可转债打新系列：会通转债：改性塑料领域龙头企业

可转债打新系列 会通转债：改性塑料领域龙头企业 2022年12月06日 转债基本情况分析： 会通转债发行规模8.30亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价9.33 元，截至2022年12月5日转股价值101.71元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.47元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年12月5日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.39%的贴现率计算，债底为79.35元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为19.37%，对流通股本的摊薄压力为27.91%，对现有股本摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 研究助理尚凌楠 截至2022年12月5日，公司前三大股东何倩嫦、合肥朗润资产管理有限公司、安庆市同安产业招商投资基金(有限合伙)分别持有占总股本30.61%、 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 18.99%、7.43%的股份，前十大股东合计持股比例为71.26%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模 相关研究 为4.15亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950- 1.资本补充类工具专题：2023，二永债如何展 1050万户，预计中签率在0.0040%-0.0044%左右。 望？-2022/12/05 申购价值分析： 2.城投、产业利差跟踪周报20221204：城投中低等级产业利差走阔，高等级产业收窄-20 公司所处行业为改性塑料（申万三级），从估值角度来看，截至2022年12 22/12/04 月5日收盘，公司PE(TTM)为79倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业 3.品种利差跟踪周报20221204：收益率整体 较高水平，市值43.59亿元，处于同业较低水平。截至2022年12月5日，公司今年以来正股下跌23.09%，同期行业（申万一级）指数下跌13.80%，万得全A下跌15.21%，上市以来年化波动率为43.84%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为10.89%，股权质押风险较大。 上行，品种利差普遍走阔-2022/12/044.信用一二级市场跟踪周报20221204：净融资继续为负，信用债收益率整体上行-2022/12/04 5.交易所批文更新跟踪周报20221204：本周 会通转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。综合考虑，我们给予会 小公募“注册生效”规模小幅下降-2022/12/ 通转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债 04 申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月公司实现营业收入37.70亿元，较上年同期上升10.64%； 营业成本33.92亿元，较上年同期上升12.05%；归母净利润0.44亿元，同比增长3.45%；销售毛利率10.03%，同比下降1.13pct；销售净利率1.15%，同比下降0.10pct。 竞争优势分析： 企业定位：改性塑料领域龙头企业。1）技术优势。公司重视技术积累和发 展核心能力，拥有多项授权发明专利，参与起草、修订多项国家标准；2）产品优势。公司针对下游应用的特点，开发多种特色系列产品，满足下游客户多样化的需求；3）人才优势。公司通过自主培养及外部引进结合的方式，不断充实人才队伍，技术团队涵盖多个专业领域；4）客户资源优势。公司以行业发展趋势及下游客户的应用需求为导向，与下游诸多重要客户建立起了良好的长期合作关系；5）服务优势。公司目前形成了覆盖全国的交付网络，就近生产，快速响应，为客户提供全流程的材料创新解决方案。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1会通转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2会通股份基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析10 2.3公司经营业绩11 2.4同业比较与竞争优势12 3募投项目分析14 4风险提示15 插图目录16 表格目录16 1会通转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 会通转债发行规模8.30亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价9.33 元，截至2022年12月5日转股价值101.71元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.47元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022 年12月5日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.39%的贴现率计算，债底为 79.35元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为19.37%，对流通股本的摊薄压力为27.91%，对现有股本摊薄压力较大。 