医药生物行业2023年度投资策略：估值重塑，创新领航

行业研究|策略报告 看好（维持） 估值重塑，创新领航 ——医药生物行业2023年度投资策略 医药生物行业 国家/地区中国 行业医药生物行业 报告发布日期2022年11月22日 核心观点 估值分化收窄，四季度低估值板块有望逐步修复。行情来看，自2022年初以来截止到11月4日，沪深300指数下跌23.75%，其中医药生物（申万）指数下跌 19.62%，较沪深300的相对收益为4.13%，整体涨跌幅在行业中排名17位。分子板块来看，自年初以来，整体医药板块呈现波动下降趋势，子行业涨幅大多为负值，仅SW线下药店板块实现3.28%涨幅，另外SW医药流通跌幅较少，为- 4.20%，SW医疗研发外包跌幅最大，为-31.86%。估值方面，截至11月4日，医药 生物板块的PE（TTM）估值达到23.75X，远远低于近五年平均值35.84X。2021 年以来医药生物板块估值有所压制处于不断下降的过程，于2022年9月底达到历史阶段性低点为20.3X，进入2022年四季度后估值有所修复，有望逐步回归。持仓方面，截至9月30日，医药生物板主动型股票基金中医药生物持仓占比为5.54%，环比有所下降，处于历史低位水平。医药板块目前整体为低配状态（标配7.84%）。 集采规则边际变化，医药行业从“相对不确定”向“确定性”转变。18年集采的出现，使得市场对产品类医药公司情绪悲观，导致药品以及器械相关公司的估值均不断下降。究其原因，主要系集采带来的巨大不确定性，一方面是产品持续降价的不确定 性，另一方面是行业可能崩掉的不确定性。站在当下，我们分析发现集采规则已经发生边际变化，行业逐渐从集采早期的“相对不确定性”向“确定性”转变：器械方面，脊柱集采的“游戏规则”发生改变，从“唯低价中标”规则向“国家设立最低中标价”的方向转变。药品方面，被集采的品种销量已经重回稳定增长轨道，企业逐渐走出阴霾，经营层面逐渐从下滑回归到稳定增长，集采的影响正在逐步弱化。 集采决定估值下限，创新决定估值上限，创新需要围绕临床需求布局。随着政策的持续缓和，集采对企业影响的下限会相对有限。长期来看，创新能力决定了公司的 投资建议与投资标的 估值上限，因为创新产品越快推出，盈利也就越快恢复，企业也就享受更高估值。当然，只有真正的创新才更有意义，解决临床需求是真创新的核心，也是未来医药产业进步升级的方向。在器械方面，如结构性心脏病、骨科、电生理、血管介入等领域有许多问题未被解决，创新大有可为。在药品方面，依然展现出很多的创新机会，新药获批的数量不断增多，尤其是生物药创新机会不断。从企业角度看，中小型仿制药企业积极调整，大力布局创新药管线，正在快速实现转型，估值有望重塑。 未来创新领航，重点关注产品端的需求机会：长期来看，医保控费和常态化集采将会持续，企业需要选择新的品种、充分抓住临床需求，因此我们看好具有真正创新能力的企业，医疗器械方面建议关注迈瑞医疗、佰仁医疗、三友医疗、威高骨科、微电生 理、南微医学、心脉医疗等；创新药方面建议关注恒瑞医药、京新药业、君实生物-U、键凯科技等；医疗服务方面建议关注爱尔眼科、通策医疗等；药店方面建议关注益丰药房、大参林、老百姓等；原料药方面建议关注仙琚制药、富士莱、华海药业等；CXO方面建议关注阳光诺和、药明生物、药明康德等；疫苗方面建议关注智飞生物、康泰生物、康希诺、万泰生物、百克生物等；科研服务方面建议关注莱伯泰科、聚光科技、禾信仪器等。 