储能行业2023年度投资策略：恰如雨后春笋，静待亭亭玉立

复盘：回顾2022年，能源转型背景下，储能行情的一波三折不改行业发展的扎实推进。年内市场高度关注储能整个板块，具备持续性的一共有两轮，第一轮是户储，第二轮是国内大储。第一轮储能行情始于22年4月初，第一轮的主线是户储，当时海外户储开始逐步被市场关注，亮眼的逆变器出口数据、不断攀升的欧洲居民电价，使得市场对欧洲户储的高景气度形成共识，龙头公司开始受到市场青睐，巨大市场空间下，行情也逐步向二三线标的扩散。第二轮储能行情始于7月，主线是国内大储，国内政策的不断出台叠加大幅上升的招投标数据使得市场逐步开始认可国内大储的逻辑，部分国内大储标的在7月开始收获较大涨幅。 国内大储：从空间上看，“十四五”，国内大储还有较大空间。各省现已发布的“十四五”新型储能装机规划超50GW，而21年底我国累计新型储能装机仅5.7GW，规划要求下，我国储能高增速具备高确定性。从政策上看：作为重塑能源结构的关键一环，储能“正外部性”显著，行业初期需要政府站在推进新能源发电的高度进行引导，近期政策频出正是体现这一趋势。从需求上看，储能刚需特性显著。风光发电量占比提升，将使得电网面临较大消纳压力，若储能配套建设不充分，后续或将反向抑制风光装机。国内大储处于行业发展初期，规模效应尚未形成且成本投入前置，盈利能力尚不明显。后续在政策、技术、规模等多因素共振下，行业毛利率或将好转，盈利能力有望持续增强。 欧洲户储：当前节点，市场对欧洲户储普遍较为悲观：从最开始的担忧行业竞争格局，到现在的开始担忧行业增速。虽然明年有部分户储厂家将有产能开始释放，但其产品还未经过消费者检验，是否可以达到预期的出货量存在较高不确定性。且户储本身的定位偏“高端可选消费品”，品质与品牌是C端消费者重点关注的要素，而这些或难在短时间内获得。同时，欧洲户储渗透率仍然较低，复杂国际局势下能源危机的解决也绝非朝夕之间，行业仍有较大空间，跨界巨头才刚开始布局此市场，行业景气度或无需担心。 美国储能：IRA法案后，美国储能有望继续迎来十年的繁荣期，特别是独立储能有望在短期内迎来快速增长。但主要受益的标的还是诸如宁德、比亚迪等龙头电芯企业，某些小市值的公司可能业绩上有较大的弹性。这些公司传统业务营收基数低，美国储能放量有望对公司本身业绩带来较大弹性。 重点标的：1）国内：EPC环节建议关注【南网科技】、PCS环节建议关注【科华数据】、电芯环节建议关注【鹏辉能源】、温控环节建议关注【英维克】；2）海外：欧洲户储建议关注【派能科技】、【科士达】，美国储能建议关注【盛弘股份】、【科陆电子】。 风险提示：竞争超预期，原材料涨价风险。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 投资主题 报告亮点 本文大部分内容体现了我们团队独家的思考:在本报告中，我们首先复盘了今年整体储能板块的表现，分析了两轮储能行情背后的驱动力。在本次报告中，我们以沪深300指数作为基准，选取了几个被打上“储能”标签的公司进行了分析。之后，我们对于储能行业的担忧和前景进行了思考。最后从产业竞争格局的角度，甄选了几个长期需要重点关注的标的。 投资逻辑 储能行业是能源结构转型所催生的行业，刚需特性显著，双碳背景下，伴随着风光的快速上量，行业的高增速已逐步成为市场共识。 国内：公司层面的α来自于其确定性，而其确定性来自于其市场地位。所以我们选择标的时更多的关注其行业地位。 海外：公司层面的α来自于其先发优势，而先发优势不可避免的会逐步受到一些后进入者的挑战，其先发优势能持续多久，能否转化为其他诸如“品牌”等的优势是我们关注的重点。 一、复盘：市场高度关注储能，户储先行，大储接力 年内市场高度关注储能整个板块，具备持续性的一共有两轮，第一轮是户储，第二轮是国内大储。为了复盘年内储能板块整体的表现，我们选取了市场关注度高的几个重点标的，并把沪深300指数作为对比标准，进行复盘。 