市场精粹周报：短期权益重回防守，商品把握抛空机会

中信期货研究|市场精粹周报 2022-11-28 短期权益重回防守，商品把握抛空机会 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 财富投顾团队 研究员：屈涛 021-60812982 qutao@citicsf.com从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547 要点提示 权益方面，国内稳增长预期强化特色估值体系的催化应重点关注事件驱动，举牌或并购事件将强化大盘风格。年底存在进入大盘股防守的可能。故本周仅推荐关注做多IH的机会。 商品方面，短期关注有色板块和原油的空配机会，螺纹的1-5反套以及玻璃01的基差修复机会。中长期继续关注贵金属的回调建仓机会，以及多金铜比。 摘要：整体来看，上周市场有所分化。权益方面，国内市场偏弱为主，海外市场相对偏 强；大宗商品方面，能源板块表现较弱。 宏观方面，我国央行降准符合预期，美国制造业PMI初值回落明显。本周经济数据和事件主要关注我国11月PMI数据，以及美国10月核心PCE以及11月非农数据等数据。 权益方面，周五降准落地，稳增长预期强化。从近十次降准落地之后的经验来看，对短期行情扰动有限，未来四周则多是上行行情，更建议关注降准对于风格冲击。进入12月建议关注价值风格。其一，历史上12月多是大盘风格，稳增长发力环境中，地基、银行等多有超额收益；其二，中国特色估值体系提出之后，需关注举牌、并购等事件的频率，若大资金举牌中资股或有重磅合并，存在强化大盘风格的可能；其三，近期赚钱效应弱化，年底存在进入大盘股防守的可能。故本周仅推荐关注做多IH的机会。 风险提示：市场风格切换不及预期。 商品品种 周涨跌幅排名 玉米淀粉 5.82% 棕榈油 5.12% 豆粕 4.72% 玻璃 4.61% PVC 4.44% 短纤 -4.90% 生猪 -4.96% 燃料油 -5.36% 菜籽油 -5.51% 原油 -7.36% 大宗方面，长期（半年以上），我们从上至下的主逻辑线：国内和国外周期错配，各自产生预期差，分别是国内经济企稳反弹和海外经济需求走弱超预期。长期大方向上，我们维持空海外定价商品（铜、原油），多国内定价商品（黑色、建材、部分有色多头）的总思路，但在节奏方面，具体操作会有差异。短期关注有色板块的抛空机会，螺纹的1-5反套以及玻璃01的基差修复机会。长期方面，当前我们建议布局原油逢高抛空，贵金属回调建仓机会，同时考虑多金铜比。 风险提示：经济韧性超预期。 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、上周市场内外分化 图表1：国内股票市场偏弱为主图表2：海外股票市场偏强为主 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表3：国内股票市场融资净买入再度转负图表4：国内股票市场陆股通净买入持续回升 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表5：VIX延续回落图表6：MSCI发达市场指数延续反弹 资料来源：WindBloomberg中信期货研究所资料来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表7：国内期货市场板块价格指数及沉淀资金变化 资料来源：Wind中信期货研究所注：以上沉淀资金计算均按照交易所最低保证金比例。 图表8：上周大宗商品能源偏弱 资料来源：Wind中信期货研究所 二、宏观|国内如期降准，海外需求回落（宏观研究团队） 为保持流动性合理充裕，促进综合融资成本稳中有降，落实稳经济一揽子政策措施，巩固经济回稳向上基础，中国人民银行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金 融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%。 点评：此前国常会表示适时适度运用降准等货币政策工具，当前人民币贬值压力对货币宽松略有掣肘，因此我们认为本次降准时间点及幅度均符合预期。本次降准释放资金约5000亿元，考虑到今年年底和明年年初市场资金需求量较大，预计未来2个月央行不会通过MLF回笼资金，充分满足实体经济对资金的需求。本次降准可以降低金融机构资金成本每年约56亿元，可以支持全部贷款利率下调2.5BP。考虑到当前房地产尤其偏弱，预计12月份5年期LPR下调5BP，而1年期LPR不变。 欧洲央行会议纪要显示，无论前景如何恶化，都要遏制过高的通胀，防止通胀根深蒂固；管委会应该继续正常化和收紧货币政策，而如果出现长期严重衰退，管委会可能会想要暂停升息；75个基点的加息步伐得到绝大多数人支持，一些成员倾向于升息50个基点。 点评：欧央行的抗通胀态度较为坚决。最新数据显示，欧元区11月制造业PMI初值为47.3%，服务业PMI初值为48.6%，均连续3个月显著低于50%的临界水平，经济已经显现衰退迹象。随着欧央行进一步加息，欧元区经济进入衰退难以避免。只要欧元区不出现长期严重衰退，欧央行应该不会提前暂停加息。考虑到能源价格的回落，欧元区出现长期严重衰退的可能性不大。 美国11月Markit制造业PMI初值为47.6，预期50，前值50.4。 点评：美国11月Markit制造业PMI创下2020年5月以来新低，国内需求收缩或是制造业产出和新订单的下滑的重要原因。同时，新出口订单的快速回落也是显示出美国主要出口贸易伙伴需求的走弱。需求的走弱可能加剧市场对衰退的担忧。 