权益策略周报（期权）：波动率低位，向上修复斜率有限

中信期货研究|权益策略周报（期权） 2023-03-25 波动率低位，向上修复斜率有限 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数走势 报告要点 上周标的表现偏强，期权端缩量降波，短期博弈资金需谨慎。 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113240 112 220 111 110200 109180 108 107160 106140 105 120 104 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 中信期货商品指数走势 Fetching...Fetching...中信期货商品指数 117240 115220 113200 111180 109160 107140 105120 103100 -1-0-1-0-2-0-2-0-2-0-2-0-2-05-1-0-1-3-13-2-2 8481282607141926090 -1-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-07-0-0-0-0-09-0-1 2112233445566788890 22222222222222122222122 0111111111111111111 0000000000000000000 22222222222222022222022 中信期货十年期国债期货指数 中信期货商品指数 113 中信期货沪深300股指期货指数 240 112 111 110 109 108 107 106 220 200 180 160 140 105 120 104 103 100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 摘要： 策略推荐:低波环境下，抄底信号的再审视 股指方面，短期看法相对谨慎。其一，TMT放量带动市场量能突破万亿，然而其余板块却呈现资金分流，结合计算机、传媒换手率突破5%，难以期待市场进一步放量，目前仍属于资金轮动的存量市。其二，统计央企指数与Wind全A指数的比值，并统计比值20日涨跌幅，3月15日比值20日涨幅升至10.8%，达到本轮峰值，从历史经验来看，比值涨幅达到10%以上且见顶回落，这多数是央企超额阶段回落的标志。同时央企超额、绝对收益齐涨多发生在牛市尾部，其动能放缓通常也是趋势行情即将阶段见顶的标志。其三，在德银危机进一步发酵之后，全球衰退交易拖累顺周期以及复苏交易，资金存在继续向TMT转移的可能（因其弱周期属性），然而计算机等板块面临两个潜在风险，一是换手率显示拥挤度过高，二是伴随一季报预报披露，热门行业存在业绩证伪的可能，故现阶段追涨强势行业意义同样不大。建议短期放弃博弈思路，中期等待实质性复苏信号，中期低吸复苏以及自主可控方向。 期权方面，上周标的全线情绪回暖。周初价值相关风格深虚认购期权博弈热度较高，成交量和持仓量显著提升，周中开始回落。上周四开始，上证50ETF期权的空方力量有所行动，延续六日的多头强势有所打破，推测本周初空方力量仍会保持相对强势。 上周周内受期权成交量以及标的波动率下调因素综合影响，期权波动率持续低走，多数品种触发半年内历史新低。全品种周内降波幅度超1%，其中创业板ETF期权隐含波动率降低约4%。推测上周尽管标的整体表现强势，但是中后期市场开始明显警惕，对本轮情绪恢复的持续性存疑，资金仍较为敏感。延续在季报中提出的观点，低波环境下，买权策略优于卖权。判断后市走势短期缺乏稳健性，波动率端触底反弹概率较低，低位震荡为主，向上修复仍需时间。 风险因子：1）成交量持续萎缩； 策略回顾：标的全线情绪回暖，周度策略充分布局 上周标的全线情绪回暖，沪指周度上涨0.46%；正如创业板ETF期权偏度指数在前期充分反馈，创业板指强势反弹，周度上涨3.34%。上周，周度策略是牛市价差策略，平均收益率为15.6%。日度策略初期牛市价差策略为主，随后转向防御，整体平均收益率为4.88%。 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、策略回顾与推荐： 上周策略跟踪：牛市价差充分把握上行盈利 我们在上周的策略报告中推荐周度牛市价差策略。上周标的全线情绪回暖，沪指周度上涨0.46%；正如创业板ETF期权偏度指数在上上周内充分反馈，创业板指强势反弹，周度上涨3.34%。上周，周度策略是牛市价差策略，平均收益率为15.6%。目前市场增量资金有限，热门题材交易拥挤度较高，本周建议周度策略为备兑防御。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。日度策略初期牛市价差策略为主，随后转向防御，整体平均收益率为4.88%。 图表1：期权日度观点汇总 时间 期权日度观点 03月20日 情绪回暖，价值占优 03月21日 成长板块有望筑底反弹 03月22日 等待新一轮行情开启 03月23日 结构性行情延续 03月24日 降波触底 资料来源：Wind中信期货研究所 图表2：周度策略表现图表3：周度策略表现 1.25 上证50ETF期权沪市300ETF期权 深市300ETF期权中金所300指数期权 1.35 中证1000股指期权沪市500ETF期权 1.15 1.05 1.15 0.95 03-2003-2103-2203-2303-24 0.95 03-2003-2103-2203-2303-24 深市500ETF期权 创业板ETF期权 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表4：期权日观点策略跟踪图表5：期权日观点策略跟踪 上证50ETF期权沪市300ETF期权中证1000股指期权沪市500ETF期权 深市300ETF期权中金所300指数期权深市500ETF期权创业板ETF期权 0.8 0.8 03-20 03-21 03-22 03-23 03-24 03-20 03-21 03-22 03-23 03-24 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 股指观点：从资金指标看市场处于什么阶段 短期看法相对谨慎。