可转债打新系列：寿22转债：名贵珍稀中药材领域龙头企业

可转债打新系列 寿22转债：名贵珍稀中药材领域龙头企业 2022年11月16日 转债基本情况分析： 寿22转债发行规模3.98亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价 38.08元，截至2022年11月15日转股价值104.73元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率12%，属于新发行转债一般水平。按2022年11月15日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.32%的贴现率计算，债底为83.91元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转 分析师谭逸鸣 股对总股本和流通股本的摊薄压力均为5.30%，对现有股本摊薄压力较小。 中签率分析： 截至2022年11月15日，公司前三大股东浙江寿仙谷投资管理有限公司、李振皓、徐美芸分别持有占总股本28.76%、7.63%、3.53%的股份，前十大股东合计持股比例为52.33%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理尚凌楠执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为1.59亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0015%- 相关研究 0.0017%左右。 1.利率专题：还有多少”供销社债“？-2022 申购价值分析： 公司所处行业为中药Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2022年11月 /11/152.利率专题：地产正在起变化-2022/11/153.城投随笔系列：发飞的津城建，底线与弹 15日收盘，公司PE(TTM)为32倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业中 性？-2022/11/14 较低水平，市值78.64亿元，处于同业中较高水平。截至2022年11月15日， 4.可转债打新系列：立昂转债：技术与规模双 公司今年以来正股下跌10.39%，同期行业（申万一级）指数下跌16.64%，万得全A下跌16.08%，上市以来年化波动率为35.03%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为12.13%，存在一定股权质押风险。 优的半导体硅片龙头企业-2022/11/145.品种利差跟踪周报20221113：收益率普遍上行，品种利差多走阔-2022/11/13 寿22转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。综合考虑，我们给予 寿22转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为134元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月公司实现营业收入5.08亿元，较上年同期上升5.82%；营 业成本0.76亿元，较上年同期降低7.96%；实现归母净利润为1.30亿元，同比上升49.49%，实现销售毛利率84.95%，同比增加2.25pct，实现销售净利率25.64%，同比增加7.57pct。 竞争优势分析： 企业定位：专注于珍稀药材保健品的国药企业。1）全产业链发展优势。公 司已形成灵芝、铁皮石斛等系列产品的“全产业链”发展模式；2）育种、种植及栽培优势。公司建有珍稀中药材种质资源库，掌握了配套的标准化组培快繁技术体系，建立了一套完善的中药材优良新品种繁育技术平台；3）灵芝孢子粉破壁工艺优势。公司独有“超音速低温气流破壁技术”，该技术具有水制法去瘪、去杂原料前处理新工艺及“四低一高”的技术特性；4）铁皮石斛种植的区位优势。公司总部所在地是铁皮石斛的道地产区；5）可靠的原材料供给优势。公司在武义县的白姆乡和俞源乡建立了种植基地，为公司生产产品提供了部分原料保证。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1寿22转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2寿仙谷基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析12 4风险提示14 插图目录15 表格目录15 1寿22转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 寿22转债发行规模3.98亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价38.08 元，截至2022年11月15日转股价值104.73元；发行期限为6年，各年票息 的算术平均值为1.38元，到期补偿利率12%，属于新发行转债一般水平。按2022 年11月15日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.32%的贴现率计算，债底为 83.91元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为5.30%，对现有股本摊薄压力较小。 债券代码113660.SH债券简称寿22转债 表1：寿22转债发行要素表 公司代码603896.SH 公司名称寿仙谷 发行额3.98亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.50%、0.80%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50% 转股起始日期2023-05-23 预计发行/起息日期2022-11-17 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价38.08元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-11-16 补偿条款到期赎回价格：112元 申购代码/配售代码754896/753896 网上申购及配售日期2022-11-17 主承销商国信证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年11月15日，公司前三大股东浙江寿仙谷投资管理有限公司、李振皓、徐美芸分别持有占总股本28.76%、7.63%、3.53%的股份，前十大股东合计持股比例为52.33%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为1.59亿元，因单户申购上限为100万 元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0015%-0.0017% 左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为中药Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2022年11月 15日收盘，公司PE(TTM)为32倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业中 等偏下水平，市值78.64亿元，处于同业中较高水平。