社会服务行业投资策略：国货扬帆，复苏领航

社会服务 2022年12月01日 国货扬帆，复苏领航 ——行业投资策略 投资评级：看好（维持） 行业走势图 社会服务沪深300 24% 12% 0% -12% -24% -36% 2021-122022-042022-08 数据来源：聚源 相关研究报告 《疫情反复+出行政策调整，出行链配置价值重现—行业周报》-2022.11.27 《优化疫情防控20条措施公布，米奥兰特墨西哥境外自办展圆满落幕—行业周报》-2022.11.13 《科思股份Q3归母净利润yoy+324.77%，六部门发文便利国际商务往来—行业周报》-2022.10.30 初敏（分析师） chumin@kysec.cn 证书编号：S0790522080008 美丽赛道：低渗透、高成长逻辑延续，景气度韧性较强 医美、化妆品的渗透率仍在低位，国货崛起未来成长空间广阔。医美：医美监 管趋严有利于行业长期发展，上市公司合规性强，龙头集中度有望提升。同时受 益于医美消费旺季以及疫情边际好转，长期来看，预计行业在渗透率提升逻辑下景气度持续。美妆：头部美妆品牌前三季度继续兑现高速增长，基本面优异、业绩兑现能力强的国货美妆龙头企业珀莱雅、贝泰妮等双十一业绩亮眼。我们认为 企业研发创新精细化运营能力是决胜关键，具备规模、研发优势的头部品牌更为受益。上游制造业：建议关注外销为主、核心竞争力突出的美丽板块制造企业，短期关注海外需求变化及利润抗成本周期性波动能力，长期关注企业产能释放和 产品结构优化升级。 出行政策边际利好，“复苏”有望成为2023年主线 出行：联防联控会议出现新信号，建议关注重大会议时间节点。复盘海外，2022 年全球旅游市场加速复苏，美国率先复苏，休闲旅游恢复快于商旅，欧洲已恢复接近疫情前水平。亚太复苏晚于欧美，但复苏态势良好。国内出入境政策逐渐放松，中国国际航线旅客量加速增长，我们认为国际出行放宽或由商务出行率先开 启，有望促进与其他国家的经贸往来。酒店：酒店龙头拓店稳步推进，市场集中 度有望进一步提升。行业现处于周期低位，叠加疫情影响行业估值偏低。疫情加 速行业底部出清，市场集中度有望进一步提升，龙头成长可期。 免税：短期看疫后恢复、中期看店客扩容 免税行业承载海外消费回流和助力海南旅游岛建设等任务，且现阶段仍处于行业规模快速扩张阶段，渗透率、客单价等有望快速提升，市场空间广阔。2022Q2 和Q3受疫情影响波动较大，市场有望在跨省旅游和出境游限制逐步放开过程中迅速恢复。建议关注短期内旅行政策和顶奢品牌入住情况，中期持续关注免税运营规模扩张和未来有望开放的国人离境市内免税店政策，中长期关注2025年封关后相关政策持续推出和落地。 新领域新机会细分赛道&投资建议 培育钻石：渗透率提升的趋势不改，国内珠宝品牌纷纷入场将改写消费者认知；会展行业：会展行业作为经济助推器，属国家政策支持方向。随着海外疫情管控放松，以境外办展业务为主的企业业绩迎来拐点，同时随着国内疫情防控科学化 趋势，会展行业将全面迎来景气度回暖。 投资建议：推荐底部反转与疫情复苏投资机会。 受益标的：科思股份、康冠科技、创维数字、中国中免、中兵红箭、黄河旋风、米奥会展。 风险提示：宏观经济下行，疫情反复影响，行业竞争加剧等。 行业研究 行业投资策 略 开源证券 证券研究报 告 目录 1、市场表现：社服行业整体跑赢综指5 1.1、社服、美容板块跑赢综指，提前布局消费复苏5 1.2、各子板块近日股价回暖5 1.3、2022Q3美容护理行业基金持股持续增多6 1.4、2022Q3社会服务行业基金配比仍在低位7 2、美丽赛道：低渗透强监管，国货重塑美妆格局9 2.1、医美：政策趋严加深马太效应，国货精准洞察核心需求9 2.2、化妆品：紧抓“人、货、场”，本土品牌加速崛起10 2.3、收入端：低渗透、高成长逻辑延续10 2.4、盈利端：研发提升，费率稳定11 2.5、制造板块：受益于海外疫后复苏及汇率贬值，外销为主的制造板块高景气度12 