可转债市场周报（7）：政策发力，地产链转债知多少

权益市场一周回顾与后市展望 截至本周五收盘，上证指数报收3101.69点，全周上涨0.14% %； 本周指数大多回调，仅中证转债、上证指数跌幅分别为0.60%、0.14%。 在行业表现方面，建筑装饰、煤炭、房地产、银行、公用事业涨幅居前；传媒、社会服务、电子、计算机跌幅较明显。电力、煤炭股获北向资金净流入。热门概念中本周北向资金净流入排名前五赛道为电力股、煤炭开采、天然气、工业金属、原油储运，净流出排名前五赛道为电源设备、电池回收、医疗服务、食品加工、半导体，同时本周北向资金继续小幅减持新能源整车板块个股。 地产利好政策频发，市场存量资金博弈。上周债市大幅调整在本周周中短暂缓解，资金利率自17日一度下行30bp,1年期国债到期收益率出现小幅下行；同时权益市场来看，本周成长板块回调明显，主要由于地产和降准政策落地利好大金融板块，市场缺乏增量资金，成长板块调整不可避免。前期市场的主要矛盾中，人民币汇率有所反复，再度转入贬值通道，市场再次进入对12月美联储加息不确定性的博弈，但外资流出情况持续改善。整体来看，本周市场情绪主要受政策层面的变化影响： 政策层面：（1）25日央行发布通知，决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点”，通过本轮降准的幅度和时点判断，可以发现当前释放的信号意义更为强烈，对比往期央行降准影响来看，多轮降准对A股的提振作用有限，短期作用大于中期，公告日T+10个交易日上涨概率近58%。（2）地产利好政策频发，地产股拐点已至。本周房地产再度迎来“保交楼”免息再贷款及银行表内融资支持，从政策力度与支持形式来看，我们认为较前期发生了质的变化，目前需求端放松政策已步入强二线城市放松提速阶段，放松后的效果仍待观察。（3）“中国特色估值体系”为未来资本市场改革指引新方向。本周证监会主席易会满提出“中国特色估值体系”带动中字头国企行情，截至11月25日，A股有1331家国有企业，数量占比近27%，总市值占比近48%，而万得全A与国企200在PE（ TTM ）口径下分别为16.8与9.1，国企估值当前明显低于全市场估值，我们认为银行、国企等具备低估值特征的企业在未来一段时间经过“深刻认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑”后，有望受益于“中国特色的估值体系”的建立，为促进市场资源配置功能发挥作用。 行业层面：煤电板块在本周拉升，由于交通运输部举行11月份例行新闻发布会，会中提出交通运输部在国务院物流保通保畅工作领导小组统一部署下，高效统筹做好航运领域疫情防控、保通保畅和安全生产工作，着力服务保障产业链供应链稳定畅通全力做好煤炭保供。 展望后市，短期市场预计仍将磨底等待主线资金入场，同时维持中长期不悲观的观点。短期来看，可以从主题视角寻找相关机会，一是在政策支持下地产拐点已至，消费建材、家居等行业估值有望受益于地产竣工端改善率先修复，地产后周期行情预计在地产销售面积回暖后徐徐展开；二是行业边际催化与盈利改善预期下的钠电池、新冠创新药、中药、通用机械等板块，三是与安全相关的信创、军工等板块。 转债市场一周回顾与后市展望 转债市场企稳，行业板块涨跌互现。本周转债等权/加权指数分别上涨0.21%/0.65%，对应正股指数下跌1.58%。整体转债成交额小幅下降，环比-3.38%，对应正股成交额同时下降。个股层面，涨幅排名前三个券为：蒙泰（43.00%）、英联（29.36%）、奕瑞（26.28%）;跌幅排名前三个券为:恩捷（-15.60%）、久其（-11.29%）、华森（-10.49%）。 高评级转债估值继续压缩，全市场估值降至90%分位以下。转债估值压缩至90%分位数以下。截至11月25日，全市场余额加权平均转股溢价率压缩，较上周下行0.98pct至三年90%分位数以下。