基金优选系列之四：金凤展翅，上海国企ETF迎重要投资机遇

2022年12月03日 证券研究报告•金融工程专题报告 基金研究系列 金凤展翅，上海国企ETF迎重要投资机遇 ——基金优选系列之四 摘要 金凤展翅，上海国企上市公司有望迎来腾飞 三年“国改”收官，国企或迎中高速增长。2022年是国企改革三年行动的收官年，目前国企改革三年行动的主体任务已基本完成，但国企改常态化，国企 有持续做强做优做大动力，或将迎来中高速增长。 建中国特色估值体系，上市国企或迎价值重估。建立中国特色估值体系需要正确评估上市的国有企业价值，国企的低估值显然与国家鼓励国企做强做优做大的目标不一致，国企上市公司价值有望重估。 低估值+中高增长预期，上海上市国企或迎重要投资机会。上海国企作为国企改革领头羊，改革态度积极，坚定不移做强做优做大，受益于国企改革继续推进和 资本市场估值体系重构，或将迎来重要的投资机会。 分享国企上行机遇，上海国企ETF投资正当时。上海国企ETF承接国企改革利好，顺应重构资本市场估值体系政策导向，具备估值、基本面等方面的显著优势具有良好的投资价值。 中证上海国企指数基本情况 编制思路：中证上海国企指数以上海市（含区县）国有企业上市公司证券为待选样本，结合市值、国资持股比例、分红比率、市场预期等情况进行选样并加权， 以反映上海国企上市公司证券的整体表现。 指数特点：成分股以中小盘为主，大盘股数量较少但市值权重占比较大；行业分布与沪深300、中证国企皆存在较大差异，主要集中在交通运输、房地产、非 银金融、汽车行业；前十大权重股多为所在行业的上海龙头股。成分股与主要宽基指数中证500、中证1000相关度低，与中证国企重合度高。 指数表现：截止2022.11.25日，近一年来指数表现优于沪深300和中证国企近三年、近五年的年化波动率略低于沪深300；指数估值较低，股息率较高相对于沪深300和中证国企，成分股总资产收益率较高，资产负债率较低。 汇添富中证上海国企ETF和中证上海国企ETF联接 吴振翔管理的中证上海国企ETF（510810），董瑾管理的中证上海国企ETF联接（003194），其基金管理人为汇添富基金，成立于2005年2月，是国内一流 的综合性资产管理公司之一。截至2022年11月25日，公司旗下基金有265只 基金规模达8691.56亿元，在全部基金公司中排名较高，涵盖股票型基金、指数型基金、QDII基金、混合型基金、债券型基金及货币市场基金等各类产品。 风险提示：本研究基于市场历史数据，基金的历史表现不代表未来表现。若未来市场环境发生较大变化，基金的实际表现可能与本文的结论有所差异。本报告仅作为参考，不构成投资收益的保证或投资建议。 西南证券研究发展中心 分析师：郑琳琳 执业证号：S1250522110001电话：13127711820 邮箱：zhengll@swsc.com.cn 联系人：盛宝丹 电话：17761229406 邮箱：sbdyf@swsc.com.cn 相关研究 1.博时基金金晟哲：平衡成长与估值，把握周期行业轮动(2022-12-02) 2.华商基金李双全：抵御风险能力强，行业配置灵活(2022-11-27) 3.基于有效选股因子的三维基金经理风格刻画体系——原理与应用 (2022-11-17) 4.基于基金特征与机器学习的选基研究 (2022-11-09) 5.基金业绩归因模型的解析与探讨 (2022-10-29) 6.基于券商金股的行业轮动研究 (2022-09-08) 7.基于相似股票历史收益的选股因子研究 (2022-05-20) 8.基于吸收比率规避市场下行风险的资产配置策略(2022-02-09) 9.