2023年社会服务行业年度策略：复苏回暖正当时，把握边际改善、消费场景修复主线

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业年度策略 2023年1月17日 2023年社会服务行业年度策略同步大市-A(维持) 复苏回暖正当时，把握边际改善、消费场景修复主线 消费者服务 消费者服务板块近一年市场表现 首选股票 评级 601888.SH 中国中免 增持-B 600754.SH 锦江酒店 增持-B 600258.SH 首旅酒店 增持-B 603136.SH 天目湖 增持-B 605108.SH 同庆楼 增持-B 09922.HK 九毛九 买入-A 资料来源：最闻 相关报告： 【山证社服】社服行业2022年中期投资策略：把握高成长赛道，关注疫情影响行业供需边际改善（2022-6-30） 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 张晓霖 执业登记编码：S0760521010001邮箱：zhangxiaolin@sxzq.com 投资要点： 2022年社会服务行业整体表现：复苏预期改善明显。2022全年（数据统计截至2022年12月28日）沪深300指数下跌22.46%，申万社会服务行业下跌4.3%，跑赢大盘18.16pct，在A股31个行业中涨跌幅位列第4。11月以来防疫政策优化调整、出行链消费场景边际改善明显带动社服板块持续走强。 管控政策放开后社服子板块复苏次序。从空间看，大多数国家和地区疫情管控政策放松后消费领域恢复进度：餐饮>酒店>国内旅游>出境游。餐饮行业刚需属性在历次消费回暖中居于前列，如美国餐饮和购物已经超过疫情前水平；其次是与出行相关的酒店和交运行业，美国出行整体恢复至疫情前98%水平、日本跨市人口流程恢复到95%水平；旅游方面，多国国内游进入稳态，跨境、远距离旅游修复仍需要时间积累。 国内社会服务子板块复苏趋势展望。国内防疫政策逐渐优化调整、消费场景逐渐恢复、消费信心进一步提振。客流出行：主要城市约20天完成感染人数达峰、过峰；入境政策调整利好国际航班有序恢复。餐饮：线下消费场景复苏，连锁餐饮风险中彰显强大经营韧性。酒店：竞争格局改变，连锁酒店保持高速扩张趋势，下沉市场将成为品牌主要争夺市场。免税：口岸免税消费有望逐步回暖，主要经营主体盈利能力有望进一步提升。 投资建议：参考海外国家疫后复苏特点：1）必选消费在疫情后受影响波动较小，整体保持平稳增速。2）本地需求：消费者外出就餐频次增加，餐饮、团膳等需求将率先恢复；跨区消费：压抑三年的出行需求将逐渐得到释放，交运、酒店、旅游细分板块将受益。3）外出消费呈现餐饮>酒店>国内旅游>出境游次序恢复。主要城市感染潮回落后，社服板块直接受益于社交重启，差旅和本地化需求有望率先回补，偏长线的休闲游有所滞后，整体需求有望迎来释放。我们建议关注：1、短期看需求弹性恢复，酒店、景区等相关标的在过去时点受疫情防控政策影响较大，随着更加精准防疫政策和需求释放有望率先反弹。行业磨底后有望深度出清，品牌韧性更强，产品、控制成本等综合能力更优的龙头将享受供需格局红利。2、低估值标的投资性价比提升，餐饮在历次回暖中表现回弹居前，基本面及政策边际变化推动消费范围和场景修复，大众消费需求释放带动业绩回暖。3、长期追求美好生活的消费需求未变呈现结构性分化，利好提供场景、服务价值品牌。 重点公司关注：中国中免、锦江酒店、首旅酒店、天目湖、宋城演艺、同庆楼、九毛九。 风险提示：居民消费意愿恢复不及预期风险；疫情对旅游行业影响超预期风险。 目录 1.社会服务行业整体表现：复苏预期改善明显7 2.