传媒互联网行业2023年度策略：整体复苏与结构成长，虚拟现实与互联网

2022年11月24日 证券研究报告|行业年度策略 传媒互联网行业2023年度策略： 整体复苏与结构成长，虚拟现实与互联网 证券分析师 姓名：马笑 资格编号：S0120522100002 邮箱：maxiao＠tebon.com.cn 研究助理 姓名：刘文轩 邮箱：liuwx＠tebon.com.cn 0 回顾2022年，传媒版块整体处于承压的状态——跑输同期上证指数、沪深300。其中，几大细分版块中，游戏、影视和广告营销三大子赛道基本面均受到或直接、或间接的疫情反复影响，游戏行业还同时受到版号停发和复发后数量减少带来的供给端冲击，表现较弱；而广播电视、出版两大分红率高、业绩稳定的防御性子行业则相对更优。港股互联网和中概股等非A股的中国资产承压更甚，其同时面对国内经济基本面波动导致的业绩波动、海外美元处于加息周期、地缘政治冲突、中概股因审计问题面临退市等多重负面因素叠加。 展望2023年，看好互联网的复苏与虚拟现实行业的成长。随着国内“防疫新二十条”的推出、经济的持续恢复、二十大后各行业发展计划的相继推出，以及海外美元加息周期临近尾声，我们认为主要的两条逻辑聚焦于互联网的复苏与虚拟现实、数字经济行业的成长，而游戏、影视、广告等子版块也均有望迎来修复，广播电视、出版的稳定性仍将持续。各子行业具体观点如下： 互联网：预计随着国内宏观经济维持环比恢复、美元加息周期的步入尾声、中概股审计风险的进一步化解、和互联网行业本身监管的常态化、地缘政治冲突的缓和，叠加上市公司收入端的回暖，和降本增效带来的利润释放，行业迎来估值修复。 游戏：2022年以来国内外游戏行业的基本面疲软，是供需双端共振的结果。在当下的时点上，国内版号已经恢复常态化发放，每月发放的版号数量稳步增长，国内外用户付费能力和意愿也同步复苏，供需均在修复的轨道上。预计行业发展的驱动力在于产品储备的释放和出海市场的拓展，关注小市值公司的结构性增长。 广告：作为主要锚定宏观经济的周期行业，当前正处于底部位置，有望随着1）国内精准防控水平的持续提升，线下场景进一步复苏；2）宏观经济的持续恢复，而进入周期的上升阶段。 虚拟现实：具有显著成长性的新兴赛道。随着《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026年）》的推出，工业生产、文化旅游、融合媒体、教育培训、体育健康等B端、G端场景有望进一步打开，加之Pancake光学方案于新一代产品上的广泛应用带来的使用体验提升，VR头显出货量有望提升，驱动相应场景内容端需求的扩张。 出版：行业准入壁垒高，只有国有出版单位拥有独立出版权。目前龙头上市公司均深耕出版行业多年，业务涵盖全流程，资源丰富，且依地区划分，市场分散度高，加之中小学学业辅导品类占出版物零售金额60%以上，具有供给稳定+需求稳定的特点，市场规模保持稳定，显现弱周期行业较高的承波动能力。文化数字化设施由政策到落地，叠加数字化出版趋势稳固，行业有增长逻辑。主要上市公司PE(TTM）均值小于10倍，多家公司股息率超过5%，估值较低、股息率高。 电影院线：受疫情冲击较为严重，有望随着国家进一步优化防疫政策而获得修复。但是整体节奏仍然偏缓，源于线下影院是封闭环境，疫情反弹时影院需要暂停营业，恢复营业时也往往要求隔位就坐。此外，由于内容审核的趋严，影片供给有所不足。整体来说，我们认为当前处于行业基本面底部，在较长的恢复周期中或将成为行业内最后一批复苏的公司，但具备较强的弹性。 长视频：国内网络视频市场用户规模维持稳健增长，四大长视频平台流量竞争格局稳定，结合内容审核趋严、供给端较为受限和用户客单价相对海外平台较低大背景，长视频平台或相继转向降量提质、降本提价的模式，在内容上加大自制产出，推动内容精品化，寻找差异化布局；在收益上通过提高会员套餐费用来实现盈利。 电商：随着防疫措施做出优化调整，电商行业采销、仓储、物流等供应链各环节压力有望缓和。