风险提示 集采政策实施力度超预期、疫情反复、企业研发不及预期、与投资相关的风险、产品销售不及预期、假设条件变化影响测算结果等的风险 刘恩阳010-66218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001香港证监会牌照：BSW684 田世豪021-63325888*6111 tianshihao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521080001 裴晓鹏peixiaopeng@orientsec.com.cn 易丹阳yidanyang@orientsec.com.cn 国内基因测序龙头上市，看好具备高技术 2022-09-17 壁垒的稀缺标的：——医药生物行业双周报创新医疗器械暂豁免带量采购，政策支持 2022-09-05 创新力度不断加大：——关于国家医保局对创新医疗器械带量采购回复的点评骨科行业发展方兴未艾，建议关注相关优 2022-08-27 质标的投资机会：——医药生物行业双周报 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、估值分化收窄，四季度低估值板块有望逐步修复6 1.1行情回顾：板块整体涨幅一般，有望迎来估值修复6 1.2估值仍然处于低位，四季度低估值板块逐步回归7 1.3医药基金持仓处于历史低位，仍处于低配状态8 二、集采规则变化，医药行业从“相对不确定”向“确定性”转变10 2.1过去四年，集采导致市场对产品类医药公司情绪悲观10 2.2规则变化，行业从“相对不确定”向“确定性”转变13 2.2.1集采规则发生改变13 2.2.2集采进入中期，影响已逐步经弱化16 三、集采决定估值下限，创新决定估值上限17 3.1创新需要围绕临床需求进行17 3.2创新医疗器械成长性好，有望率先完成戴维斯双击19 3.3药品的创新依然展现出很大的机会20 3.4传统药企逐步转型成功21 四、创新领航，重点关注产品端的需求机会23 4.1医疗器械：医疗新基建助力健康中国建设，政策支持创新器械力度不断增强23 4.2创新药：政策继续促进创新提质，有竞争优势的医保新品种值得关注27 4.3医疗服务：政策扶持力度明显加强，板块长期投资价值显著31 4.4药店：集中度持续提升，处方外流加速，疫情下成长韧性突出33 4.5原料药：加速新品种布局，转型升级成为明确趋势35 4.6CXO：依旧维持高景气，在手订单充裕，管线数量持续扩张38 4.7疫苗：品种为王，看好相关优质龙头企业41 4.8科研服务：推进高水平科技自立自强，行业迎来发展机遇42 投资建议45 风险提示46 图表目录 图1：2022年医药生物板块整体涨跌幅情况（截止到11月4日）6 图2：2022年医药生物板块涨幅全行业排名（截止到11月4日）6 图3：2022年申万（2021）分类下医药生物各子板块涨幅情况（截止到11月4日）6 图4：近两年医药生物板块的PE（TTM）及相对于沪深300溢价率的变动（截止11月4日）7 图5：2022年申万（2021）分类下医药生物各子板块的PE（TTM）情况（截止到11月4日）8图6：2009年至今主动型股票基金的医药股持仓情况（主动型股票基金包括普通股票型、偏股混合型、灵活配置型）8 图7：2022年基金三季报重仓股持股基金数top30及变动9 图8：2022年基金三季报重仓股持股市值top30及变动10 图9：2020-2022年Q3三友医疗估值及业绩增速情况10 图10：2018-2022年Q3京新药业估值及业绩增速情况10 图11：2018-2022年Q3仙琚制药估值及业绩增速情况11 图12：2018-2022年Q3恒瑞医药估值及业绩增速情况11 图13：仿制药历次集采价格降幅情况13 图14：2017-2021年创新药医保谈判价格降幅13 图15：2017年以来PDB样本医院阿托伐他汀钙片的销售情况16 图16：2017年以来PDB样本医院蒙脱石散的销售情况16 图17：2022H1年京新药业各项业务占比结构情况16 图18：我国样本医院降血脂药物销售金额（亿元）18 图19：近年来我国各用药品类占比情况18 图20：微创技术带来更多临床优势19 图21：国内创新药IND申请与获批情况20 图22：近年来美国创新药获批的情况20 图23：中国历年获批创新药数量和种类20 