海外疫情复盘与疫后旅游业恢复情况9 2.1美国9 2.1.1感染人数居前，率先放宽疫情防控措施9 2.1.2餐饮、酒店、航空疫后全面回暖，头部企业受益于行业供给出清10 2.2日本13 2.2.1历经8轮感染人数高峰，管控政策严格谨慎13 2.2.2服务型消费修复确定性较高，出境游复苏空间较大14 2.3新加坡17 2.3.1防疫思路较为平稳安全，逐渐过渡为对新冠具有适应力国家17 2.3.2消费数据随防疫政策阶段性回暖18 2.4中国香港21 2.4.1不完全封控，疫情时有反复21 2.4.2疫后复苏稍显平淡，与内地恢复通关有望刺激消费增长21 2.5管控政策放开后社服子板块复苏次序24 3.国内社会服务子板块复苏趋势展望25 3.1客流出行：旅游城市客流迅速回升，政策频出带动出入境游复苏26 3.2餐饮：线下消费场景复苏，刚性需求领跑消费子板块28 3.3酒店：连锁酒店或受益于疫情带来的行业供给出清30 3.4免税：疫后复苏正当时，口岸免税消费有望逐步回暖33 4.投资建议及重点关注标的34 4.1投资建议34 4.2重点推荐标的35 4.2.1中国中免：海口国际免税城开业完善海南免税业务布局35 4.2.2锦江酒店：境外酒店已恢复至疫前水平，境内环比修复35 4.2.3首旅酒店：逆势开店进程提速，持续扩展中高端酒店体量35 4.2.4天目湖：一站式旅游休闲目的地承接疫后度假需求35 4.2.5同庆楼：大众需求回暖，公司经营韧性较强36 4.2.6九毛九：多品牌助力平台型公司持续高增长36 5.风险提示36 图表目录 图1：2022年初至今社会服务行业下跌4.3%，涨跌幅位列申万行业第四7 图2：社会服务行业整体估值自22Q3有所抬升7 图3：社会服务行业相对沪深300估值10.657 图4：年内社服各子板块涨幅情况8 图5：年内社服各子板块估值情况8 图6：年内社服板块涨幅居前公司8 图7：年内社服板块跌幅居前、涨幅居后公司8 图8：美国每周新冠肺炎确诊病例数（例）与疫情冲击复盘9 图9：疫情以来美国防疫政策变化情况9 图10：美国主要个人消费支出与2019年同期相比10 图11：美国餐饮食品百货零售额与2019同期相比10 图12：麦当劳美国门店数量情况（单位：家）11 图13：百胜餐饮美国门店数量情况（单位：家）11 图14：2022Q2、Q3美国酒店业复苏强劲11 图15：纽约等中心城市几乎恢复至疫前水平11 图16：美国主要城市酒店平均房价（单位：美元）12 图17：与2019年同期相比旅游城市ADR恢复较快12 图18：北美航线客座率2022.7恢复至90.3%12 图19：美国国内航线客座率2022.6恢复至89.8%12 图20：疫情以来美国国内/国际航班起降架次13 图21：美国主要机场旅客恢复情况（单位：万人次）13 图22：日本每周新冠肺炎确诊病例数（例）与8轮疫情冲击情况14 图23：日本餐饮和咖啡厅销售额情况15 图24：日本家庭相关活动前景指数15 图25：日本国内航运客座率情况15 图26：日本国际航运客座率情况15 图27：日本入境旅客恢复至2019年同期38.3%16 图28：日本出境旅客恢复至2019年同期23.1%16 图29：东京酒店平均价格（单位：人民币/晚）16 图30：日本住宿服务活动GDP贡献16 图31：新加坡疫情放松“四步走”政策17 图32：新加坡每周新冠肺炎确诊病例数（例）与防疫政策变化18 图33：防疫措施放宽餐饮服务指数快速回弹19 图34：2022年10月新加坡零售销售指数提升至10219 图35：2022.11新加坡入境游人次为疫前53.22%19 图36：2020年以来新加坡旅游收入（百万美元）19 图37：2022.10新加坡酒店平均入住率为84.8%20 图38：2022.12新加坡酒店ADR较疫前增长20%20 图39：2022.10新加坡航空离境旅客为疫前65.32%20 图40：2022.10新加坡航空入境旅客为疫前65.43%20 图41：中国香港每周新冠肺炎确诊病例数（例）与防疫政策变化21 图42：2022.10香港零售业销货恢复至疫前106.27%22 图43：2022.10香港百货业销货恢复至疫前98.05%22 图44：香港餐饮业收益变动情况22 图45：2022.9香港餐饮收益恢复至疫前同期91.5%22 