基于“集中度”识别拥挤交易的行业轮动策略(2022-01-26) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1金凤展翅，上海国企上市公司有望迎来腾飞1 1.1三年“国改”收官，国企或迎中高速增长1 1.2建中国特色估值体系，上市国企或迎价值重估2 1.3低估值+中高增长预期，上海上市国企或迎重要投资机会3 1.4分享国企上行机遇，上海国企ETF投资正当时5 2中证上海国企指数投资价值分析5 2.1中证上海国企指数编制思路与选样方式5 2.2中证上海国企指数市值、行业分布与成分股特征5 2.2.1在市值分布上，以中小市值为主5 2.2.2行业覆盖较全面，大类行业分布与沪深300、中证国企存在较大差异6 2.2.3成分股与主要宽基指数中证500、中证1000相关度低，与中证国企重合度高7 2.3中证上海国企指数历史风险收益情况8 2.3.1近一周、近一个月、近三个月、近一年来收益优于沪深300和中证国企8 2.3.2近三年、近五年的年化波动率略低于沪深300，与中证国企相当9 2.4中证上海国企指数估值与成分股业绩特征9 2.4.1中证上海国企指数的估值较低，股息率较高9 2.4.2成分股总资产收益率较高，资产负债率较低10 3汇添富中证上海国企ETF产品分析12 3.1汇添富基金：头部基金公司，实力雄厚12 3.2产品信息14 3.2.1汇添富中证上海国企ETF（510810）14 3.2.2汇添富中证上海国企ETF联接（003194）14 4风险提示15 图目录 图1：不同性质A股上市公司盈利贡献1 图2：八个方面重点任务2 图3：中证国企指数市盈率低于万得全A指数3 图4：截止2022年三季度，全国各地地方国企情况（红色为上海，气泡大小表示资产总额）4 图5：上海国企成分股市值分布情况6 图6：上海国企成分股所属行业分布情况6 图7：沪深300成分股所属行业分布情况7 图8：中证国企成分股所属行业分布情况7 图9：上海国企与沪深300、中证国企历史走势9 图10：指数成分股近年来净资产收益率ROE10 图11：指数成分股近年来总资产收益率ROA10 图12：指数成分股近年来每股收益EPS11 图13：指数成分股近年来每股净资产BPS11 图14：指数成分股近年来销售期间费用率11 图15：指数成分股近年来资产负债率11 图16：成分股PB-ROE12 表目录 表1：营收前十的上海上市国企相关指标4 表2：上海国企成分股所属宽基指数7 表3：上海国企前十大权重股相关信息8 表4：上海国企与沪深300、中证国企收益对比8 表5：上海国企与沪深300、中证国企波动率、换手率对比9 表6：上海国企与可比指数估值情况对比9 表7：上海国企与可比指数估值百分位情况对比10 表8：汇添富基金公司在管ETF产品情况12 表9：基金经理在管产品情况13 表10：汇添富中证上海国企ETF产品信息14 表11：汇添富中证上海国企ETF联接产品信息14 1金凤展翅，上海国企上市公司有望迎来腾飞 1.1三年“国改”收官，国企或迎中高速增长 国有企业特别是中央管理企业，在关系国家安全和国民经济命脉的主要行业和关键领域占据支配地位，是支撑国民经济的“顶梁柱”，是引领国民经济的“发动机”，也是稳定国民经济发展的“压舱石”。国有企业的重要地位也体现在资本市场上，截至2022年11月 25日，A股上市公司共5003家，其中国企共计1388家，总市值约41万亿元，在A股占比约48%。在A股上市公司中，国企盈利贡献近7成。近年来，在外部冲突、内部疫情反复的冲击下，我国经济增速下行，市场面临内外多重不确定因素，但国企在盈利能力上仍旧保持了较强韧性，对稳定资本市场发挥了关键作用。 图1：不同性质A股上市公司盈利贡献 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2018年2019年2020年2021年 国有企业民营企业其他外资企业集体企业 数据来源：万得，西南证券整理。注：盈利贡献=同一性质上市公司利润总额之和/A股上市公司利润总额之和 2020年6月30日，中央全面深化改革委员会第十四次会议审议通过了《国企改革三年行动方案（2020－2022年）》，国企改革全面加速。国企改革三年行动聚焦八个方面的重点任务，涉及到企业、监管、市场机制等多个层面。截至2022年三季度，各中央企业和各地改革工作台账完成率均超过98%，国企改革三年行动的主体任务基本完成。