市场精粹周报：短期权益预期先行，商品关注抛空机会

中信期货研究|市场精粹周报2022-12-05 短期权益预期先行，商品关注抛空机会 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 财富投顾团队 研究员：屈涛 021-60812982 qutao@citicsf.com从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547 要点提示 权益方面，强预期与弱现实交织，政策能否起效决定偏好修复进度。中证500敲入 风险温度计11月指标为3，敲入风险较10月略有提升。指标由风险溢价、股债性价比、通胀、250日均线以上占比四类指标拟合而成，指标为3时，对应的敲入概率为25.71%。 商品方面，短期关注有色板块铜、铝等的抛空，螺纹的1-5反套机会。同时认为， 贵金属中白银行情未走完，白银如果回调至21.7-22美元/盎司可再加仓。 摘要：整体来看，上周市场上行为主。权益方面，海内外市场反弹为主；大宗方面，市 场整体偏强。 宏观方面，国内和美国制造业PMI持续走弱，反映当前经济下行压力仍大；但非农数据显示美国劳动力市场仍有韧性。本周经济数据和事件主要关注国内11月进出口数据，欧元区10月零售销售指数，以及美国10月耐用品新增订单数据。 权益方面，上周上涨充分计价稳增长预期，但随着交易逻辑逐步转向政策能否起效，资金层面出现止盈迹象，弱现实预期之下，经济恢复节奏存在高度不确定性。市场对盈利修复的进度存在分歧，此时先进制造想象空间更大，或替代政策成为交易主线，方向上继续关注国产替代、国家安全等行业链机会。 风险提示：政策利多再现，市场风格偏价值。 商品品种 周涨跌幅排名 纯碱 6.26% 沪银 5.37% 生猪 5.22% 苯乙烯 4.34% 沪锌 4.14% 甲醇 -1.63% 鸡蛋 -1.94% 玉米淀粉 -1.98% 玻璃 -2.52% 燃料油 -3.74% 大宗方面，长期（半年以上），我们从上至下的主逻辑线：国内和国外周期错配，各自产生预期差，分别是国内经济企稳反弹和海外经济需求走弱超预期。长期大方向上，我们维持空海外定价商品（铜、原油），多国内定价商品（黑色、建材、部分有色多头）的总思路。短期关注有色板块铜、铝等的抛空，螺纹的1-5反套机会。同时认为，贵金属方面白银行情未走完。白银如果回调至21.7-22美元/盎司 （沪银4900附近）可再加仓。风险提示：需求持续超预期。 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 一、上周市场上行为主 图表1：国内股票市场反弹为主图表2：海外市场反弹为主 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表3：国内股票市场融资净买入再度转负图表4：国内股票市场陆股通净买入有所回升 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表5：标普500震荡回升图表6：MSCI市场指数震荡回升 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表7：国内期货市场板块价格指数及沉淀资金变化 资料来源：Wind中信期货研究所 图表8：大宗商品整体偏强 资料来源：Wind中信期货研究所 二、宏观|内外经济承压，非农仍有韧性（宏观研究团队） 11月份中国制造业PMI为48.0%，前值49.2%；非制造业商务活动指数为46.7%，前值48.7%。 点评：11月份我国疫情有所扩散，这使得制造业供需双降，服务业进一步走弱； 不过，稳增长发力使得土木工程建筑业加快增长。往前看，我国外需趋于走弱，12月份疫情对制造业的抑制仍然显著，但稳经济与稳房地产的措施对制造业构成支撑，对未来制造业表现不宜悲观。未来服务业表现仍取决于疫情形势，而房企融资改善以及稳增长发力有望推动建筑业增长加快。 美国11月非农就业人数新增26.3万人，显著好于预期值20万；11月平均时薪环比增长0.6%，亦高于预期值0.3%。 点评：美国11月非农就业新增26.3万人，仍显著高于疫情前月均18万的水平；服务消费修复以及国内商品供应部分代替进口商品使得短期美国经济和就业仍有韧性。这意味着美国劳动力供需紧张的缓解相对较慢，11月份美国非农平均时薪环比上涨0.6%，高于预期值0.3%，从侧面反映美国劳动力供需紧张。预计未来美国通胀回落较为缓慢，美联储为了遏制通胀可能较长时间维持高利率。中长期来看，在劳动力供应受抑制的情况下，美国通胀要回归2%可能要求美国经济增长显著放缓。 美国11月ISM制造业PMI为49，创2020年5月以来新低，预期为49.8，前值为50.2。 点评：美国ISMPMI时隔两年再次跌回荣枯线以下。分项来看，尽管新出口订单指数有所回升，但仍连续4个月处于荣枯线以下；新订单、就业、进口等项下滑明显，成为重要拖累项。从数据来看，美国经济已有衰退的迹象，消费和需求有所回落，美联储加息对经济的拖累已开始显现，或将对后期美联储加息进程形成扰动。 