其一，TMT放量带动市场量能突破万亿，然而其余板块却呈现资金分流，结合计算机、传媒换手率突破5%，难以期待市场进一步放量，目前仍属于资金轮动的存量市。其二，统计央企指数与Wind全A指数的比值，并统计比值20日涨跌幅，3月15日比值20日涨幅升至10.8%，达到本轮峰值，从历史经验来看，比值涨幅达到10%以上且见顶回落，这多数是央企超额阶段回落的标志。同时央企超额、绝对收益齐涨多发生在牛市尾部，其动能放缓通常也是趋势行情即将阶段见顶的标志。其三，在德银危机进一步发酵之后，全球衰退交易拖累顺周期以及复苏交易，资金存在继续向TMT转移的可能（因其弱周期属性），然而计算机等板块面临两个潜在风险，一是换手率显示拥挤度过高，二是伴随一季报预报披露，热门行业存在业绩证伪的可能，故现阶段追涨强势行业意义同样不大。建议短期放弃博弈思路，中期等待实质性复苏信号，中期低吸复苏以及自主可控方向。 期权观点：低波环境下抄底信号的讨论 上周标的全线情绪回暖，沪指周度上涨0.46%；正如创业板ETF期权偏度指数在前期充分反馈，创业板指强势反弹，周度上涨3.34%。周初价值相关风格深虚认购期权博弈热度较高，成交量和持仓量显著提升，周中开始回落，目前上证50和沪深300相关期权品种的成交价分布回归常态。上周四开始，上证50ETF期权的空方力量有所行动，延续六日的多头强势有所打破，推测本周初空方力量仍会保持相对强势。 上周周内受期权成交量以及标的波动率下调因素综合影响，期权波动率持续 低走，多数品种触发半年内历史新低。全品种周内降波幅度超1%，其中创业板ETF期权隐含波动率降低约4%。推测上周尽管标的整体表现强势，但是中后期市场开始明显警惕，对本轮情绪恢复的持续性存疑，资金仍较为敏感。延续在季报中提出的观点，低波环境下，买权策略优于卖权。结合市场端资金面增量资金有限，存量博弈为主，因此判断后市走势短期缺乏稳健性，前期热门板块可能受到一季报业绩披露扰动，波动率端触底反弹概率较低，低位震荡为主，向上修复仍需时间。 风险因子：1）美元指数加速向上；2）节后复工不及预期 二、主要策略跟踪：牛市价差表现亮眼 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘，各组合均按照交易所保证金标准，不采用组合保证金制度。 上周标的全线情绪回暖，沪指周度上涨0.46%；正如创业板ETF期权偏度指数在前期充分反馈，创业板指强势反弹，周度上涨3.34%。标的本身表现强势，带动各品种牛市价差收益突出。 图表6：上证50ETF期权策略表现图表7：沪市300ETF期权策略表现 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 03-2003-2103-2203-2303-24 03-2003-2103-2203-2303-24 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表8：深市300ETF期权策略表现图表9：中金300指数期权策略表现 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 03-2003-2103-2203-2303-24 03-2003-2103-2203-2303-24 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表10：中金1000指数期权策略表现图表11：沪市500ETF期权策略组合表现 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.1 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 03-2003-2103-2203-2303-24 1.3 1.25 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 03-2003-2103-2203-2303-24 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表12：深市创业板ETF期权策略组合表现图表13：深市500ETF期权策略组合表现 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 03-2003-2103-2203-2303-24 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 03-2003-2103-2203-2303-24 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表14：保护型期权对冲组合表现（等名义本金）图表15：保护型期权对冲组合表现（等名义本金） 1.02 1.015 1.01 1.00