非银周观点：市场预期转折引发债市波动，非银金融走强需耐心

市场预期转折，非银金融板块走强需耐心 短期看，券商板块三季报业绩继续下探，估值波动回升到1.18倍PB附近，仍逼近2018年低点，判断估值继续下探空间可能不大，随着市场步入Q4，在稳市场背景下，以券商为代表的低估值板块有望迎来修复，判断板块配置胜率、赔率均有所提升，未来一周为重要观测窗口期。未来市场若继续走强，可能要等相应政策进一步出台，相关信号进一步明朗。从配置窗口看，中美利差最大压力点或过去，市场或存在一定程度的“高低切换”下风格均衡的内在驱动力，金融板块战略性配置窗口或已开启。我们判断，行业生态重塑，财富管理和机构业务优质的龙头部券商具备更强的估值吸引力；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，建议关注Q3盈利景气度延续的标的。 寿险继续筑底，四季度陆续打响2023年开门红之战 保险主要上市险企1-10月保费数据显示，太保寿险以+5.73%的增速领跑行业，领先优势明显，月度保费增速以+29.44%居行业首位；人保寿险累计同比增速较上月-3.17pct至2.64%；太平寿险累计同比增速较上月+0.69pct至1.57%；新华、国寿和平安寿险1-10月累计保费收入同比增速分别为+1.09%、-0.05%和-2.60%，整体较上月增速持平。产险方面，太保、平安、人保和太平产险累计保费收入增速分别达12.11%、11.35%、10.01%和3.03%，分别较上月-0.42pct、-0.03pct、-0.17pct、-1.04pct，累计保费增速略降，或受疫情影响新车销售及交付导致承保车辆增速下滑。 四季度大部分寿险公司陆续打响2023年开门红之战，开门红产品以储蓄投资类保险为主，采用“年金型/两全保险+万能账户”的组合模式，预计对当季NBV的贡献较为有限，开门红开局较早、抢占市场先机且产品+服务更能满足客户需求的险企将具备先发优势。11月数据显示，太保个险期交在低基数下延续强增长势头，国寿转向开门红预收但在低基数下增速有所提升。产险延续高景气度，全年有望持续两位数增长且盈利超预期。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数3801.57点（0.35%），保险指数（申万）911.02点（4%），券商指数5150.98点（1.55%），多元金融指数1027.41点（1.93%）。 11月18日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增确诊病例2137例。其中境外输入病例82例（福建27例，广东13例，天津8例，上海7例，北京5例，四川5例，湖南4例，内蒙古3例，重庆3例，江苏2例，云南2例，陕西2例，湖北1例），含7例由无症状感染者转为确诊病例（湖南4例，广东2例，四川1例）；本土病例2055例（广东1102例，河南186例，重庆145例，四川137例，内蒙古114例，北京79例，山西56例，云南51例，新疆30例，江苏27例，山东23例，陕西18例，浙江15例，辽宁13例，上海6例，福建6例，湖北6例，广西6例，贵州6例，黑龙江5例，青海5例，河北4例，湖南4例，海南4例，西藏3例，甘肃3例，安徽1例），含845例由无症状感染者转为确诊病例（广东747例，重庆31例，四川20例，北京11例，浙江9例，山西8例，广西6例，河南2例，湖南2例，贵州2例，陕西2例，河北1例，内蒙古1例，海南1例，云南1例，青海1例）。无新增死亡病例。 无新增疑似病例。根据世卫组织最新实时统计数据，截至欧洲中部时间11月18日17时17分（北京时间11月19日0时17分），全球累计新冠肺炎确诊病例633601048例，累计死亡病例6596542例。18日全球新增新冠肺炎确诊病例191731例，新增死亡病例615例。 国际方面，近期俄乌军事冲突现缓和变动迹象，持续牵动市场神经。美国十年期国债收益率在3.82%附近波动，中美利差倒挂压力逐步收敛，市场对于美国经济衰退预期不断升温，未来美债可能会随着美国经济衰退而下行。中期选举显示民主党表现好于预期，或受鹰派美联储助力，民主党“小败”，市场或将进入衰退交易。预计限制美联储加息的约束越来越多，边际幅度递减，提振市场信心。国内方面，央行公布的10月金融数据超预期下滑，显示市场信心不足，经济弱复苏。央行发布三季度《货币政策执行报告》。面对经济复苏未稳、流动性边际收敛、社融增速超预期回落等复杂局面，报告表明四季度央行将坚持稳中偏松的政策倾向，持续推动“稳信用”进程。但相比之前，此次报告透露出明年货币政策将向中性回归的信号，“稳就业、防风险与控通胀”将成为新的政策目标，结构性功能将发挥更加重要的作用。此外，央行、外汇局发新规，完善外资入市资金管理，推动债市进一步开放。证监会确定并发布首批个人养老金基金销售机构名录，37家基金销售机构中，券商有14家。 近期多地疫情反弹、疫情政策优化，新冠药推进上市及银行理财净值化转型后第一次遇到大的债券熊市等信息交织，干扰市场信号增多，其中本周市场最为聚焦的是由于投资者接受度不高，集中赎回导致踩踏问题，这一问题的根本性解读可能需要时间，也是未来影响市场稳定的重要因素之一。10月出口数据及金融数据显示国内经济保持弱复苏态势，显现“通缩”迹象及担忧，市场对于友好政策的出台充满预期，包括降准等宽松政策。我们认为，短期看，券商板块三季报业绩继续下探，估值波动回升到1.18倍PB附近，仍逼近2018年低点，判断估值继续下探空间可能不大，随着市场步入Q4，在稳市场背景下，以券商为代表的低估值板块有望迎来修复，判断板块配置胜率、赔率均有所提升，未来一周为重要观测窗口期。未来市场若继续走强，可能要等相应政策进一步出台，相关信号进一步明朗。从配置窗口看，中美利差最大压力点或过去，市场或存在一定程度的“高低切换”下风格均衡的内在驱动力，金融板块战略性配置窗口或已开启。 