零售行业2023年年度投资策略：蓄势待发，关注疫后复苏弹性

证券研究报告 2022年12月19日 行业：商贸零售 增持（维持） 蓄势待发，关注疫后复苏弹性 ——零售行业2023年年度投资策略 分析师：彭毅SAC编号：S0870521100001 联系人：张洪乐SAC编号：S0870121040018 行业回顾：2022年前三季度社零呈现V型走势，国内消费缓慢复苏 2022年受全国各地散发疫情冲击，需求低迷，依赖于线下渠道的业态普遍承压。我们认为国内与入境疫情管控政策优化后，以商超便利店为主的零售业态、依赖线下场景的黄金珠宝行业、业绩承压的百货行业均有望实现边际改善，复苏弹性较大。 行业展望：关注各板块行业龙头的短期疫后复苏弹性与长期集中度提升的趋势 黄金珠宝：短期承压，中长期来看，疫后格局持续优化，行业集中度有望继续提升；供需的结构性变化是未来驱动黄金销售的主逻辑。外部环境催化中小品牌出清，行业加速洗牌，叠加头部品牌加速下沉扩张，行业集中度有望继续提升。需求结构性变化促进行业渗透率提升；供给侧黄金工艺提升与黄金的投资避险属性刺激终端消费。 传统零售：社区团购降温，行业竞争环境缓和。公司本身来看，供应链能力是超市行业的根基，为公司建立规模经济保驾护航，此外公司数字化赋能+线上线下联动触及更多消费者，积极探索新业态共同推动长期平稳发展。国内零售商近年来纷纷试水仓储会员新业态，供应端效率制胜，需求端体验升级，盒马供应链能力高筑壁垒，永辉超市及家家悦积极转型谋求增量与再发展。 电商平台：政策监管常态化，未来有望迎来价值回归。政策监管常态化促进行业规范健康有序发展、竞争格局趋于良性及多元化、各电商平台回归初心，聚焦主业，助力实业发展。京东聚焦零售，坚持“以实助实”，以供应链为基石，物流壁垒保障公司业绩稳健增长；阿里巴巴从探索式逐渐转向聚焦式，注重核心业务的提质增效；拼多多基本盘盈利持续改善，重投农研着眼长线发展，借供应链优势积极布局出海业务；美团战略从“Food+Platform”升级为“零售+科技”，业务重心重回零售领域；唯品会不忘初心，稳居品牌特卖折扣电商龙头。 未来十二个月内，维持零售行业“增持”评级。 投资主线一：建议关注疫后复苏弹性较大的黄金珠宝龙头，全渠道布局，具有品牌竞争壁垒的周大生；百年黄金品牌且经营稳健的老凤祥；践行忠贞品牌理念，具有品牌区隔度的新晋钻石婚戒龙头迪阿股份。 投资主线二：建议关注短期基本面边际改善的超市龙头，具有生鲜供应链壁垒与规模经济优势的永辉超市；加速省外突破进行全国化布局的家家悦；践行密度经济的区域便利店龙头红旗连锁；估值水平偏低且完善生鲜供应链与线上布局的高鑫零售。 投资主线三：建议关注以零售为王，重履约效率，倡“以实助实”，以供应链优势高筑护城河的京东集团；国内电商基本盘稳健，全球化战略持续推进的阿里巴巴；盈利持续改善，重农长线发展，积极布局出海的拼多多；本地生活龙头地位稳固，新零售业务打开第三增长曲线的美团；聚焦品牌特卖的折扣电商龙头唯品会。 风险提示：经济复苏不及预期；感染新冠病毒风险；政策趋严；行业竞争加剧；门店扩张不及预期；新业态转型不及预期 目录 SECTION Content 一、行业回顾：2022年受全国各地疫情扰动，需求低迷 二、行业展望：2023年零售行业三大投资主线三、黄金珠宝短期销售承压，疫后复苏弹性较大 四、线下商超业绩亏损收窄，仓储会员新业态初显成效 五、电商行业龙头聚焦主业，助力实业发展六、投资建议 七、风险提示 截至2022年12月16日，商贸零售指数下跌4.5%，跌幅小于沪深300指数15.46pct，表现优于大盘。 30个中信一级行业中商贸零售板块表现优于大部分行业，排名第6位，其中有4个行业上涨。 零售板块子行业中，今年以来百货、超市及便利店、综合业态分别上涨16.87%、14.70%、3.21%，其他子板块均下跌，其中黄金珠宝和电商分别下跌16.13%和23.33%。 图1年初至今CS商贸零售指数跌幅小于沪深300 图2年初至今CS商贸零售板块位居第6位图3年初至今CS商贸零售板块位子行业涨跌幅 0% -5% -10% -15% -20% 今年以来涨跌幅 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( ( 煤消交房建商纺石银综农食非电有汽家钢医通机轻基建电计综国传电炭费通地筑贸织油行合林品银力色车电铁药信械工础材力算合防媒子中者运产中零服石中中牧饮行及金中中中中中中制化中设机金军中中 ) ) ( ( ) ( ( ) ) ) ) ) ) ( ( ( ( ) ) ( ( ( ) ( () ) 信服输中信售装化信信渔料金公属信信信信信信造工信备中融工信信 20% 今年以来零售子版块涨跌幅 10% 0% -10% -20% -30% CS CS CS -40% 百超综 货市合 及业 贸家珠医其电专易电宝疗他商业 CS CS CS CS CS CS 3C Ⅲ CS 首美连及市 ) ) -25% 务中信中中中 中中融用中 中中及信中中 便态饰容锁服场 -30% -4.50% -12.97% -19.96% -23.98% -28.56% 中信信信信 ) ) ) ) 信 信信中事信信业 ) ( ) ) ) ) 中信 信信新信信能 ) ) ( ) ) 源 ) 中信 利及务经 Ⅲ Ⅲ 店钟营表 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所 2022年前三季度社会消费呈现V型走势。2022年前三季度，我国社零总额为32万亿元，同比+0.7%。其中Q1/Q2/Q3单季度 同比分别+3.3%/-4.6%/+3.5%，二季度受全国各地散发疫情冲击，消费普遍承压，6月份开始社零增速转正，缓慢恢复。 2022年11月单月社零同比-5.9%，增速环比-5.2pct。