2022Q3业绩点评：利润超预期，降本增效持续进行

营收略不及预期，利润增速转正，超市场预期：2022Q3公司实现营业收入为1400.9亿元（-1.6%yoy)，低于彭博一致预期1414.05亿元；Non-IFRS净利润322.54亿元（+1.6%yoy），高于彭博一致预期301.56亿元。 经递延收益调整游戏流水同比下降5%，降幅环比收窄：经递延收益调整，游戏业务本季度流水总额约为481.6亿元，同比下降5%，降幅环比上季度收窄。本土市场游戏收入同比下降7.1%至312亿元，主要受付费用户减少及未成年人保护措施影响。国际游戏行业开始消化后疫情时代的影响，国际市场游戏收入同比增长3.5%至人民币117亿元。单个游戏而言，《王者荣耀》及《和平精英》收入下滑，《英雄联盟手游》、《重返帝国》等新游收入增加。预计未来爆款游戏生命周期将进一步延长。 广告收入同比降幅较上季收窄，视频号广告需求强劲：2022Q3，公司广告业务实现营收214.43亿元（-4.7%yoy），高于市场预期，主因游戏、电商、快消等行业需求改善，以及行业不利因素的消退。其中社交广告营收189亿元（-0.5%yoy），媒体广告营收26亿元（-25.7%yoy）。本季度视频号信息流广告需求强劲，预计下季度广告收入增速回正，未来视频号广告也将快速放量。 金融科技及企业服务拉动总体毛利率提升：金融科技方面，本季度疫情状况环比好转，线上和线下支付活动恢复。企业服务方面，本季度公司持续减亏。2022Q3金融科技及企业服务收入448亿元（+3.5%yoy），毛利率33.32%（yoy+4.78pct），拉动总体毛利率提升。长期来看，疫情受控将带动数字支付需求恢复，未来数字经济发展也将带动收入增长。 盈利预测与投资评级：由于疫情冲击公司业绩，我们将2022-2024年经调整EPS从12.4/14.5/16.6元调整至12.3/14.1/16.1元，对应PE分别为21.7/18.9/16.5倍（港币/人民币=0.9113，2022年11月17日）。公司具有坚实的业务壁垒，生态强大，视频号和小程序等生态节点也均具有较强的变现潜力，金融科技业务已经展现出明显的业绩弹性，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：政策监管风险；运营数据低于预期；变现节奏低于预期。 1.收入同比微降，略低于市场预期 3Q22实现营业收入1400.9亿元（-1.6% yoy)，彭博一致预期为1414.05亿元，略不及预期；Non-IFRS归母净利润322.54亿元（+1.6% yoy），高于彭博一致预期的301.56亿元。 图1：公司营业总收入变化（亿元，下同） 图2：公司Non-IFRS归母净利润变化（亿元） 1.1.游戏流水同比下降，降幅较上季度收窄 2022Q3网络游戏收入429亿元，同比下降4.5%，彭博一致预期为433.62亿元。假设递延收入的变化均源自游戏业务，则游戏业务本季度流水总额为481.6亿元，公司本季度游戏流水同比下降5%。 手游收入（含社交网络部分）410亿元，同比下降4%；归属于增值服务部分的手游收入312亿元，同比下降6%。就单个游戏而言，本季度《王者荣耀》及《和平精英》收入下滑，而《英雄联盟手游》、《重返帝国》等新游收入增加。 端游收入为117亿，同比持平，端游有固定用户群体，手游分流对端游收入的边际影响下降，本季度《Valorant》增长稳健，在赛事转播方面引流作用明显。 本土市场游戏收入同比下降7.1%至312亿元，主要由于行业过渡性挑战导致付费用户减少，以及未成年人保护措施的影响。 国际市场游戏收入同比增长3.5%至人民币117亿元，主要由于国际游戏行业开始消化后疫情时代的影响。就单个游戏而言，《王者荣耀》及《和平精英》收入下滑，而《英雄联盟手游》及《重返帝国》等新游收入增加。预计未来爆款游戏生命周期将进一步延长。 图3：腾讯端游收入和手游收入（为扣除社交网络部分）变化情况（亿元） 图4：腾讯流动-负债递延收入净增加额（单位：亿元） 1.2.