图表9：重要经济数据及事件 日期 北京时间 国家/地区 数据/事件 前值 预期 2022-12-05 17:00 欧盟 11月欧元区:服务业PMI 48.6 48.2 2022-12-05 17:00 欧盟 11月欧元区:综合PMI 47.3 47.1 2022-12-05 18:00 欧盟 10月欧元区:零售销售指数:环比(%) 0.4 2022-12-05 18:00 欧盟 10月欧元区:零售销售指数:同比(%) -0.6 2022-12-05 23:00 美国 10月全部制造业:新增订单:季调:环比 0.28 2022-12-05 23:00 美国 10月耐用品:新增订单:季调:环比(%) 0.26 2022-12-05 23:00 美国 11月非制造业PMI 54.4 53.1 2022-12-06 21:30 美国 10月商品出口额(百万美元) 176027.1 2022-12-06 21:30 美国 10月商品进口额(百万美元) 275409.9 2022-12-06 21:30 美国 10月商品和服务贸易差额:季调(百万美元) -73282 2022-12-07 11:00 中国 11月出口金额:当月同比 -0.3 0.6 2022-12-07 11:00 中国 11月进口金额:当月同比 -0.7 -3.3 2022-12-07 11:00 中国 11月贸易差额(亿美元) 851.54 770.42 2022-12-07 16:00 中国 11月外汇储备(亿美元) 30524.27 2022-12-07 18:00 欧盟 第三季度欧元区:GDP(终值):季调:环比(%) 0.8 0.6 2022-12-07 18:00 欧盟 第三季度欧元区:GDP(终值):季调:同比(%) 4.3 3.9 2022-12-08 21:30 美国 12月03日当周初次申请失业金人数(万人) 22.5 2022-12-08 21:30 美国 11月26日持续领取失业金人数:季调(万人) 160.8 2022-12-09 09:30 中国 11月CPI:同比(%) 2.1 1.7 2022-12-09 09:30 中国 11月PPI:同比(%) -1.3 -1.3 2022-12-09 21:30 美国 11月PPI:最终需求:季调:环比(%) 0.2 0.2 2022-12-09 21:30 美国 11月PPI:最终需求:季调:同比(%) 8 7.2 资料来源：Wind中信期货研究所 三、权益市场 （一）一周回顾|资金计价稳增长，鲍威尔鸽派讲话吸引外资回流 样本内（1125-1202）沪指重新站上3100点，一级行业除煤炭外普涨。市场上行有三大动力，一是主要城市防疫政策优化，后疫情概念强势；二是稳增长发力，降准叠加“第三支箭”，政策直指改善房企现金流，带动地产及相关链条估值修复；三是鲍威尔讲话偏鸽，美元指数及美债利率新低，风险偏好修复吸引外资回流。风格层面，大盘强于小盘，其中大盘成长方向最强，或与机构、外资加仓有关。后半周，盘面出现止盈迹象，除情绪过热以外，弱现实也是抑制盘面空间的重要因素。 图表10：中信一级行业周度表现（1125-1202） 资料来源：Wind中信期货研究所 图表11：风格指数周度表现（1125-1202） 资料来源：Wind中信期货研究所 （二）权益|强预期先行，弱现实约束（权益策略团队） A.强预期与弱现实交织，政策能否起效决定偏好修复进度 结合多资产走势，强政策预期已经计价。一是近期10年国债与1年国债利 差走阔，曲线陡峭化或反映经济改善预期，二是螺纹钢2305合约升水，期限结构转向Contango，结合黑色系基差变化，可佐证地产需求恢复预期。而与之对应的是弱现实状态，一是地产销售端，11月中大城市地产成交面积显著低于季节性水平，二是出行链数据不断恶化，如北上广深地铁客运下滑、民航、铁路、公路旅客周转率下行。 结合预期提前提价以及现实中的疲态，政策落地至起效将有较长时滞，期间政策能否起效，这一预期将决定股市的微观节奏。而现阶段政策能否起效无疑具有高度不确定性，一是疫情高发状态下，消费以及供应链恢复的情况存在变数，二是2023年1月至4月，恰逢地产信用债大量到期，尽管三支箭的确能够缓和现金流恶化预期，但剩余流动性究竟有多少能够投入到土地购置，进而在投资端形成正循环也存在变数。于是在股市冲高之际，反而需要关注资金计价政策不及预期的可能。 B.卷螺差显示制造预期更强 同时我们统计了8月以来卷螺差的边际走势。其中热轧卷板下游需求对应制造业，螺纹钢下游需求对应于建筑业，理论上，卷螺差可以反映制造业与建筑业之间的相对预期。 观察数据，卷螺差数据中枢抬升，尤其是在地产政策频出的11月，卷螺差加速上行，反映资金倾向制造业恢复可期。其中存在两种可能，一是默认地产销售改善至地产投资改善的时滞相对较长，当前政策仅能部分解决保交楼问题，二是在信贷资源、政策性金融工具大规模投向新兴制造的氛围下，制造恢复更具备 现实基础。 图表12：铜期货价格分布图表13：螺纹期货价格分布 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表14：利率曲线图表15：大中城市地产成交面积（除上海，MA7） 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表16：出行旅客周转量（MA12）图表17：深圳地铁客运量（MA7） 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表18：上海地铁客运量（MA7）图表19：北京地铁客运量（MA7） 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表20：卷螺差（2301与2305）图表21：卷螺差与投资增速 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （三）宽基指数|权重情绪短期有回落可能（权益策略团队） 指标层面，沪深300有反转回落可能，中证1000情绪降温相对缓和。IO期权持仓量PCR高位出现回落迹象，成交额PCR/成交量PCR触底小幅回升；MO期权持仓量PCR保持震荡态势，成交额PCR/成交量PCR有所回落。中期维度，沪深300股息率/10年国债收益率滚动800日百分位数收于89分位数，沪深300PE倒 数/10年国债收益率滚动800日百分位数收于85分位数，沪深300中期仍处于高性价比配置阶段。