%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。日度策略周初周末备兑防御，震荡行情中布局牛市价差，整体平均收益率为-1.60%。 图表1：期权日度观点汇总 时间 期权日度观点 12月12日 价值或成主线 12月13日 维持震荡思路 12月14日 谨慎试水进攻策略 12月15日 谨慎试水进攻策略 12月16日 短期仍有调整风险 资料来源：Wind中信期货研究所 图表2：周度策略表现图表3：周度策略表现 1.02 1.015 1.01 1.005 1 0.995 0.99 0.985 0.98 上证50ETF期权沪市300ETF期权 深市300ETF期权中金所300指数期权 1.02 1.015 1.01 1.005 1 0.995 0.99 0.985 0.98 中证1000股指期权沪市500ETF期权 深市500ETF期权创业板ETF期权 12-1212-1312-1412-1512-16 12-1212-1312-1412-1512-16 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表4：期权日观点策略跟踪图表5：期权日观点策略跟踪 上证50ETF期权沪市300ETF期权中证1000股指期权沪市500ETF期权深市300ETF期权中金所300指数期权深市500ETF期权创业板ETF期权 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 12-1212-1312-1412-1512-16 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 12-1212-1312-1412-1512-16 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 股指观点：港股分流减弱，A股同样缺乏增量资金 上周上证指数震荡下行，市场交易“以我为主”，聚焦弱现实。美联储加息50bp和中概股审计底稿事件落地，均符合市场预期，当天美股和中概股高开低走，快速兑现。外围无超预期的情况下，A股博弈更多围绕防疫政策优化后的预期改善和第一波冲击下的弱势现实，推动疫后消费修复链和医药生物板块轮流领涨。同时经济数据尚未见到政策落实后的修复，分子端依然弱势，顺周期和地产链领跌。所有风格普跌，风险偏好总体谨慎，价值较成长、低波较高贝抗跌。此外，本轮反弹港股涨幅远超A股，下文尝试分析港股是否会分流A股现金流。 期权观点：降波主题中，关注斜率较小的品种 上周沪指周度下跌1%，上证50周内震荡为主，而其余宽基指数运行偏弱势。消费板块仍是上周交易主线。上周多个品种的偏度指数多次处在近三月内的较高水平。深市500ETF期权的偏度指数持续三天高达115，隐含波动率降至16.9%，周中成交量PCR多日走弱，最低达到0.67，因此我们推测在上周有部分投资者机场卖深虚认购期权，压低隐含波动率，构建备兑策略。上证50ETF期权和沪深300股指期权的偏度指数波动较小，但上周波动中枢上移，预计后市价值风格仍有下跌调整的风险。50ETF期权的交易分歧度周中持续降低，空方力量多日占优。 进入12月，全品种的波动率均有所降低，12月降波趋势基本符合预期。今年波动率表现有两点值得注意：1）对比往年12月波动率，波动中枢在15%-17% 区间，而今年12月截止上周，老品种的隐含波动率水平在19%-20%；2）对12月以来波动率变动情况进行统计，在降波主题中，上证50ETF期权以及沪市500ETF期权的降波趋势斜率较小，且上证50ETF加权隐波目前仍守住20%点位。基于以上发现，我们认为目前波动率下方空间充足，投资者需警惕在12月剩下的交易 日内波动率持续走低，均值回归往年同期表现，如若12月全品种持续保持较高的波动中枢，那么对节日附近波动表现可以适当增强预期。 风险因子：1）疫情反复； 二、主要策略跟踪：熊市价差表现抢眼 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘，各组合均按照交易所保证金标准，不采用组合保证金制度。 上周权益市场窄幅震荡为主，首末交易日表现强劲，其余交易日窄幅震荡为主。期权波动率波动中枢小幅下移。策略表现上看熊市价差表现突出，做多波动率策略多日走弱。 图表6：上证50ETF期权策略表现图表7：沪市300ETF期权策略表现 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 12-1212-1312-1412-1512-16 12-1212-1312-1412-1512-16 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表8：深市300ETF期权策略表现图表9：中金300指数期权策略表现 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 12-1212-1312-1412-1512-16 12-1212-1312-1412-1512-16 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表10：中金1000指数期权策略表现图表11：沪市500ETF期权策略组合表现 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 12-1212-1312-1412-1512-16 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 12-1212-1312-1412-1512-16 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表12：深市创业板ETF期权策略组合表现图表13：深市500ETF期权策略组合表现 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 12-1212-1312-1412-1512-16 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 12-1212-1312-1412-1512-16 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表14：保护型期权对冲组合表现（等名义本金）图表15：保护型期权对冲组合表现（等名义本金） 1.02 1.015 1.01 1.005 1 0.