图表9：重要经济数据及事件 日期 北京时间 国家/地区 数据/事件 前值 预期 2022-11-29 18:00 欧盟 11月欧元区:经济景气指数:季调 92.5 92.5 2022-11-29 18:00 欧盟 11月欧元区:消费者信心指数:季调 -27.6 -27.6 2022-11-30 09:30 中国 11月官方制造业PMI 49.2 2022-11-30 23:00 美国 10月职位空缺数:非农:总计:季调 10717 10300 2022-12-01 17:00 欧盟 11月欧元区:制造业PMI 46.4 46 2022-12-01 18:00 欧盟 10月欧元区:失业率:季调(%) 6.6 6.6 2022-12-01 21:30 美国 10月个人消费支出:季调(十亿美元) 17607.9 2022-12-01 21:30 美国 10月核心PCE物价指数:同比(%) 5.15 2022-12-01 21:30 美国 11月26日当周初次申请失业金人数(万人) 24 2022-12-01 23:00 美国 11月制造业PMI 50.2 49.8 2022-12-02 18:00 欧盟 10月欧元区:PPI:环比 1.6 1.7 2022-12-02 18:00 欧盟 10月欧元区:PPI:同比(%) 41.9 2022-12-02 21:30 美国 11月新增非农就业人数:季调(千人) 261 200 2022-12-02 21:30 美国 11月失业率:季调(%) 3.7 3.7 2022-12-0221:30美国11月劳动力参与率:季调62.2 资料来源：Wind中信期货研究所 三、权益市场 （一）一周回顾|降准预期难抵疫情反复 样本内（1121-1125），全A指数弱势震荡，尽管周中国常会释放明确降准信号，但难抵情绪萎靡，其中广州、北京等地疫情蔓延，令消费及供应链预期再度恶化，板块层面，社服、美容、食品等消费领域领跌，供应链相对复杂的汽车、电子周涨幅也排名居后，强势方向集中在稳增长领域，地产、建筑、银行等方向出现赚钱效应，其中中国特色估值体系成为催化因素。风格层面，价值优于成长，低波强于高beta，红利指数在主要指数中最强。 图1：中信一级行业周度表现（1121-1125） 资料来源：Wind中信期货研究所 图2：风格指数周度表现（1121-1125） 资料来源：Wind中信期货研究所 （二）权益|12月进入传统意义上的政策博弈期（权益策略团队） A.稳增长政策频出 稳增长逻辑近期不断强化：1）除经济下行压力外，就业环境也是稳增长政策是否加速的重要考量，截止2022年10月，16岁至24岁人口失业率达到17.9%，同时结合2022年、2023年高校毕业生人数快速上升，若大量青年人口失业，或导致社会问题，政策需要提前出台政策进行引导，非常态化政策落地必要性上升；2）从具体措施来看，本周主要涉及两类，一是六大行出台对于地产企业的信贷支持举措，其中根据已披露的数据，工商银行、邮储银行、中国银行、交通银行涉及资金分别为6550亿、2800亿、2200亿、1200亿；二是与央行三季度货币政策报告的基调相异，国常会提及降准，周五政策落地，或是债基出现赎回潮之后的政策纠偏，也可理解为将来宽财政释放资金空间。当现实与预期共同指向政策加码之后，地基、银行等大盘股开始活跃。 图3：就业人员调查失业率:16-24岁人口图4：高校毕业生人数 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 B.中国特色估值体系还有哪些潜在催化 其次，大盘活跃的另一催化因素在于中国特色估值体系的提出。对此我们看法如下：1）特色估值体系可能指向定价权。统计中央国企、地方国企、民营企业外资及公募的持股占比，数据显示外资及机构低配央企。易会满表态的一种可能是指向社保、险资对于国企的定价权要提升，最直接的模式是举牌，如本周太平人寿举牌工商银行。若后续出现类似举牌动向，市场将重新演绎2016Q4中国建筑举牌所催生的大盘行情；2）特色估值体系可能指向混改or并购。统计中央国企、地方国企、民营企业流通市值占比，央企限售股占比偏高，为提升经营效率，存在引入社会资本的必要。若指向这一路径，后续应有大量并购潮，本月炒作的中国联通与腾讯子公司合并则是基于这一思路展开；3）特色估值体系并非针对的是破净潮，截止10月末，银行、煤炭、地产、石化、交运央企破净率分别为100%、60%、50%、44%、36%，其中银行、地产长期破净更多的是基于经营环境、资产质量长期恶化，我们认为估值特色体系并非强行抬升其估值，只是破净占比较高的行业股价抬升的想象空间更大而已。由此，特色估值体系的催化应重 点关注事件驱动，举牌或并购事件将强化大盘风格。 图5：各类型企业陆股通持股占比（截止10月）图6：各类型企业公募基金持股占比（截止9月） 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （三）宽基指数|期权指标情绪谨慎（权益策略团队） IO/MO期权持仓量PCR高位回落，情绪整体萎靡，同时成交额PCR与成交量PCR比值尚未进入极端区域，但位于1以上，显示有抄底资金介入，但没有过于亢奋，存在继续回调的可能。中期维度，沪深300股息率/10年国债收益率滚动800日百分位数收于94分位数，沪深300PE倒数/10年国债收益率滚动800日百 分位数收于88分位数，沪深300中期仍处于高性价比配置阶段。 图7：MO期权持仓量PCR图8：MO期权成交额PCR/成交量PCR 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图9：IO期权持仓量PCR图10：IO期权成交额PCR/成交量PCR 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图11：沪深300股息率/10年国债滚动800日百分位数图12：沪深300PE倒数/10年国债滚动800日百分位数 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （四）量化|中证500敲入风险温度计（权益策略团队） 敲入风险温度计由风险溢价、股债性价比、通胀、250日均线以上占比四类指标拟合而成，指标分别为0、1、2、3、4时，对应的敲入概率分别为0.00%、7.41%、21.43%、25.71%、61.11%，指标低于2是低风险敲入区域，指标高于2是高风险敲入区域。11月