展望后市，转债在前期估值大幅调整后逐渐显露性价比，新券供给较为充足，建议积极布局次新券及主题性机会，本文对近期受政策催化的地产链转债标的进行梳理以供投资者参考。 转债条款与高频数据跟踪 截至2022年11月26日，转债市场存量规模8090.37亿元。一级市场方面，本周更新发行进展（审批/过会/股东大会通过/公布发行预案）的公司共15家，截至目前待发转债规合计超390亿元；本周共5只转债发行、3只转债上市，规模合计93.98亿元。转债条款方面，华森转债赎回登记日为2022年12月16日，特一转债、一品转债、江丰转债、朗新转债、禾丰转债、太极转债发布可能满足赎回条件的公告；强联、众兴等7只转债公告本次不向下修正；温氏转债下修转股价至17.38元/股，立讯转债下修转股价至57.71元/股，川恒转债下修转股价至20.68元/股。 风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期等 1.权益市场一周回顾与后市展望 截至本周五收盘，上证指数报收3101.69点，全周上涨0.14% %；本周指数大多回调，仅中证转债、上证指数涨幅分别为0.60%、0.14%。行业表现方面，建筑装饰（5.26%）、煤炭（4.64%）、房地产（4.02%）、银行（3.49%）、公用事业（3.11%）涨幅居前；传媒（-4.07%）、社会服务（-5.31%）、电子（-5.47%）、计算机（-6.69%）跌幅较明显。从市场风格来看，中信成长指数下跌3.99%，中信消费指数下跌2.99%。 图1.主要指数周度变化 图2.申万一级行业周度涨跌幅 电力、煤炭股获北向资金净流入。北向资金流向方面，热门概念中本周北向资金净流入排名前五赛道为电力股、煤炭开采、天然气、工业金属、原油储运，净流出排名前五赛道为电源设备、电池回收、医疗服务、食品加工、半导体，同时本周北向资金继续小幅减持新能源整车板块个股。 图3.热门赛道北向资金周度流向变化 地产利好政策频发，市场存量资金博弈。上周债市大幅调整在本周周中短暂缓解，资金利率自17日一度下行30bp,1年期国债到期收益率出现小幅下行；同时权益市场来看，本周成长板块回调明显，主要由于地产和降准政策落地利好大金融板块，市场缺乏增量资金，成长板块调整不可避免。前期市场的主要矛盾中，人民币汇率有所反复，再度转入贬值通道，市场再次进入对12月美联储加息不确定性的博弈，但外资流出情况持续改善。 整体来看，本周市场情绪受政策层面的变化影响： 政策层面：（1）本周继22日国常会提及“适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕”，25日央行紧随发布通知，“决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点”，本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%，共计释放长期资金约5000亿元。通过本轮降准的幅度和时点判断，可以发现当前释放的信号意义更为强烈，一是在降准幅度上，本轮0.25个百分点与4月降准幅度相同，力度低于2016年以来历次降准幅度，这一方面与三季度货币政策报告基调相一致要“警惕未来通胀反弹压力”，另一方面体现出央行在当前债市调整背景下为稳定悲观预期释放信号;二是降准时点上，12月15日5000亿MLF即将到期，在当前时点降准释放约5000亿预计有与MLF等量置换的作用。对比往期央行降准影响来看，较多轮降准对A股的提振作用有限，短期作用大于中期，公告日T+10个交易日上涨概率近58%。 （2）地产利好政策频发，地产股拐点已至。继“第二支箭”与“金融16条”后，房地产再度迎来“保交楼”免息再贷款及银行表内融资支持，据第一财经，截至11月24日，6家国有大行共与17家房企开展合作（其中民营房企数量为9家），共计提供意向性融资总额12750亿元，从政策力度与支持形式来看，我们认为较前期发生了质的变化，目前需求端放松政策已步入第五阶段——强二线城市放松提速，放松后的效果仍待观察。 （3）“中国特色估值体系”为未来资本市场改革指引新方向。本周证监会主席易会满提出“中国特色估值体系”带动中字头国企行情，截至11月25日，A股有1331家国有企业，数量占比近27%，总市值占比近48%，而万得全A与国企200在PE（ TTM ）口径下分别为16.8与9.1，国企估值当前明显低于全市场估值，我们认为银行、国企等具备低估值特征的企业在未来一段时间经过“深刻认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑”后，有望受益于“中国特色的估值体系”的建立，为促进市场资源配置功能发挥作用。 行业层面：煤电板块在本周拉升，由于交通运输部举行11月份例行新闻发布会，介绍统筹做好疫情防控和冬季交通运输保障工作有关情况。交通运输部水运局副局长郭青松表示，新冠肺炎疫情发生以来，产业链供应链面临着严峻考验，航运业发展也受到一定的冲击。交通运输部在国务院物流保通保畅工作领导小组统一部署下，高效统筹做好航运领域疫情防控、保通保畅和安全生产工作，着力服务保障产业链供应链稳定畅通全力做好煤炭保供。 图4.本周1年期国债到期收益率调整缓和 图5.10月至今资金利率变化 图6.人民币汇率反复 图7.北向资金持续回流 图8.央行历次降准后大盘表现 图9.2012-2022年存款准备金率变化情况 图10.2015-2022年全市场与国企200指数估值比较 展望后市，短期市场预计仍将磨底等待主线资金入场，同时维持中长期不悲观的观点。短期来看，可以从主题视角寻找相关机会，一是在政策支持下地产拐点已至，消费建材、家居等行业估值有望受益于地产竣工端改善率先修复，地产后周期行情预计在地产销售面积回暖后徐徐展开；二是行业边际催化与盈利改善预期下的国企、钠电池、新冠创新药、中药、通用机械等板块，三是与安全相关的信创、军工等板块。从中长期视角来看，一方面人民币汇率双向波动格局与美联储激进加息的节奏有望在2023年缓解的预期尚未发生改变；另一方面10月基本面数据未出现明显改善，后续有待持续观察经济根本性改善拐点的出现，跟踪宽信用政策效果，地产销售和内需仍是关键，除此以外12月中央政治经济工作会议将是未来一段时间博弈的关注点。 2.转债市场一周回顾与后市展望 2.1.市场表现：转债市场企稳，行业板块涨跌互现 本周转债等权/加权指数分别上涨0.21%/0.65%，对应正股指数下跌1.58%。整体转债成交额小幅下降，环比-3.38%，对应正股成交额同时下降。从转债行业指数来看，各板块涨跌互现，涨幅由大至小排序为：可转债公用事业指数（2.44%）、可转债能源指数（1.12%）、可转债金融指数（0.71%）、可转债工业指数（0.63%）；跌幅由大至小排序为：可转债医疗保健指数（-1.42%）、可转债信息技术指数（-1.04%）、可转债日常消费品指数（-0.42%）、可转债可选消费指数（-0.42%）。 个股层面，涨幅排名前十个券为：蒙泰（43.00%）、英联（29.36%）、奕瑞（26.28%）、溢利（25.36%）、赛轮（24.51%）、利元（18.11%）、中宠转2（16.06%）、尚荣（15.44%）、特一（12.78%）、惠城（9.48%）；跌幅排名前十个券为:恩捷（-15.60%）、久其（-11.29%）、华森（-10.49%）、盘龙（-9.49%）、众信（-9.34%）、泰林（-8.63%）、火炬（-7.53%）、科伦（-7.31%）、寿仙（-7.12%）、斯莱（-7.00%）。 图11.转债正股/等权/加权指数表现 图12.转债/正股周度交易额变化 图13.转债行业指数周度涨跌幅 图14.转债个券周度涨跌幅排名 2.2.估值变化：高评级转债估值继续压缩，全市场估值降至90%分位以下 转债估值压缩至90%分位数以下。截至11月25日，全市场余额加权平均转股溢价率压缩，较上周下行0.98pct至三年90%分位数以下。分平价来看，平价在130元以上、平价120-130元、平价100-120元、80-100元