扣除价格因素同比-7.56%；剔除汽车同比-6.1%。分区域看，城镇同比-6%，农村同比-5.2%。分类型看，餐饮服务收入下降幅度仍然很大，为-8.4%，商品零售同比大幅-5.6%。 消费者信心仍有待恢复。消费者信心于2022年4月达到2020年疫情开始以来的最低，仅为86.7。后有边际改善，2022年10月为86.8。预计随着疫情防控优化，消费者信心有望继续提振。 图4社零总额累计值及同比增速 社零总额:累计值（左：亿元）社零总额:累计同比（右：%） 图5社零总额当月同比增速图6消费者信心指数 社零总额：当月同比（%） 社零总额：实际当月同比（%） 消费者信心指数 500,000 450,000 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 16.00 13.70 12.50 6.70 3.27 -0.20-0.70-0.200.500.700.60-0.10 -1.50 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 (2.00) 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 (4.00) 10 5 2022/1 2021/12 2021/11 0 (5) (10) (15) 社零总额：除汽车外当月同比（%） 140 130 120 2022/11 110 100 90 80 2022-9 2022-7 2022-5 2022-3 2022-1 2021-11 2021-9 2021-7 2021-5 2021-3 2021-1 2020-11 2020-9 2020-7 2020-5 2020-3 2020-1 70 -5.90 -7.56 -6.10 2022/10 2022/9 2022/8 2022/7 2022/6 2022/5 2022/4 2022/3 2022/2 (20) 资料来源：国家统计局，上海证券研究所资料来源：国家统计局，上海证券研究所资料来源：国家统计局，上海证券研究所 分品类看， 必选消费表现稳定，11月CPI同比上升1.6%。疫情期间居民消费意愿下降，消费需求更多集中于生活必需品。粮油食品/饮料/烟酒零售额11月分别同比+3.9%/-6.2%/-2%，增速环比-4.4pct/-10.3pct/-1.3pct。 表1限额以上商品零售细分品类增速 大类分品类 2021年11月 2022年10月 2022年11月 增速同比变化 增速环比变化 合计限额以上总额 4.50% 6.60% -5.70% -10.20% -12.30% 粮油、食品类 14.80% 8.30% 3.90% -6.50% -4.40% 饮料类 必选消费 15.50% 4.10% -6.20% -11.40% -10.30% 烟酒类 13.30% -0.70% -2.00% -14.00% -1.30% 中西药品类 9.30% 8.90% 8.30% -0.40% -0.60% 金银珠宝类 5.70% -2.70% -7.00% -8.40% -4.30% 化妆品类 8.20% -3.70% -4.60% -11.90% -0.90% 可选消费因疫情波动明显，有不同程度的下降，期待疫后复苏弹性。黄金珠宝/服装鞋帽/化妆品/家电11月增速同比分别-7%/-15.6%/-4.6%/-17.3%，增速环比分别-4.3pct/-8.1pct/-0.9pct/-3.2pct。 可选消费 居住类 汽车类 家用电器和音像器材类 -0.50% -7.50% -15.60% -7.00% -8.10% 品类 家具类 6.10% -6.60% -4.00% -12.70% 2.60% 建筑及装潢材料 14.10% -8.70% -10.00% -22.80% -1.30% 类 汽车类 -9.00% 3.90% -4.20% 12.90% -8.10% 石油及制品类 25.90% 0.90% -1.60% -25.00% -2.50% 文化办公用品类 18.10% -2.10% -1.70% -20.20% 0.40% 通讯器材类 0.30% -8.90% -17.60% -9.20% -8.70% 服装鞋帽针纺织 6.60%-14.10%-17.30%-20.70%-3.20% 文娱其他 资料来源：国家统计局，上海证券研究所 分渠道看，11月电商渗透率创历史新高，线下消费仍待恢复： 线下消费受限，超市便利店表现相对突出。11月推算线下零售额为2.5万亿元，同比-10.53%，增速环比-2.7pct；1-11月推算线下零售额增速为-3.45%，其中超市便利店等业态逆势上涨，1-11月限额以上零售业单位中的超市、便利店、专业店零售额同比分别增长3.1%、4.3%、3.6%，专卖店与去年基本持平，百货店下降8.0%。 电商渗透率创历史新高，单11月实物线上增速为今年以来最高。1-11月全国实物商品网上零售额为10.8万亿元，同比 +6.4%，推算11月单月同比增加3.94%，线上消费需求释放带动作用明显。1-11月电商渗透率为27.1%（环比+0.9pct，同比+2.6pct），创历史新高。1-11月实物商品网上零售额中，吃类、穿类和用类分别+15.1%/+3.4%/+6.1%。 图7推算实物商品线上及线下零售额当月同比增速图8实物商品线上渗透率维持高位图9网上商品零售额吃/穿/用累计同比 50% 40% 30% 20% 10% 3.94% 0% -10% -10.53% -20% 资料来源：国家统计局，上海证券研究所 推算网上实物零售额：当月同比增速推算线下社零：当月同比增速 30 28 26 24 22 20 18