2022年“双十一”期间，国内主要电商平台表现稳健。疫情下国内用户的线上购物习惯继续培养成型，多业态玩家加入，形成包含综合电商、直播电商、生鲜电商、社交电商、母婴电商、电商服务商在内的多领域、宽业态格局。 AIGC：继PGC、UGC后的新内容生产形态，是元宇宙和Web3.0的重要基础设施。2022年发展速度惊人,有望为创作领域带来效率 与模式的创新。在其降本增效能力带动下，AIGC内容占比有望快速提升。 投资建议：跟踪消费互联网复苏情况逐步加配，把握ARVR赛道内容成长的机会。我们认为行业的结构加配机会已现良机，基于以 下三点理由：1）预计四季度到明年基本面逐步修复，而当前估值处于低位2）ARVR赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）前期平台经济治理方面已取得成效，728会议设置“绿灯”案例、27部门联合鼓励文化产品贸易出口、游戏版号重新发放、版权局 等部门“剑网”行动加强版权保护等事实，证明行业规范与公司业务经营之间逐步进入良性循环，结合二十大关于繁荣文化产业和 网络强国和数字强国的表述，实施重大文化产业带动战略项目，看好未来发展。 风险提示：产品上线进度不及预期风险、疫情反复风险、美国通胀下行进度不及预期风险、宏观经济波动风险、行业监管趋严风险。 代码 公司 市值（亿元） EPS-22E EPS-23E EPS-24E PE-22E PE-23E PE-24E 3690.HK 美团-W 7,829 -2.77 0.36 1.86 N/A 346.00 66.97 0700.HK 腾讯控股 24,466 11.11 11.53 13.61 22.71 21.89 18.54 9999.HK 网易-S 3,185 6.58 6.47 7.11 14.57 14.81 13.48 1024.HK 快手-W 2,105 -3.53 -1.78 0.72 N/A N/A 66.38 0772.HK 阅文集团 240 1.06 1.48 1.74 22.01 15.80 13.45 9961.HK 携程集团-S 1,218 -0.04 5.21 8.53 N/A 36.01 21.99 1797.HK 新东方在线 362 0.68 0.98 1.35 52.75 36.22 26.37 002027.SZ 分众传媒 803 0.24 0.37 0.45 23.55 14.86 12.31 301102.SZ 兆讯传媒 58 1.11 1.77 2.42 26.09 16.32 11.96 300413.SZ 芒果超媒 464 1.14 1.36 1.57 21.72 18.26 15.84 002517.SZ 恺英网络 146 0.49 0.65 0.80 13.82 10.42 8.46 002555.SZ 三七互娱 386 1.35 1.57 1.80 12.88 11.08 9.66 603444.SH 吉比特 230 19.74 23.48 27.28 16.18 13.61 11.71 002624.SZ 完美世界 262 0.85 1.01 1.19 15.92 13.40 11.37 002739.SZ 万达电影 257 -0.21 0.52 0.66 N/A 22.77 17.97 600977.SH 中国电影 219 0.06 0.50 0.51 207.96 23.52 22.98 001330.SZ 博纳影业 137 0.21 0.39 0.44 46.65 25.70 22.66 300251.SZ 光线传媒 217 0.15 0.32 0.40 50.75 22.80 18.63 002291.SZ 星期六 130 0.66 1.06 1.45 21.73 13.51 9.82 IQ.O 爱奇艺 150 -0.12 0.01 0.12 -144.33 3,061.28 140.04 NFLX.O 奈飞 1,297 72.30 84.25 102.64 28.37 24.35 19.98 PDD.O 拼多多 5,935 4.02 5.47 7.36 29.20 21.44 15.94 资料来源：Wind，德邦研究所 注：标*为已覆盖公司，采用德邦预测，其余均采用Wind一致预期，截至2022年11月24日收盘 1.