国企改革三年行动系统性重构了国企的制度体系和市场体系，提高了国有企业的活力和效率，提升了国有资本的整体运行质量，在多个重点领域和关键环节都取得了新的突破，国有企业发生了一系列战略性、转折性、根本性的重大变化。更加成熟的中国特色现代企业制度和国资监管体制持续推动国有企业高质量发展，加速向世界一流企业迈进。 图2：八个方面重点任务 数据来源：《国企改革三年行动方案(2020-2022年)》，西南证券整理 2022年作为国企改革行动收官之年，我国持续加大力度支持国有企业深化改革，党的二十大报告提出：“深化国资国企改革，加快国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，提升企业核心竞争力”。国企改革三年行动是落实国有企业改革“1+N”政策体系和顶层设计的具体施工图，而深化改革则是一场“接力赛。可以看出，国 企改革将会是一个中长期行动，国企有做强做优做大的持续动力。国有企业基本面不断改善， “国改”政策持续发力，外部冲突、内部疫情等短期不利因素也有望出清，三重有利因素助推下，国有企业或迎来中高速增长期。 1.2建中国特色估值体系，上市国企或迎价值重估 2022年11月21日，中国证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上发表了如何建设“中国特色现代资本市场”的主题演讲，首次提出“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”，并指出“估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度。上市公司尤其是国有上市公司，一方面要“练好内功”，加强专业化战略性整合，提升核心竞争力；另一方面，要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值”。 什么是“中国特色估值体系”？鉴于国有企业在资本市场、在国民经济中的重要支柱地位，中国特色估值体系的核心应是正确评估上市的国有企业价值。目前上市国有企业普遍存在估值偏低的问题，长期偏低的估值不利于国有企业进一步做强做优做大。截至2022年11 月25日，中证国企指数市盈率为10.96倍，万得全A指数市盈率为16.78倍，国企估值明显较低，处于历史底部位置。 图3：中证国企指数市盈率低于万得全A指数 35 30 25 20 15 10 5 0 万得全A中证国企 数据来源：万得，西南证券整理 上市国有企业估值偏低有多方面的原因。一方面与国企的基本面相关，国企所处行业往往具有较强的经济周期属性，其资本运作层面较民企仍有差距，但目前以上两点都在逐步改善：国企改革持续深化，国资监管加快变革，从管运营转向管资本，转型后国企资本运作效率将大幅改善，同时会有更多外延投资，业务结构将会得到持续优化。目前上市国有企业估 值长期过低的问题已引起了监管和市场关注，探索建立中国特色估值体系，开启中国资本市 场估值体系重构，将促进上市国企估值向较高水平回归，未来国有上市公司估值有明显提升空间。 1.3低估值+中高增长预期，上海上市国企或迎重要投资机会 上海地方国企体量大、质量优，领跑全国。据上海国资委官网数据，2021年上海地方国企（包含未上市国企）资产总额、营业收入和利润总额分别为26.27万亿元、4万亿元和 0.35万亿元，约占全国地方国企的1/7、1/9和1/6。上汽集团、绿地集团、中国太保、浦发银行、上海建工、上海医药6家国企进入世界500强，上港集团、申通地铁集团、锦江国际集团、机场集团4家国企进入全球行业排名前三。 截止2022年三季报，上海地方上市国企资产总额、营业收入和利润总额分别为18.18 万亿元、1.78万亿元和0.14万亿元，约占全国全部地方上市国企的1/4、1/7和1/7。 图4：截止2022年三季度，全国各地地方国企情况（红色为上海，气泡大小表示资产总额） 数据来源：万得，西南证券整理 上海国企产业结构完善，发展后劲十足。上海国资委下辖上市企业共63家，共计覆