商贸零售&社会服务行业2023年度投资策略：把握确定性，关注复苏弹性

行业研 究DONGXINGSECURITIES 2022年12月1日 看好/维持 商贸零售&社会服务行业2023年度投资策 行业报告 商社行业 东略：把握确定性，关注复苏弹性 分析师 刘田田 电话：010-66554038 邮箱：liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521010001 分析师 魏宇萌 电话：010-66555446 邮箱：weiym@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480522090004 分析师 刘雪晴 电话：010-66554026 邮箱：liuxq@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480522090005 兴 证券股份 有投资摘要： 限 公复盘2022年，全国疫情多次反弹，可选消费持续受到疫情扰动。一方面经济增速放缓，对居民消费能力和消费信心均造成较 司大影响，影响消费需求的释放；另一方面多省市不同程度的封城行为使得线下消费无法触达，对线下消费场景依赖度较高的证板块受冲击严重。出行方面，旅游业仅恢复不足疫情前五成，环比去年同期恢复程度下降，旅游收入和人均旅游消费同比均券有所下降；消费方面，截止10月，2022年社零售总额累计同比增长0.6%，相较于2019年同期增长7.7%，其中商品零售同研比增长1.2%，较2019年增长9.2%，餐饮收入同比下降5%，较2019年下降4.3%。在疫情反复扰动的背景下，必选消费相究对较为坚挺，可选消费复整体承压，餐饮等接触性消费意愿有所压制。限额以上单位社零增速高于行业整体，体现出行业马报太效应。 告展望2023年虽然仍有一定的不确定性，但是疫情管控的放开、经济的复苏是确定的。在此背景下，消费的复苏、出行的恢复 和从消费结构看国货的崛起将持续进行。从复苏节奏上看，服务消费的复苏弹性好于商品消费，可选消费的复苏弹性将好于 必需消费品。另一方面，如在化妆品&医美、人力资源服务等具备长期增长逻辑的赛道，其增长的韧性则受到疫情和经济复苏节奏的影响较小。同时在Z时代成为消费主流，国货精进产品与品牌创新的背景下，国货的崛起持续发力，带来了优秀国货 品牌的良好收入、业绩。基于以上展望，我们认为2023年的投资策略可以关注两个方面： 1、确定性：化妆品里优质国货品牌，医美领域具备牌照和渠道优势的生产商，人力资源服务领域受益于产业变革和自身数字化能力的服务商，我们认为以上企业具备业绩增长的确定性。相关标的：珀莱雅、贝泰妮、爱美客、华熙生物、科锐国际、同道猎聘。2、弹性：酒店、免税涉及到出行甚至跨境出行的领域，2023年有望出现较大的边际变化，从而带来较好的业绩弹性。相关标的：中国中免、锦江酒店、首旅酒店、华住集团。 分版块来看： ①化妆品行业：行业持续扩容，关注高品质品牌。疫情短期压制消费需求释放，但不改美妆行业中长期高景气预期，Z世代逐渐成为消费主力，为国货崛起提供良好机遇。2023年重点关注三大行业变化趋势：1）疫情防控政策放松带来的行业 需求复苏；2）国货美妆品牌的分化持续加重，关注产品力和品牌力以及品牌背后的研发实力；3）多平台分散化趋势日益凸显，新兴渠道的重要性进一步提高，关注具有多平台运营能力尤其是新兴渠道拓展能力的公司。聚焦到投资标的，我们将目前上市的美妆公司分为两大类：国货美妆龙头重点关注大单品的培育和放量，以及子品牌的孵化效果；其他国货美妆品牌重点关注升级换代带来的边际改善。 ②免税行业：离岛引消费回流，口岸望迎边际改善。长期看，免税行业引导消费回流、国内免税市场增量扩容的长期逻辑不变，免税行业基本面仍将维持保持高景气。短期看，离岛免税仍是吸引消费回流的重要窗口，2022年受疫情反复影响 明显，疫情边际改善以及防控政策放开后弹性空间巨大。离岛免税经营主体增多经营面积扩大，市场活力进一步增强，一超多强局面下相关标的均有望受益。