社交网络收入略超预期，视频号直播收入增长 2022Q3社交网络收入298亿元，同比降低1.6%，彭博一致预期为296.14亿元，主要是由于音乐直播、游戏直播、视频付费会员服务收入减少，部分被视频号直播及音乐付费会员服务收入增加所抵消。收费增值服务订购账户数同比降低2.8%至2.28亿；视频服务会员数同比降低7%至1.2亿，主要是由于本季度内容排播延后，但得益于会员价格调整的积极举措，ARPU有所提升。公司推出的《星汉灿烂&月升沧海》定制剧播放量在中国在线视频平台中排名第一。 1.3.广告收入同比降幅较上季收窄，视频号广告需求强劲 2022Q3广告营收214.43亿元，同比下降4.7%，彭博一致预期为203.43亿元，高于预期，主要是由于游戏、电商及快消行业需求改善，以及行业不利因素的消退。其中： 社交广告营收189亿元，同比下降0.5%，同比负增长主要由于若干广告主行业广告需求持续疲软，被视频号中信息流广告的强劲需求抵消。 媒体广告营收26亿元，同比下降25.7%，同比负增长主要由于反映了腾讯视频广告收入减少，主要是由于电视剧投放较少，且去年同期举行了东京奥运会。 本季度视频号信息流广告需求强劲，预计下季度广告收入增速回正，未来视频号广告有望持续放量。 图5：媒体广告收入及增速（亿元） 图6：社交广告收入及增速（亿元） 1.4.金融科技及企业服务收入增速环比提升 2022Q3金融科技及企业服务收入448亿元（+3.5%yoy），占总收入比例为32%，彭博一致预期为470.86亿元。金融科技方面，本季度疫情状况环比好转，线上和线下支付活动恢复。企业服务方面，本季度公司持续缩减亏损项目。长期来看，待疫情得到控制，数字支付需求将快速恢复，未来数字经济发展也将继续带动金融科技及企业服务收入增长。 图7：金融科技及企业服务收入变化情况（亿元） 2.2022Q3运营数据 微信(包括海外版WeChat)合并MAU进一步增长，达13.09亿（+ 3.7%yoy），彭博一致预期为13.03亿，超出预期；QQ移动终端MAU 5.74亿（+0.01%yoy），彭博一致预期为5.69亿；收费增值服务注册账户数为2.29亿（-2.8%yoy）。 图8：用户数据（单位：百万个） 3.金融科技及企业服务拉动整体毛利率提升 2022Q3总体毛利率为44.24%（YoY +0.17 pct）。增值服务毛利率为51.68%（YoY-1.32 pct），主要是由于视频号直播服务增长相关的收入分成成本增加及《VALORANT》电子竞技赛事的制作成本增加。广告业务毛利率为46.34%（YoY-0.09pct），主要是由于与视频号相关的服务器与频宽成本有所增加。金融科技及企业服务毛利率为33.32%（YoY+4.78pct），主要由于公司主动缩减亏损项目后云项目部署成本减少，以及实施的降本增效措施使企业服务相关的服务器与频宽成本减少，拉动整体毛利率提升。 图9：公司整体及分业务毛利率（%） 4.管理费用因裁员同比上升，销售费用率保持下降 2022Q3，公司销售费用为71.24亿，同比下降31.73%，销售费用率为5.09%，同比下降2.24pct，主要是因为公司对数字内容服务、企业服务、游戏及工具类产品等相关营销支出的把控更加严格，是降本增效的一部分。2022Q3，管理费用为264.8亿，同比增长10.97%，管理费用率为18.9%，同比增长2.14pct，环比降低0.67pct，主要是由于研发开支、雇员成本、租赁费用以及办公开支的增加。我们认为，长期来看，雇员减少有望推动管理费用持续下行，对销售费用率的控制也将会持续。 图10：公司销售费用率及管理费用率（%） 5.盈利预测与评级 由于疫情冲击公司业绩，我们将2022-2024年经调整EPS从12.4/14.5/16.6元调整至12.3/14.1/16.1元，对应PE分别为21.7/18.9/16.5倍（港币/人民币=0.9113，2022年11月17日）。公司具有坚实的业务壁垒，生态强大，视频号和小程序等生态节点也均具有较强的变现潜力，金融科技业务已经展现出明显的业绩弹性，我们维持公司“买入”评级。 6.风险提示 政策监管风险；运营数据低于预期；变现节奏低于预期。