2.5.1、康冠科技：2022Q1-Q3归母净利润+98.29%，2023年有望持续受益于产品结构优化与创新业务放量12 2.5.2、科思股份：量价齐升逻辑得到验证，可转债发行持续推进13 3、出行：政策边际利好，复盘海外旅游复苏15 3.1、联防联控通知调整防控政策，出行相关修复在望15 3.2、出入境政策逐步放松，保证经贸往来15 3.3、2022年，全球旅游市场呈现加速复苏16 3.4、美国率先恢复，休闲快于商旅17 3.5、欧洲全面回暖，已接近疫情前水平17 3.6、亚太复苏晚于欧美，态势向好18 4、免税：短期看疫后恢复、中期看扩容20 5、酒店餐饮：行业波动下恢复，放开后有望率先受益24 5.1、酒店：入住率受疫情影响反复承压，三大酒店境内入住率在疫情波动中回暖24 5.2、餐饮：餐饮收入显著提升，随疫情管控措施优化盈利有望持续修复26 6、新领域新机会，关注细分赛道变革进行时28 6.1、培育钻石：渗透提升，品牌入场改写消费认知28 6.2、会展行业：业绩拐点已现，未来弹性可期28 7、投资建议29 8、风险提示30 图表目录 图1：社会服务年初至今涨跌幅处于前列5 图2：近30日社服表现排名第四5 图3：年初至今社服行业子板块中餐饮和免税表现较好6 图4：近30日社服行业中会展服务表现强劲6 图5：美护行业基金持仓市值及超配比例处于2022年较高位6 图6：2020Q4以来社服行业基金持仓市值及超配比例有所波动7 图7：2017-2030E中国医美市场增速预计持续高于全球平均增速（单位：十亿美元）9 图8：2021年全球医疗美容服务细分市场中手术类占主体9 图9：2021年中国医疗美容服务细分市场中手术与非手术各占约一半9 图10：2013-2021年化妆品零售总额及在社零中占比稳步上升(亿元)10 图11：2016-2023E预计中国本土美妆市场规模及占比稳步提升（亿元）10 图12：头部化妆品公司营业收入呈现较为明显的季节性规律（万元）11 图13：医美化妆品板块头部公司在疫情下营收增速仍然坚挺11 图14：各公司毛利率稳中有升11 图15：各公司研发费用率在2022年趋稳11 图16：各公司销售费用率趋同11 图17：爱美客较低销售费率（见图16）是高净利率原因之一11 图18：2022年各季度康冠科技归母净利润均实现高增12 图19：康冠科技盈利能力有所上升12 图20：2022年淘系平台智能健身镜销量高增12 图21：科思股份净利润连续三个季度高增13 图22：2022Q1-Q3科思股份盈利能力显著提升13 图23：中国国际航线每月旅客运输量在2022年4月以来有所恢复16 图24：2022年全球国际游客人数相比2019年同期恢复度向好16 图25：全球国内航班恢复显著好于国际航班（相较2019年同期）16 图26：美洲航班客座量恢复至接近2019年同期水平17 图27：美国休闲旅行的恢复预计快于商务旅行17 图28：欧洲国内航班恢复好于国际航班（相较2019年同期）18 图29：2022年欧盟旅游住宿设施住宿人数持续恢复18 图30：英国入境游恢复慢于法德等欧盟国家18 图31：亚太地区航班客座量恢复持续波动（相较2019年同期）19 图32：2022年9月亚太地区入境游人次恢复到疫情前同期的30.1%19 图33：海口、三亚机场吞吐量仍未恢复至2019年水平20 图34：三亚较海口接待更多过夜游客20 图35：2020年以来中国四大机场国际客流经历疫情波动后持续恢复(万人，%)21 图36：2022Q3疫情期间线上业务支撑中国中免营收22 图37：2022Q3中国中免归母净利受疫情影响较大22 图38：中国中免与太古地产合作项目计划打造度假零售22 图39：中国中免持续完善免税度假中心22 图40：�府井国际免税港预计将于2023年1月开业23 图41：中国中免旗下DUTYZERO品牌在铜锣湾开业23 图42：中国酒店入住率自2019年以来频繁受疫情波动影响24 