版块复盘：基本面、流动性与地缘政治冲突共振下的承压 2.互联网：监管常态化+宏观经济恢复+加息节奏放缓，行情可期 3.虚拟现实：放量可期，关注内容侧的投资机会 4.游戏：宏观低点已过，展望新的产品周期 5.出版：高股息、低估值，望借数字化风潮稳步前行 6.长视频：降本提价，降量提质 7.影视院线：长周期恢复与较大的弹性 8.电商：政策铺垫+业态多点开花，回暖前景佳 9.广告：跌幅收窄，受众触底，高铁广告增长可期 10.AIGC：应用场景广泛，商业化前景可期 11.2023年投资策略：把握文娱互联网复苏，跟踪虚拟现实成长 12.风险提示 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。4 截止2022年11月4日，传媒（中信）指数较年初下跌32%，跌幅大于同期上证指数、沪深300指数16pct、8pct，版块承压明显。 具体到几个细分版块，游戏与广告营销下跌幅度较大。其中，游戏行业主要源于以下因素的变化：1）行业有序监管导致供给侧收紧：2021年8月至2022年4月的版号停发、及后续恢复发放后数量减少；2）宏观经济波动，游戏作为可选消费的一种面临承压。而广告行业本身就是一个周期性的行业，在宏观经济波动的大背景下，广告主的预算削减，媒体平台面临承压，加之部分城市、楼宇存在间歇性受疫情影响的情况，使得部分线下媒体平台收入端进一步受到挤压。 图1：传媒板块2022年初以来涨跌幅 图2：传媒各细分板块2022年初以来涨跌幅 承压 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% 传媒（中信）涨跌幅(%) 上证指数涨跌幅(%) 沪深300指数涨跌幅(%) 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 游戏（中信）指数涨跌幅-% 影视（中信）指数涨跌幅-% 广告营销（中信）指数涨跌幅-% 出版（中信）指数涨跌幅-%广播电视（中信）指数涨跌幅-% 基本面承压和地缘政治冲突的负面冲击 截止2022年11月4日，恒生科技指数较年初下跌43%；万得中概股100指数较年初下跌51%，跌幅分别大于恒生指数、纳 斯达克指数12pct、22pct。 今年以来的港股互联网标的及中概股表现承压主要源于对下述因素的定价：1）美元进入加息周期；2）国内部分地区的疫情反复引起宏观经济波动，对业绩带来负面影响；3）俄乌战争、佩洛西窜访中国台湾等地缘政治冲突；4）中概股审计问题导致的潜在退市风险。 图3：恒生科技及中概股2022年初以来涨跌幅图4：部分港股重要公司2022年初以来涨跌幅 20% 0% -20% -40% -60% 恒生科技指数涨跌幅-% 万得中概股100指数涨跌幅-% 恒生指数涨跌幅-% 纳斯达克指数涨跌幅-% 20% 0% -20% -40% -60% 腾讯控股涨跌幅-% 阿里巴巴-SW涨跌幅-% 美团-W涨跌幅-% 京东集团-SW涨跌幅-%网易-S涨跌幅-%百度集团-SW涨跌幅-% 目录 1.版块复盘：基本面、流动性与地缘政治冲突共振下的承压 2.互联网：监管常态化+宏观经济恢复+加息节奏放缓，行情可期 3.虚拟现实：放量可期，关注内容侧的投资机会 4.游戏：宏观低点已过，展望新的产品周期 5.出版：高股息、低估值，望借数字化风潮稳步前行 6.长视频：降本提价，降量提质 7.影视院线：长周期恢复与较大的弹性 8.电商：政策铺垫+业态多点开花，回暖前景佳 9.广告：跌幅收窄，受众触底，高铁广告增长可期 10.AIGC：应用场景广泛，商业化前景可期 11.2023年投资策略：把握文娱互联网复苏，跟踪虚拟现实成长 12.风险提示 请务必阅读正文