随着出入境疫情管控的放开，机场免税渠道有望迎来边际改善，中国中免将成为渠道复苏的最大受益者。 ③医美行业：医美行业兼具长期高景气和短期疫后恢复，2023年关注以下投资机会：（1）轻医美驱动医美市场渗透率持续提升，填充针剂作为轻医美重要分支，新材料获批放量是目前高景气细分赛道，关注轻医美新材料、新产品获批进展和 放量情况。（2）政策端严监管常态化，但从各地支持性政策来看，鼓励合规有序发展的基调不变，中长期有望加速行业供给端出清，推动市场良性扩容。关注政策端情绪影响带来的超跌机会。（3）短期关注疫情恢复和防疫政策边际宽松下，医美作为线下可选服务消费的复苏机会，其中下游服务机构弹性更大，中游产品生产商区域集中风险低，叠加产品放量，业绩韧性更强。 ④酒店行业：酒店业整体经营仍受疫情及防疫政策影响，但中长期行业恢复和集中度提升趋势不变。2023年主要关注以下投资机会：（1）疫情后行业供给端持续出清，龙头保持逆势快速拓店，看好市场集中度加速提升，关注头部酒店集团拓 店速度。（2）中高端结构性机会仍存，龙头公司产品结构持续升级，有望带动RevPAR提升，关注头部酒店集团中高端门店占比及高端品牌孵化进展。（3）短期看，酒店行业经营表现整体仍受疫情影响，当前虽然散点疫情有所反复，但防疫政策边际宽松趋势得到持续验证，关注出行恢复和供需差下的经营反弹。 ⑤人服行业：人口红利消退，劳动力市场结构性矛盾长期存在，人服市场重要性提升，渗透率提升空间大。疫情强化企业对降本增效和组织灵活性的要求，叠加稳增长保就业政策支持，未来2-3年人服市场有望延续快速扩容趋势，重点关注灵活用工与中高端人才结构性机会。2023年关注：（1）疫情及政策催化下，关注行业渗透率提升，头部公司收入保持快速 增长。（2）疫情缓解和防疫政策边际宽松下，关注劳动力市场复苏、头部公司经营修复。（3）关注头部人服企业行业轮动、岗位结构升级进展，有望带动收入和利润提升。 风险提示：疫情发展超预期，超预期政策，宏观经济发展不及预期。 EPS PE 子行业股票简称股票代码 评级 2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E 行业重点公司盈利预测与评级 珀莱雅＊603605.SH2.872.623.494.5359.0964.8248.6337.44推荐 贝泰妮＊300957.SZ2.122.823.774.9459.7844.9433.6125.65强烈推荐 化妆品&医美 水羊股份＊300740.SZ0.620.711.121.6419.6917.1910.867.43推荐 爱美客300896.SZ4.436.759.8113.48108.371.048.935.6- 华熙生物688363.SH1.632.182.863.6766.549.837.929.6- 巨子生物2367.HK0.831.001.341.7631.726.219.714.9- 中国中免＊601888.SH4.944.457.189.4739.9444.3427.5120.86推荐 免税 王府井600859.SH1.180.671.031.2022.8237.9624.8221.25- 锦江酒店＊600754.SH0.100.211.572.22555.0264.335.425.0推荐 酒店首旅酒店＊600258.SH0.06(0.03)0.691.10405.0-810.035.222.1推荐 华住集团＊1179.HK(0.15)(0.05)0.570.86-206.3-619.054.336.0推荐 科锐国际＊300662.SZ1.351.622.092.5330.725.619.816.4推荐 人服 同道猎聘＊6100.HK0.260.480.640.8730.416.512.39.1推荐 资料来源：标星号为覆盖公司，盈利预测来源于外发报告，非覆盖标的来源于iFinD一致预期；东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES 东兴证券深度报告 P3 商贸零售&社会服务行业2023年度投资策略：把握确定性，关注复苏弹性 目录 1.