图43：2022年1-10月一线城市入住率持续受疫情影响24 图44：全国主要城市酒店的入住率和平均房价对比2019年同期情况恢复受限25 图45：疫情影响使三大酒店RevPAR持续波动25 图46：三大酒店ADR恢复至2019年水平25 图47：2022年Q3中国三大大酒店入住率回暖26 图48：2022年美国酒店入住率预计恢复至接近2019年同期水平（%）26 图49：2022年Q3锦江酒店和首旅酒店营收恢复至2019年约7成（%）26 图50：2022年Q3各家酒店归母净利边际改善（亿元）26 图51：2022年9月社零餐饮收入恢复至2019年同期水平27 图52：2022年9月限额上企业餐饮收入达2019年121%27 图53：2022Q3同庆楼营收达2019年的155%（%）27 图54：2022年Q3同庆楼和全聚德毛利率有所修复（%）27 图55：三家销售费用率在2022年趋稳（%）27 图56：2022年Q3三家财务费用有所下降（%）27 图57：2022年10月印度培育钻石出口总额占比达到8.6%28 图58：米奥会展处于减亏状态29 图59：2022Q3米奥会展合同负债上升至1.5亿元29 表1：2022Q3美容护理行业基金重仓股前十位有多家医美品牌7 表2：2022Q3社会服务行业基金重仓股前十位有免税、酒店和会展等类型8 表3：科思股份前次募投项目已有部分项目开始试产13 表4：科思股份拟发行可转债募投项目14 表5：防疫新二十条进一步优化防控工作15 表6：亚太其他国家/地区入境政策逐步正常化19 表7：多家航司加码冬春季国际及中国港澳台航班21 表8：受益标的盈利预测与估值30 1、市场表现：社服行业整体跑赢综指 1.1、社服、美容板块跑赢综指，提前布局消费复苏 年初至今：社会服务板块年初至今下跌10.3%，美容护理板块下跌13.1%，大幅跑赢沪深300指数（年初至今，-23.75%）。整体线上消费呈现较快增长，国货崛起重塑竞争格局，线下消费受疫情反复影响复苏曲折，但放松预期逐渐达成一致。 近30日：社会服务板块近30日强势反弹11.8%，美容护理板块上涨2.8%，同期沪深300下跌1.83%。近一月零星的放松信号不断释放，前期过于悲观的预期得到 修正，社服作为受疫情影响较大的板块率先反弹，同时，李佳琦回归助力双11也为国货美妆的业绩带来弹性增量。 图1：社会服务年初至今涨跌幅处于前列图2：近30日社服表现排名第四 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 20% -10.3% -13.1% 11.8% 2.8% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 食品饮料建筑材料 传媒 计算机国防军工医药生物 汽车电力设备 环保传媒 交通运输建筑装饰 钢铁非银金融轻工制造建筑材料家用电器 煤炭 食品饮料 -15% 煤炭交通运输 通信建筑装饰商贸零售美容护理机械设备公用事业 国防军工 纺织服饰 银行 计算机 轻工制造 数据来源：Wind、开源证券研究所（截至2022年11月8日，仅涵盖A股公司） 数据来源：Wind、开源证券研究所（截至2022年11月8日，仅涵盖A股公司） 1.2、各子板块近日股价回暖 年初至今：社服各子板块涨幅从高到低分别为餐饮（19.0%）、免税（9.4%）、景区（7.4%）、黄金珠宝（3.6%）、酒店（-2.4%）、品牌化妆品（-5.4%）、化妆品制造及其他（-18.8%）、医美（-18.8%）、会展服务（-25.3%）。 近30日：社服各子板块均录得正收益，涨幅从高到低分别为会展服务（24.0%）、餐饮（16.7%）、景区（13.3%）、免税（12.7%）、黄金珠宝（9.5%）、品牌化妆品（8.3%）、医美（8.0%）、酒店（5.2%）、化妆品制造及其他（4.6%）。 图3：年初至今社服行业子板块中餐饮和免税表现较好图4