中期看，科创板做市及中证1000股指期货期权等业务落地，有望提升市场活力，预示着创新周期有望加快到来，衍生品等业务发展提升机构业务想象空间；资金端的公募基金行业发展仍处于重要战略机遇期，也加大了改革力度，个人养老金等制度松绑，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。我们判断，行业生态重塑，财富管理和机构业务优质的龙头部券商具备更强的估值吸引力；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，建议关注Q3盈利景气度延续的标的。 保险主要上市险企1-10月保费数据显示，太保寿险以+5.73%的增速领跑行业，领先优势明显，月度保费增速以+29.44%居行业首位；人保寿险累计同比增速较上月-3.17pct至2.64%；太平寿险累计同比增速较上月+0.69pct至1.57%；新华、国寿和平安寿险1-10月累计保费收入同比增速分别为+1.09%、-0.05%和-2.60%，整体较上月增速持平。产险方面，太保、平安、人保和太平产险累计保费收入增速分别达12.11%、11.35%、10.01%和3.03%，分别较上月-0.42pct、-0.03pct、-0.17pct、-1.04pct，累计保费增速略降，或受疫情影响新车销售及交付导致承保车辆增速下滑。 四季度大部分寿险公司陆续打响2023年开门红之战，开门红产品以储蓄投资类保险为主，采用“年金型/两全保险+万能账户”的组合模式，预计对当季NBV的贡献较为有限，开门红开局较早、抢占市场先机且产品+服务更能满足客户需求的险企将具备先发优势。11月数据显示，太保个险期交在低基数下延续强增长势头，国寿转向开门红预收但在低基数下增速有所提升。产险延续高景气度，全年有望持续两位数增长且盈利超预期。当前多项刺激汽车消费政策陆续出台，将有助于持续贡献车险增量保费。且疫情影响出行使得车险赔付减少，有助于险企盈利能力进一步改善，行业龙头地位持续稳固； 非车业务方面，当前各险企积极布局、优化非车业务质量，政策类业务推动下，农险、意健险有望持续保持高增，信保业务的信用风险逐步出清以及相较于去年自然灾害降低带来的赔付下降，均有助于非车险利润增厚，行业景气度向好趋势不变。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率振荡调整至2.83%附近，长期趋势向好，叠加地产行业政策催化下呈现边际改善，有望对保险股目前的较低估值进行修复；需要警惕国内债市近几日出现了压力巨大的流动性紧张所导致的市场下跌风险。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。从交易层面看，市场风格或有望走向相对均衡，当前保险板块估值仍处于历史较低水平，PEV处于0.29-0.67倍，在A股整体震荡轮动背景下，困境反转、超跌及高股息板块呈现补涨特征。未来养老和健康产业将成为重要营收和利润来源，注重康养产业布局险企有望长期受益；财险板块景气度提升，建议重点关注。 个股角度，重点推荐中国财险（资产质量较好，产险增速强劲，COR改善超预期，估值被低估）、中国人寿（当期业绩稳定，新单增速优于同业，纯寿险标的公司对权益市场及利率变化弹性较大），建议关注中国太保、中国平安、新华保险。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（目前估值具备安全垫，长期配置窗口开启），相关公司：国联证券（投行及资管业务表现亮眼，财富管理赛道仍具高成长性）、浙商证券（围绕财富管理与机构经纪打造突破发展新标杆，彰显韧性）及国金证券（投行业务表现亮眼，IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复； 定增完成提升业务想象空间）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（IPO规模大增，三季度投行、资管收入增长较多），海通证券（投资业务大幅拖累业绩，看好估值修复前景），相关公司国泰君安（投资拖累整体业绩，投行业务保持优势）、广发证券（投行业务大幅回暖，自营下行超预期拖累整体业绩）、东方证券（重资产业务拖累业绩，投行业务砥砺前行）、中金公司（经纪、自营业务拖累业绩，Q3降幅收窄）； 其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值有所上升 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数3801.57点（0.35%），保险指数（申万）911.02点（4%），券商指数5150.98点（1.55%），多元金融指数1027.41点（1.93%）。 上市险企方面：中国平安42.16元（4.54%），新华保险26.7元（1.06%），中国太保22.95元（4.22%），中国人寿32.1元（2.29%），中国太平6.75元（4.01%），友邦保险76.1元（4.18%），中国财险7.3元（-4.33%），保诚90.85元（2.08%）。 券商指数5150.98点（1.55%），券商板块小幅上涨，涨幅较大的个股分别有：西南证券（600369.SH），上涨0.18元（4.63%），东北证券（000686.SZ），上涨0.31元（4.53%），光大证券（601788.SH），上涨0.66元（4.37%)；本周没有跌幅较大的券商。 多元金融指数1027.41点（1.93%），其中跌幅居前的有，新力金融（600318.SH），下跌1.07元（-12.54%）；海德股份（000567.SZ），下跌0.41元（-2.70%）；同花顺（300033.SZ），下跌1.10元（-1.15%）。涨幅居前的有，安信信托（600816.SH），上涨0.54元（15.93%）；民生控股（000416.SZ），上涨0.42元（10.50%）；中油资本（000617.SZ），上涨0.26元（5.41%）。 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观