图46：香港酒店整体入住率及平均房价23 图47：香港酒店分类型入住率情况23 图48：香港酒店分类型ADR情况（单位：港元）23 图49：香港酒店分类型酒店数量变化情况23 图50：香港国际机场旅客吞吐量24 图51：2022.11香港国际机场航班架次至疫前4成24 图52：2022.11赴港游客回升至11.37万人次24 图53：内地赴港游客自2022年5月起快速增加24 图54：2022年下半年国内防疫政策持续优化调整25 图55：高德交通拥堵延时指数27 图56：国内主要城市地铁客运情况（万人次）27 图57：海口三亚机场旅客量与2019月均值对比27 图58：海口三亚机场航班起降架次27 图59：2022.12月海口美兰机场日进出港航班数量28 图60：三亚航空市场景气度快速回暖28 图61：国内民航客运量和客座率情况28 图62：美、日、中航班客座率情况28 图63：2022.12月第一周餐饮行业营收恢复情况29 图64：强社交属性餐饮业态增长迅速29 图65：星巴克全球经营店铺情况（单位：家）29 图66：百胜中国经营情况（分品牌门店数）29 图67：九毛九、太二经营情况（单位：亿元）30 图68：呷哺呷哺经营情况（分品牌新开门店数）30 图69：海底捞不同线级城市门店数量同比变化30 图70：海底捞不同线级城市同店销售（亿元）30 图71：华住酒店成熟酒店数量情况（单位：家）31 图72：华住酒店各层级酒店客房数量（单位：间）31 图73：各品牌下沉三线城市酒店数量（单位：家）31 图74：各品牌酒店下沉三线以下城市酒店覆盖率31 图75：三亚度假酒店平均房价（单位：元/晚）31 图76：三亚度假酒店入住率31 图77：国内主要目的地市场入住率、平均房价指数32 图78：海南旅游消费价格指数32 图79：中国中免季度毛利率情况33 图80：2022.11海南省旅游人次恢复至疫前47.13%33 表1：疫情管控政策放开后各国/地区出行相关恢复进度25 表2：目前拥有免税品经营牌照公司概览33 表3：重点推荐公司盈利预测36 1.社会服务行业整体表现：复苏预期改善明显 2022全年（数据统计截至2022年12月28日，下同），沪深300指数下跌22.46%，申万社会服务行业下跌4.3%，跑赢大盘18.16pct，在A股31个行业中涨跌幅位列第4。整体来看，上半年受国内接连疫情反弹影响，多地采取长时间较为严格防疫政策，消费行业趋势走弱；11月以来防疫政策不断优化调整、出行链消费场景边际改善明显带动社服板块持续走强。 图1：2022年初至今社会服务行业下跌4.3%，涨跌幅位列申万行业第四 资料来源：wind，山西证券研究所 年内疫情反复影响公司整体经营情况，估值有所回升。21年多数公司盈利能力提升兑现高估值，以及受局部疫情影响股价回落，行业整体估值基本回到历史均值，21Q4最低达到48.83倍。22Q3疫情反复继续影响行业盈利情况，目前社会服务行业市盈率120.38倍（TTM，整体法），高于近五年行业历史平均值 67.12倍。社服行业相对沪深300估值10.65，高于21年四季度3.7。 图2：社会服务行业整体估值自22Q3有所抬升图3：社会服务行业相对沪深300估值10.65 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 受益于11月起防疫政策变化，社服行业各子板块11-12月涨幅居前。年初至今，各子板块涨幅由高到 低分别为：餐饮（+94.68%）、自然景区（+47.29%）、旅游综合（+30.25%）、人工景区（+20.38%）、酒店 （+11.05%）。估值方面，受年内持续疫情扰动影响，多数公司经营情况持续承压，子板块估值持续偏离正常范围。各子板块估值由高到低分为别：酒店（447.18X）、人工景区（362.31X）、自然景区（+355.54X）、餐饮（156.43X）。 图4：年内社服各子板块涨幅情况图5：年内社服各子