复盘2022：疫情扰动下，消费和出行均受阻5 1.1行情复盘5 1.2基本面回顾5 2.展望2023年关注确定性和弹性9 3.重点细分领域关注9 3.1化妆品：行业持续扩容，关注高品质品牌9 3.2医美：关注轻医美扩容及新产品放量，常态化严监管下集中度有望提升13 3.3免税：离岛引消费回流，口岸望迎边际改善17 3.4酒店：供给持续出清下龙头集中度提升，疫后供需差带动经营反弹20 3.5人服：疫情缓解带动交付端修复，关注灵活用工与中高端人才结构性机会22 4.风险提示26 插图目录 图1：商社各板块A股股价走势(算术平均)5 图2：商社各板块港股股价走势(算术平均)5 图3：A股子板块年初至今（2022.01.01-2022.11.18）涨跌幅5 图4：港股子板块年初至今（2022.01.01-2022.11.18）涨跌幅5 图5：过去10年国内旅游总人次及同比6 图6：近三年旅游人次的恢复程度对比6 图7：过去10年国内旅游总收入及同比6 图8：过去10年国内旅游人均每次消费及同比6 图9：社会消费品零售总额累计增长率7 图10：社零-餐饮收入累计增长率7 图11：分品类社零累计同比7 图12：限额以上企业社零增速高于行业总体7 图13：实物商品网上零售额累计增长率7 图14：网上消费占社会消费品零售总额的比重7 图15：全国居民人均可支配收入累计值及同比8 图16：全国各收入区间居民人均可支配收入名义同比8 图17：城镇调查失业率8 图18：就业人员调查失业率8 图19：居民人均可支配收入变化10 图20：社零化妆品增速略低于整体水平10 图21：社零分品类表现11 图22：美妆上市公司渠道占比11 图23：国货美妆品牌的进阶路线12 图24：淘系和抖音的销售表现12 P4 东兴证券深度报告 商贸零售&社会服务行业2023年度投资策略：把握确定性，关注复苏弹性 DONGXINGSECURITIES 图25：我国医美市场快速扩容（按服务收入计）13 图26：我国非手术医美占比提高13 图27：海南旅客吞吐量17 图28：海南接待过夜人次17 图29：离岛免税销售情况18 图30：离岛免税客单价18 图31：国际航线旅客运输量19 图32：机场渠道曾是公司最核心的收入来源（2019年）19 图33：全国酒店RevPAR较2019年恢复率20 图34：2022年头部酒店RevPAR恢复率优于全国20 图35：酒店业总客房数同比转负21 图36：酒店业连锁化率持续提升21 图37：华住、锦江、首旅酒店门店数量快速增加21 图38：华住、锦江、首旅酒店中高端酒店占比21 图39：我国人口出生率下降，老龄人口占比提升22 图40：疫情后我国城镇调查失业率保持高位22 图41：劳动力市场求人倍率走高，区域结构失衡23 图42：劳动力市场求人倍率走高，区域结构失衡23 图43：发达国家灵活用工渗透率23 图44：中国灵活用工率不断提升23 图45：政策推动合规用工成本增加，带动灵活用工发展24 图46：疫情后我国企业灵活用工使用度增加25 图47：灵活用工市场规模不断扩大25 表格目录 表1：各省市美妆支持政策10 表2：化妆品板块2022年前三季度和Q3业绩（亿元）11 表3：国内主要医美产品生产商在填充针剂市场的产品布局14 表4：医美市场相关监管政策14 表5：医美市场相关支持政策16 表6：离岛免税竞争格局18 表7：疫情以来稳增长保就业政策密集出台，加速灵活用工渗透率和集中度提升24 DONGXINGSECURITIES 东兴证券深度报告 P5 商贸零售&社会服务行业2023年度投资策略：把握确定性，关注复苏弹性 1.复盘2022：疫情扰动下，消费和出行均受阻 1.1行情复盘 从市场表现来看，根据申万新行业划分，A股商贸零售、社会服务和美容护理今年整体股价表现较为疲软，三大版块均呈现震荡下行态势。其中美容护理和社会服务板块