图表1年内市场高度关注储能，户储先行，大储接力 （一）第一波：欧洲户储：4月初到6月底 户储行业本是一个小但快速增长的市场，本轮户储启动的催化因素在于：俄乌冲突后，欧洲的居民电价开始上涨，户储的经济性凸显。加之，亮眼的逆变器出口数据使得市场对欧洲户储的高景气度形成共识，龙头公司开始受到市场青睐，相关方向也被市场深度挖掘，行情也逐步向二三线标的扩散。 图表2从全球储能装机的用途来看，户储是一个相对偏小的市场 图表3德国电力现货价格从今年三月起呈上升趋势(EUR/MWh) 图表4国内逆变器出口数量今年3月开始不断向好（单位：万个） （二）第二波：国内大储：7月初到11月初 今年3月，国家发展改革委、国家能源局印发了《“十四五”新型储能发展实施方案》，提出到2025年，新型储能由商业化初期步入规模化发展阶段。到2030年，新型储能全面市场化发展。但理顺发展储能的关键在于理顺价格机制，让项目获得合理回报，此次方案中并没有过多提及，故而今年二三月份“标签”公司虽有股价上涨表现，但持续时间较短。紧接着，5月底，国家发改委、能源局发布了《关于进一步推动新型储能参与电力市场和调度运用的通知(发改办运行〔2022〕475号)》，文件明确了新型储能的市场地位，也明确了新型储能要探索价格机制和商业模式。该文件的出台，使得市场看到了国内大储商业模式疏导的曙光，叠加7月开始大幅上升的招投标数据使得市场逐步消化分歧，市场开始关注国内大储。其中，以南网科技为例，7月12日，南网科技在南方电网电子采购交易平台、中国招标投标公共服务平台、采购与招标网上发布了《南方电网电力科技股份有限公司2022-2024年储能电池单体框架协议采购项目公开招标公告》，采购标的为0.5C磷酸铁锂电池单体，预计采购规模为5.56GWh。南网的招标量使得市场对南网科技未来储能业务的发展给予较高预期，股价从7月开始也有较好表现。 图表5 2-3月份储能政策对股价刺激力度较小，下半年的核心催化在于政策和招标量 二、思考：户储无需过度担忧，大储寻找量价齐升 （一）欧洲户储：上半年市场高度关注欧洲户储，下半年为什么会产生分歧？明年会怎么演绎？ 欧洲户储上半年表现较好的核心原因在于需求快速放量，供需失衡。本来户储市场是一个较为平稳增长的市场，今年俄乌冲突使得欧洲能源加速与俄罗斯脱钩，进而导致欧洲的居民用电价格开始提升，户储的经济性开始进一步提升，对于户储系统的需求快速放量。然后，户储电芯进入海外不同市场需要分别进行认证，电池系统和一体机则需要销售渠道和品牌认知积累，存在一定的先发优势。在海外有渠道与产能的企业会在这一轮享受行业发展的红利。如派能科技、科士达等，连续两季度业绩环比大幅增长。 图表6 2022年派能科技连续多个季度业绩环比高增长 图表7 2022年科士达连续两个季度业绩环比高增长 同时，今年上半年，随着行业越来越火热，行业内越来越多的新公司开始进军此领域。 市场开始担心行业竞争格局加剧，明年这些户储公司毛利率下滑。如派能科技，其2022年中报时披露的毛利率为29.01%；而宁德时代的储能系统毛利率仅为6.43%。同时，市场担心明年户储装机增速下滑，今年是偶发事件导致的户储增速提升，明年若回归至正常水平，增速可能下滑。 但，我们认为：当前节点，市场对欧洲户储普遍较为悲观：从最开始的担忧行业竞争格局，到现在的开始担忧行业增速。虽然明年有部分户储厂家将有产能开始释放，但其产品还未经过消费者检验，是否可以达成预期的出货量存在较高不确定性。且户储本身定位偏“高端可选消费品”，品质与品牌是C端消费者重点关注的要素，而这些或难在短时间内获得。同时，欧洲户储渗透率仍然较低，复杂国际局势下能源危机的解决也绝非朝夕之间，行业仍有较大空间，跨界巨头才刚开始布局此市场，行业景气度无需过度担心。 （二）国内大储：装机量的确定性已基本不存在分歧，哪些环节能赚钱是市场真正关注的点 国内电化学储能产业链上游为原材料，中游为核心部件制造及系统集成商，下游是系统运营与应用。