截至2022年11月15日，公司今年以来正股下跌10.39%，同期行业（申万一级）指数下跌16.64%，万得全A下跌16.08%，上市以来年化波动率为35.03%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为12.13%，存在一定股权质押风险。 寿22转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。参考同行业内尚荣转债 （规模为1.90亿元，评级为AA，转股溢价率为37.85%）和三诺转债（规模为 5.00亿元，评级为AA，转股溢价率为25.25%），综合考虑，我们给予寿22转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为134元左右，建议积极参与新债申购。 2寿仙谷基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是一家专业从事灵芝、铁皮石斛、西红花等名贵中药材的品种选育、栽培、加工和销售的国家高新技术企业。公司围绕以灵芝及铁皮石斛系列中药饮片及保健食品的核心主业，不断完善“全产业链”经营模式，全面提升企业综合实力。主要产品分为中药饮片、保健食品两大类，主要为灵芝孢子粉系列以及铁皮石斛系列。核心产品主要包括破壁灵芝孢子粉、鲜铁皮石斛、铁皮枫斗、破壁灵芝孢子粉颗粒、破壁灵芝孢子粉片、铁皮枫斗颗粒、铁皮枫斗灵芝浸膏等。 2022年1-9月，公司的主要产品灵芝孢子粉类产品和铁皮石斛类产品营收合计占主营收入的86.52%。从产品类别看，灵芝孢子粉类产品是公司营收的主要来源。2022年1-9月，灵芝孢子粉类产品占主营收入比68.80%，铁皮石斛类产品占17.72%，其他类产品占13.48%。破壁灵芝孢子粉是灵芝孢子粉类产品中占主营收入比重最高的，为30.46%。 直销经销并重。2022年1-9月，公司直销、经销模式占主营业务收入比重分别为48.21%、51.80%。互联网直销成为传统销售渠道的重要补充，近年来公司互联网销售占总营收比攀升，2022年1-9月，公司互联网销售模式获取的收入占营收比20.44%，零售模式占27.77%；经销模式主要为买断式经销，2022年1-9月占比32.85%，代销占18.95%。 公司营收构成按产品分类（%）2022年1-9月公司营收构成按销售渠道构成（%） 100% 灵芝孢子粉产品铁皮石斛产品其他产品 直销—零售直销—互联网经销—买断式经销—代销式 18.95%27.77% 32.85% 20.44% 80% 60% 40% 20% 2022Q1-3 2021 2020 2019 0% 资料来源：wind，募集说明书，民生证券研究院资料来源：wind，募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业属于中药饮片加工业及保健食品制造业。 中药饮片行业集中度较低，优势企业逐渐向上游拓展。目前，中药饮片行业内各企业的产品多样化，市场流通较分散，有一定地域性，难形成饮片大品种、大品牌；部分领先企业已开始整合产业链资源，向上游中药材种植行业拓展，加大了育种、种植技术的研发和推广力度，培育更优质的中药饮片产品，提升自身形象和市 占率。产业链的持续整合，将逐步提高行业集中度。 国家产业政策支持为中药饮片行业创造了良好的市场机遇。目前，中药饮片已被列入《国家基本药物目录》以及《国家基本医疗保险药品目录》。近年来，我国中药饮片市场规模总体增速较快。根据中国中药高质量发展研讨会的预测数据，2018-2023年期间我国中药饮片加工市场规模将保持年均15%左右的市场增速， 预计到2023年我国中药饮片市场规模将超过5000亿元，中药饮片产业呈现持续发展的良好态势。 灵芝孢子粉与铁皮石斛具有一定保健功效。灵芝孢子粉主要成分为破壁灵芝孢子，具有健脾益气、养心安神的功效，能够增强人体免疫力，适用于心脾两虚、病后体弱、肿瘤患者的辅助治疗，主要用于疾病预防与保健；铁皮石斛具有益胃生津，滋阴清热的功效，在限定使用范围和剂量内可药食两用。 保健食品市场规模持续扩大，成为重要消费品。随着老龄化加深以及国民健康意识提升，营养保健食品的刚需属性渐强。从居民消费支出细分类目来看，近年来中国居民在医疗保健上的支出始终保持两位数增速，高于全居民人均消费支出及食品烟酒等细分品类的增速，说明了居民对医疗保健的重视和消费意愿的提高。根据中商产业研究院统计，2021年中国保健食品市场规模为627亿元，2017-2021年CAGR为11%，预计2022年中国保健食品市场规模将达到671亿元。 保健食品行业销售额增长情况（亿元，%）中国居民人均医疗保健支出及增速（元，%） 800 700 600 500 400 300 200 100 2013 0 销售额同比增速（右） 15% 5% -5% -15% 2500 2000 1500 1000 500 0 人均医疗保健支出同比增速（右） 25% 15% 5% -5% 2021 -15% 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2022E 2021 2020 2019 2018 2017 资料来源：中商产业研究院，民生证券研究院资料来源：国家统计局，艾瑞咨询，民生证券研究院 人口老龄化推动中药饮片及保健食品市场扩容。国家统计局与全国老龄办发布的数据显示，2021年，中国60岁以上人口数量达2.7亿人，占总人口的18.9%。预计2025年中国60岁以上的人口将达到3亿人，占总人口的五分之一；2033 年突破4亿，占比为四分之一；2050年将达到峰值4.87亿，占比达三分之一，老年人口数量和占总人口比例双双达到峰值。 人口结构上，中国40-59岁群