图24：国内已申报的创新药分类21 图25：恒瑞多元化管线22 图26：京新药业在研管线22 图27：恩华药业在研管线22 图28：信立泰在研管线22 图29：丽珠集团在研管线22 图30：第三方统计的医疗卫生相关专项债项目个数（截至2022/9/28）24 图31：第三方统计的医疗卫生相关专项债金额（截至2022/9/28）24 图32：财政贴息政策细则24 图33：医用耗材相关行业规模占比（%，2021）26 图34：部分高值耗材国产化率情况（%，2020）26 图35：22年医保潜力品种（已通过形式审查）最多药企30 图36：2010-2019年公立、民营医院数量（个）32 图37：2010-2019年公立、民营医院营收（亿元）32 图38：2016-2021年爱尔眼科营收及归母净利润（百万元）33 图39：2016-2021年通策医疗营收及归母净利润（百万元）33 图40：2010-2021年零售药店销售规模（亿元）33 图41：2021年行业内连锁药店与单体药店数量占比33 图42：2020-2022E芜湖市双通道药店销售情况（万元）34 图43：O2O市场结构占比34 图44：2016-2021年零售药店行业营收（百万元）34 图45：2016-2021年零售药店行业归母净利润（百万元）34 图46：2016-2026E全球原料药市场规模及同比增速35 图47：2010-2024年全球专利药到期促进原料药市场的扩大35 图48：2019年全球化学原料药供给区域分布35 图49：2015-2021年中国原料药（含中间体）出口数量36 图50：2015-2021年中国原料药出口规模36 图51：2017-2022Q3主要原料药企业研发投入增速情况（单位：亿元）36 图52：2014-2021年华海药业营收结构37 图53：2014-2022Q3华海药业毛利率与净利率水平37 图54：2017-2022H1九洲药业CDMO业务收入占比及增速38 图55：2020-2022H1部分原料药企业CDMO业务占营收比例38 图56：2018-2022Q3CXO企业营收及增速（亿元）38 图57：2018-2022Q3CXO企业归母净利润及增速（亿元）38 图58：2020-2022H1主要CXO公司管线数量情况39 图59：2017-2026E中国医药外包渗透率40 图60：2017-2026E美国医药外包渗透率40 图61：全球医药外包产业按地区划分40 图62：阳光诺和创新药在研管线图41 图63：2020年全球前十大疫苗品种排行42 图64：我国疫苗（不含新冠疫苗）市场规模预测趋势图（单位：亿元）42 图65：科研服务行业产业链一览表42 图66：我国R&D研发经费保持快速增长42 图67：2020年全球质谱仪市场份额（%）43 图68：我国进出口质谱仪金额（亿美元）43 表1：2020年冠脉支架集采规则整理11 表2：冠脉支架集采各中标产品及拟中选价格12 表3：从18年开始，国内已经经历了8次集采12 表4：高值耗材国采规则横向对比（截至2022年11月4日）14 表5：2022年9月脊柱国采规则整理14 表6：骨科类集采规则横向对比15 表7：医疗新基建相关政策一览表23 表8：地方联盟集采规则一览26 表9：22年以来获批上市新药（截至2022年8月）27 表10：22H1中国医院药品市场销售额Top2028 表11：22H1中国医院药品市场增长Top2029 表12：22H1放量速度较快的创新药品种30 表13：部分可能在22年新进医保的创新药品种31 表14：医疗服务相关政策梳理32 表15：主要CXO公司在手订单金额情况39 表16：2017-2030E全球CXO行业增速按细分领域划分41 表17：部分科研仪器国产化指导采购比例（%）44 表18：各高校贴息贷款采购项目需求44 一、估值分化收窄，四季度低估值板块有望逐步修复 1.1行情回顾：板块整体涨幅一般，有望迎