其中，中游储能系统的核心部件制造主要分为电池和系统两部分，细分之下一般包括电池组、电池管理系统(BMS)、储能变流器(PCS)、能量管理系统（EMS）四大部分。上游提供正负极材料、电解液、隔膜等电池原材料，经中游厂商整合成电池组和各系统并集成储能系统（一般是储能集装箱的形式），并发放至下游的电力系统储能、备用电源等应用场景，投入发电侧、用电侧、通讯基站、轨道交通等领域的使用。 从招标数据看，下半年国内储能的招标量快速提升。据北极星储能网不完全统计，11月共有74项储能招标采购开标，招标内容包括储能电站EPC、储能系统、储能电池等采购，总规模达到14.813GWh。同时叠加硅料降价、储能商业模式改善，明年储能或有更多招投标的量落地。但由于储能底层商业模式还未彻底梳理清楚，各个环节的盈利能力一般。 故而，我们认为目前应该关注的环节是“今年盈利偏底部，有一定壁垒，明年盈利有望保持或向上”的环节。 图表8储能产业链整体情况 总体而言，我们认为国内大储，明年装机增速确定性高，行业毛利率或将好转，盈利能力有望持续增强。从空间上看，“十四五”，国内大储还有较大空间。各省现已发布的“十四五”新型储能装机规划已超50GW，而21年底我国累计新型储能装机仅5.7GW（根据CNESA数据），规划要求下，我国储能高增速具备高确定性。从政策上看：作为重塑能源结构的关键一环，储能“正外部性”显著，行业初期需要政府站在推进新能源发电的高度进行引导，近期政策频出正是体现这一趋势。从需求上看，储能刚需特性显著。 风光发电量占比提升，将使得电网面临较大消纳压力，若储能配套建设不充分，后续或将反向抑制风光装机。故而，我们认为，国内大储处于行业发展初期，规模效应尚未形成且成本投入前置，盈利能力尚不明显。后续在政策、技术、规模等多因素共振下，行业毛利率或将好转，盈利能力有望持续增强。 图表9中国各省市新型储能规划（仅整理已披露的省份） 三、展望：继续看好整个板块，关注竞争格局，从行业地位的角度优选标的 （一）国内：23年最看好的储能方向，建议关注EPC、PCS、储能电池、以及温控环节 1、EPC环节：建议关注南网科技：储能业务爆发在即，成长性和确定性兼具 研发技术积累深厚，储能应用场景丰富。公司储能业务的核心技术团队来自广东电科院，有多年研发经验与丰富的成果积累，具有储能电池系统、储能变流器、储能电网接入系统等整套集成优化能力，掌握储能电池和PCS集成、储能系统安全设计、BMS和EMS开发等储能关键技术，储能应用场景丰富，先后承担了全球首例由电化学储能系统黑启动9F级重型燃机项目、全球首个±10kV、±375V、±110V多电压等级多端交直流混合配电网项目实施。同时公司是国内为数不多能开展储能并网试验的公司，拥有行业领先的技术储备和持续提升的市场地位。 中标多个储能EPC项目，在手订单充足。根据招标网统计订单，公司今年以来共中标储能项目超8亿元，其中包括中标大唐雷州电厂、大唐潮州电厂及广东能源集团金湾电厂三个大型储能调频系统EPC工程，中标总金额超2.3亿元。此外，9月份中标了南网储能梅州电化学储能EPC项目，金额超3亿元。公司目前储能在手订单充足，同时随着新的储能EPC项目陆续密集开标，凭借其在储能系统运作效率和调频收益方面的显著优势，公司积极把握发展机遇不断开拓市场。 图表10南网科技中标多个EPC项目 受益于南网储能规划，储能业务高速增长。根据南方电网印发《南方电网“十四五”电网发展规划》的预测，“十四五”期间南方五省区将推动新能源配套储能20GW，按照配置储能时长2h（40GWh），储能系统单位平均成本1.5元/瓦时，配套储能市场总规模将达到600亿元。公司是南网下聚焦于储能系统技术服务的上市平台，受益于南网十四五储能规划，未来公司储能业务前景广阔。同时公司发布的2022-2024年度的储能电池项目招标也为公司未来储能业务的规划做好了储备，储能业务有望进入营收快速增长阶段。 图表11目前公司储能业务收入占公司总营收比重较低 2、P