债券代码118028.SH债券简称会通转债 表1：会通转债发行要素表 公司代码688219.SH 公司名称会通股份 发行额8.30亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、2.00%、2.00%、3.00% 转股起始日期2023-06-12 预计发行/起息日期2022-12-06 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价47.11元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-12-05 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码718219/726219 网上申购及配售日期2022-12-06 主承销商中信证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年12月5日，公司前三大股东何倩嫦、合肥朗润资产管理有限公司、安庆市同安产业招商投资基金(有限合伙)分别持有占总股本30.61%、18.99%、7.43%的股份，前十大股东合计持股比例为71.26%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为4.15亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0040%-0.0044%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为改性塑料（申万三级），从估值角度来看，截至2022年12月 5日收盘，公司PE(TTM)为79倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较高 水平，市值43.59亿元，处于同业较低水平。截至2022年12月5日，公司今年以来正股下跌23.09%，同期行业（申万一级）指数下跌13.80%，万得全A下跌15.21%，上市以来年化波动率为43.84%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为10.89%，股权质押风险较大。 会通转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。参考同行业内永和转债（规模为8.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为22.82%）和裕兴转债（规模为6.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为30.31%），综合考虑，我们给予会通转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债申购。 2会通股份基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司主要从事改性塑料的研发、生产和销售，致力于为客户提供高性能化、功能化的材料整体解决方案，是国内规模最大、客户覆盖最广的改性塑料企业之一。公司拥有聚烯烃系列、聚苯乙烯系列、工程材料系列、可生物降解系列等多种产品平台，针对下游应用的特点，开发了低散发材料、增强复合材料、高稳定阻燃材料、免喷涂材料、健康防护材料等特色系列产品。 公司主要产品为改性塑料，根据所使用的基础树脂原料类型的不同，公司产品可划分为聚烯烃系列、聚苯乙烯系列、工程塑料及其他系列。产品广泛应用于家电、汽车、通讯、电子电气、医疗、轨道交通、家居建材、安防等行业，并与国内外众多知名企业建立了合作关系，通过多年来持续的产品创新，产品得到客户的认可。 公司各产品系列销售占比稳定，聚烯烃系列产品贡献公司主要收入。在公司的四大类产品中，聚烯烃系列产品是公司主要的收入来源，2022H1占营收比54.86%；聚苯乙烯系列产品收入占比20.02%，占比略微有所下降，主要系2021年公司不再生产疫情物资产品所致；工程塑料及其他系列产品收入占比24.97%，其他业务占比0.15%。 华东区域是公司半数以上收入来源。公司销售收入主要在华东、华南和西南地区，其中2022H1华东区域销售收入占比54.12%，主要系下游家电与汽车客户中如奥克斯、海信等规模较大的客户均处于华东地区。华南，西南，其他地区分别占比25.83%，7.96%，12.09%。公司目前在安徽、重庆、广东分别建有生产基地，贴近客户，实现销售网络和服务半径覆盖。 公司营收构成按产品分类（%）2022H1公司营收构成按销售区域构成（%） 聚烯姪系列聚苯乙烯系列工程塑料及其他系列其他 100% 80% 60% 40% 20% 0% 华东华南西南其他地区 7.96% 12.09% 54.12% 83% 2022H1 2021 2020 2019 25. 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处的行业为胶和塑料制品业塑料制品业，细分行业为高性能塑料及树脂制造业。 高端改性塑料具有低密度、高刚性、高韧性、高耐温、低挥发性的特性。高分子改性材料是新材料领域中的一个重要分支，是制造强国战略和创新驱动发展战略的重要组成部分。 大型外资企业占据中高端市场，国内中高端改性塑料以进口为主。目前改性塑料行业竞争格局主要由大型外资企业、规模内资企业、小型内资企业构成，国内中高端改性塑料仍以进口为主。大型外资企业大多是集上游原料、改性设备、品牌、技术及产品销售优势于一体的大型化工企业，主要包括巴斯夫、陶氏等。这些企业研发实力、资金能力较强，在高性能专用改性塑料的配方研发、加工制造、品牌质量等方面处于领先地位，产品在高端领域应用较为广泛，占据中高端产品主要市场。 我国改性塑料市场空间和发展潜力可观。虽然我国改性塑料行业发展起步较晚，但大型外资企业与规模内资企业拥有各自的优势产品领域，规模内资企业市场空间并未受到挤压。华经产业研究院数据显示，2021年我国改性塑料行业市场规模达3602亿元，同比增长22.7%。得益于产业规模的不断扩张及下游需求的持续增长，我国改性塑料产量也随之持续增长，2021年我国改性塑料产量达2193万吨，同比增长6.2%。 中国改性塑料产量及增速情况（万吨，%）中国改性塑料行业市场规模情况（亿元，%） 2500 产量同比增速（右） 4000 市场规模同比增速（右） 25% 2000 3200 20% 1500 2400 15% 1000 1600 10% 5008005% 2021 2020 2019 2018 000% 资料来源：华经产业研究院，民生证券研究院资料来源：华经产业研究院，民生证券研究院 公司所处行业上游为石油化工行业，上游原材料是各种合成树脂以及各类添加剂和改性填充材料等，下游则主要覆盖家电、汽车、通讯、电子电气、医疗、轨道交通等领域。 上游产能扩张，供应充分。改性塑料行业的上游主要是通用塑料、工程塑料等合成树脂生产企业，属于石油化工行业。国内石油化工行业目前处于产能扩张的状态，未来几年由于大量原油炼化、轻烃裂解、煤制烯烃项目的陆续建成释放产能，有望实现完全国产替代；随着国内聚丙烯等主要合成树脂的产量增长，改性塑料行业的上游原材料未来维持供应充分状态。由于各类合成树脂通常使用原油提炼加工而来，因此其市场价格受到原油价格波动的影响。 国内ABS市场价与原油价格波动情况 2.0 1.7 1.4 1.1 0.8 ABS国内现货价（万元/吨）布伦特原油期货连续结算价（美